投资策略研究：A股的估值,风格切换与质押回购

本文源自:格隆汇

机构：长城证券

上周市场受益于 QFII 总额度翻倍消息的提振，北上资金加速流入，一二线蓝筹、消费板块得到较大提振。

整体估值提升：全部 A 股的市盈率从 13.50 上升到 13.70，市净率 1.45 上升到 1.47，万得全 A(除金融,石油石化)的市盈率从 18.71 上升到 18.91，市净率从 1.87 上升到 1.89。此外，沪深 300、中证 500、中小板综、创业板综的市盈率分别为 10.66、16.90、24.27 和 42.57，市净率分别为 1.30、1.61、2.20 和 2.86。

港股、美股及 A 股重要指数估值水平：港股重要指数中，恒生指数、恒生大型股指数、恒生中型企业指数、恒生小型股指数、恒生香港 35 指数及恒生中国企业指数市盈率均低于 2006 年以来中位数，恒生指数和中国企业指数相对估值较高。美股重要指数中，道琼斯工业平均指数市盈率高于 1993 年以来中位数，近期美股略有回温，标普 500 指数市盈率略高于历史中位数，但纳斯达克指数市盈率均低于历史中位数。与美股、港股主要指数相比，虽然美股、港股主要指数估值有所回调， A 股主要指数的市盈率仍低于美股、港股的历史分位。

大小盘和成长价值风格切换：大盘股估值上调远大于小盘股。上周中小板和沪深 300 的市盈率比值从 2.32 下降到 2.28，市净率比值从 1.72 下降到 1.69。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从 2.09 上升到 2.11，中盘成长和中盘价值的市盈率比值从 1.41 下降到 1.40，小盘成长和小盘价值的市盈率比值从 1.29 下降到 1.28。

行业风格切换：消费类估值提升 3.2%，金融类估值提升 2.3%。金融类行业市盈率 8.13 倍，相比 2011 年以来的中位数，低 0.36 倍标准差，市净率 1.02，相比 2011 年以来的中位数，低 1.37 倍标准差；周期类行业市盈率 15.84，低 0.51 倍标准差，市净率 1.45，低 1.70 倍标准差；消费类行业市盈率 21.56，低 1.55 倍标准差，市净率 2.70，低 1.78 倍标准差；成长类行业市盈率 36.05，低 1.13 倍标准差，市净率 2.43，低 1.84 倍标准差；稳定类行业市盈率 14.26，低 0.58 倍标准差，市净率 1.30，低 0.89倍标准差。

细分行业估值：全部行业市盈率、市净率估值均低于历史中位数。上周消费、金融行业出现估值上调，其中食品饮料上周估值上调 5.7%，家电行业上调 3.0%，医药生物上调 3.1%，银行和非银均上调超 2.3%，钢铁上调 4.4%，建材上调 2.4%；军工、通信下调超 2%。

风险溢价：1 月以来，货币市场质押式回购，1 天、7 天和 14 天利率的均值分别为 1.92、2.52 和 2.57，和前一个月相比分别下降 46.61bp、下降61.50bp 和下降 123.82bp。1 月以来 10 年期国债利率均值为 3.12，和前一个月相比下降 17.60bp， 1 年期和 2 年期国债利率分别下降 15.46bp、15.61bp，5 年期国债利率下降 12.19bp。

全部 A 股整体市盈率的倒数为 7.30，减去十年期国债到期收益率，计算风险溢价为 4.21%，但是万得全 A(除金融,石油石化)整体市盈率的倒数为5.29，计算风险溢价为（2.20%），从 2018 年 2 月份以来风险溢价逐渐上行，和 2006 年以来的历史中位数相比，高 2.25%，高于历史 ERP 正一倍标准差。

股票质押：上周，提示将到达预警线的 2405 家有公司中，股价触及预估预警区间底部的公司共 213 家，占比 8.86%，股价进入预警区间的公司共1381 家，占比 57.42%；股价触及预估平仓区间底部的公司共 139 家，占比 5.78%，股价进入平仓区间的公司共 1083 家，占比 45.03%，与上周相比，占比有所下降。

分行业来看，股权质押市值最高的是计算机、通信和电子设备制造业，最低的是农林牧渔业；股权质押比例最高的行业为租赁业，质押比例49.71%，最低的为铁路运输业，质押比例 0.04%。

产业资本增减持：截至 12 月底，产业资本净减持 1124013 万元；产业资本增持较上月增加 133684 万元，减持较上月增加 335744 万元。今年以来，除 2 月和 10 月产业资本保持净增持，全年其他月份产业资本均呈现净减持状态。

风险提示：股票质押风险，美股下跌，风险溢价维持高位