创业板还会让多少人爆仓？| 大V视点

作者 | flamingoz

今天下午，一位多年未见的老友Frank给我发了一条微信：

“我爆仓了……”

我一时百感交集，想起了这三年来Frank在股市的经历。

Frank是杭州一家互联网科技公司的中层，2009年入行。2013与我相识。2015年，Frank将6年辛勤地加班工作攒下了100万现金，全部投入股市，相信大众创业万众创新，他重仓购买创业板ETF。

图片来源：富途

后来股市剧震下跌，Frank亏损惨重；而心态也渐渐失去理性，行为越来越像赌徒，而押注的筹码也越来越重。

当初投入的全部可动用资金100万，到今年年中，还剩21万。没有配资，没有杠杆，三年总收益率为-79%。虽然损失惨重，但还有一点点本金在。

想起这三年来Frank伤心的经历，虽没有发生在自己身上，但既是好友又同为股市中人，我也是感同身受。……

今天这次爆仓，我先是震惊，后倒也释然。最近爆仓的人实在太多了。仔细询问得知，Frank在国庆节前看到行情反弹，便重仓融资买入创业板ETF。节后大跌，虽扛过了上周四的千股跌停，但到今天，终于还是爆仓了。

最近几年，像Frank这样被股市、尤其是被中小创害得血本无愧的中产，数不胜数。

我在微信上回复Frank：

“爆仓了也就彻底没有牵挂了，再赚到钱，千万远离创业板。”

我心知肚明，虽然持续暴跌三年，但创业板的根本问题却没有得到丝毫解决。目前，创业板板块依然充满风险；如果悲观估计，再跌一半也不出奇。

一、金玉其外，败絮其中

创业板会继续大跌，这绝不是危言耸听，也不是盲目猜测。

从估值上看，创业板的估值依然比其他板块高得多。

截止今日，创业板动态市盈率为32倍，而上证指数为11倍，深证成指19倍，差异巨大。

当然，高估值可以建立在高前景上。投资者可以忍受一开始不赚钱，但必须要有未来盈利预期才可以，正如美国纳斯达克，估值颇高，盈利同样强劲。

但创业板的悲哀在于，虽有一个个高新行业的新公司，却一直是在讲故事提升估值，没有扎实的业绩作为支撑，其成长性既不确定，还充满水分。

7年过去了，创业板的新公司们利润增速并没有比主板的公司增速高出多少；到了今年，创业板的盈利增速甚至显著低于主板，未来几年甚至还可能一直低下去。

资料来源：choice

资料来源：choice，11年至18年H1各大板块复合净利润增速，从这个数字上看，创业板并不值2-3倍的估值差

盈利低于主板，那还创个什么业？

而我们再看过去几年的收入增速，创业板成长性一般，不过跟利润增速相比也没那么差。观察到创业板17年利润增速大幅滑坡，当时创业板利润增速发生了怎么一回事呢？

资料来源：choice

原来，2017年创业板的利润增速被一个股票拉低了，这个股票曾经是创业板最耀眼的明星股，它的名字叫乐视网(300104.SZ)。

去年，乐视亏掉了近140亿，创下了上市公司记录，乐视高位至今，股价也是跌了超过90%。

贾跃亭，一个会计出身的人，通过资本市场玩弄财技，先是讲故事骗取资本市场高估值，继而财务上故意隐瞒亏损，制造形势一片大好的假象。最后高位套现走人。乐视网堪称创业板公司生存状态的一个典范。

图片来源：富途；乐视网(300104.SZ)A股割韭菜之王

有人说，17年剔除乐视网之后，创业板的利润增速会好看一点。但除了乐视，从万福生科、到安硕信息、到欣泰电气、到金亚科技、到神雾环保、到尔康制药……，创业板财务造假永不止步，这种问题可不能视为偶然的一次性非经常损失。创业板还有许多的造假雷等着我们呢。

业绩造假是尾部风险，往往在某个靠后的时间点暴露，造成即期利润大减，却不会追溯调整之前的利润，于是过去的数据水分，现在就看不到了。

假使现在有一个过滤器，可以把所有上市公司的财务水分(利润增速波动、财务造假等因素)过滤掉，过去7年中创业板的整体利润增速就不一定比其他版块高了。

财务水分，使得创业板的高估值里面隐藏了许多的看不到的风险，乐视这种情况，绝对不是创业板里面的最后一例。今天是乐视，明天就是别的公司。不是不爆，只是时候未到。

二、商誉减值，解禁大潮与质押平仓

上文提到的因素构成了创业板依旧高估的基础，而接下来的三个因素，则有可能彻底引发创业板股价的进一步跳水。

第一是商誉减值。

商誉，是指收购时高于净资产部分的溢价。如果公司被收购后，这个该溢价没有达到相匹配的回报水平，这部分溢价就会慢慢消失，经济学上叫做“商誉减值”。

说白了就是你花了高价钱买了一个不值这么多钱的东西，你再卖的时候，就叫不到那么高的价钱了。

在像2015年那样的的非理性状态下，土豪老板大手一挥，根本不去想那么多。那么当年欠下的账，在经济形势严峻的今天，问题就通通都暴露出来了。而且，很重要的是很多公司并没有做好充分的商誉减值准备，当商誉减值超出预期时，就需要从公司的利润中进行扣减了。

可以说，商誉减值是悬在创业板头上的利剑。一旦商誉减值开始反映到EPS上，再来一轮杀盈利，就是分分钟的事。

资料来源：果仁网

第二是减持解禁。

另外，在2015-16年左右，在股价高企时，创业板公司进行大量的增发，如今这些增发的限制性股票都面临解禁。而今年上市的许多庞然大物的首发股份也都在未来一年面临解禁，创业板未来一年解禁金额高达4,055亿(未算新上市的迈瑞医疗)。

解禁意味着市场一定会出现更多的卖盘，最高理论卖盘将占流动市值的17%，如此庞大的卖出力量，将会引发一次市场杀跌，甚至爆发踩踏。

数据来源：同花顺，未来一年解禁市值达4055亿

数据来源：同花顺，创业板市值不过38201亿，流通市值23732亿

第三是股权质押爆仓。

创业板公司的股权质押，是所有板块中最高的，如今许多公司都已经面临没钱补充质押，股价暴跌，进退两难，甚至惊动深圳市成立资金驰援这些公司了。

高质押大跌过后没钱补充质押，平仓也好，借钱过桥也好，最后都是基本面的利空。

基于基本面的高估，资金面的压力，创业板岌岌可危。

三、创业板的未来：非理性爆炒 V.S.港股化

可即便我们知道目前创业板岌岌可危，有较大的下跌空间，我们也不敢贸然看空创业板。

过去每一次根据价值看空创业板的空头们，无一不被啪啪打脸。

原因很简单，一直以来，创业板股票上涨不靠盈利，主要靠估值提升。讲好故事、做好ppt、喊喊口号，股价就能大涨。按业绩来炒创业板，大家都会认为你是傻子。

这种毫无逻辑的非理性，一直主宰创业板市场。

创业板的市盈率就没有低过，每次从大泡沫萎缩到小泡沫时，又开始了一轮吹泡沫。

12-15年就是这样，直到现在，创业板的每一次上涨，驱动因素仍然是讲故事。在今年2月到4月，创业板依然利用芯片，国产软件的概念来了一波小反弹，表现优于其他指数。

资料来源：东方财富，2-4月创业板打出了蓝筹已死，小票当立的投机口号

在行情每况愈下的今年，这逻辑居然还能骗得不少股民和分析师以为心心念的“风格切换”终于来了。

这也难怪有人戏称，创业板的估值就不该用PE，PB等，应该用市梦率。故事讲得好不好才是股价的决定性要素。造假的损失上限无非60万，俗称“罚酒三杯”。

这种导向下，创业板公司的管理层们无需在经营上多花心思，只要把ppt做好，推高估值，在高位套现走人，就足以获得比老老实实做企业多得多的回报。

于是，有些股民有些被漂亮的业绩骗进去了，而有些股民被美好的科技前景骗进去了，还有些股民因为创业板炒概念的羊群效应也涌进去了，这都反哺了创业板的上涨，造成了创业板业绩差的股特别多，但却经常无厘头地上涨的奇观。

所以，我不敢完全确定看空创业板，也许不久后就能在盈利不变的情况下，以科技创新引领中国发展的口号把创业板30倍的PE再炒回到100倍，谁能说清楚呢？

但这种不产生价值的忽悠与炒作，终有无法兑现的一天。但也只有广大股民彻底认识到创业板的这种毫无逻辑的炒作逻辑之后，这种炒作模式才会彻底成为历史。

到那时，股民在持续性的被“收割”过程中终于醒悟，不再碰创业板没价值的破股票，不再参与这些概念的炒作。

资金将进一步向大市值的优质公司聚集，而壳公司、“僵尸股”、“老千股”、股价奇低的“仙股”等，进一步遭到资金的抛弃，最后呈现市值两极分化的局面。创业板，或将成为仙股的集中营。

图片来源：公开数据

比较A股和港股市值分布，我们看到，港股公司数量集中在小市值区域，尤其是1-10亿中。而A股目前公司集中在市值10~50亿的范围。如果将来更多公司业务掏空、市值萎缩、投资价值下降，那么就会向港股的市值分布靠近。

历史上，港股每一次熊市后，仙股的比例就提高一步。照目前的跌法，创业板也许正在“港股化”；而10亿以下超低市值将是如乐视之流大部分骗子上市公司的归属。

没价值的公司，就该躺在墓地里无人问津。

四、创业板为什么成不了纳斯达克？

创业板之设立则是为初创公司，即财务指标尚无法达到主板要求的公司，提供融资的一种工具。

但讽刺的是，创业板并没有帮助创业公司做大做强，反倒是助长了一大批骗子公司的崛起。而真正在创业的新经济公司，我们只能眼睁睁看着他们在美股港股一个个拔地而起。腾讯、阿里、百度、京东……没有一个“有资格”在中国大陆上市。

到今天，创业板长期回报优秀，经营良好的公司实在屈指可数。

资料来源：choice，创业板上市至今股票涨幅排行(剔除上市时间不长没有经历大解禁的次新股)，里面没几个算是中国科技创新的领军企业，骗子和庄股倒是不少

谁说当初设立创业板，不是想把它做成中国的纳斯达克呢？

然而创业板与纳斯达克相比最大的不同，也是创业板的死穴，概括起来是6个字：

严准入，宽监管。

上市条件严苛，一旦上市，除非犯下大罪，否则不可能退市。于是大多数的创业板公司管理层，都或多或少有这样的观念：上市是事业的终点，意味着以后可以源源不断地从股东身上掏钱，实现财务自由，无须再努力经营。这种病态的思维使得创业板如此畸形。

相反，纳斯达克本着“宽准入，严监管”的原则，上市门槛不高，但上市之后，一旦不能满足一定的条件，则坚决退市，毫不手软。这样会对公司上市之后的励精图治行为起到极大的督促。

更宽松的上市限制虽然导致更多的骗子公司进来，但真正在创业的公司也不会被排除在外，只要有一个公司能成长为腾讯那样的参天大树，那就够了。

那些骗子公司到最后沦为没有成交量的僵尸股、或者退市了之；投资者只要不傻就不会去碰这些公司。只要有几个像腾讯阿里这样的公司，就足以带动整个板块的盈利大幅上行，估值提升。

这不，美国10年牛市，纳斯达克中也就FAANG表现抢眼，那些垃圾科技股不也躺着不动？

宽准入，严监管，这才是推动创业板做强的制度。否则创业板积疾难愈，即便跌透，未来依然会是财技骗子的天堂，价值投资的地狱。

五、结语

我不否认创业板有随时再被投机资金追捧开始上涨的可能；市场总是不理性的，正如现在每天还有许多的人在买乐视网。

但我们整个社会过去已经在太多的投机零和博弈中浪费了太多的时间了。2015年的创业板牛市，不过是一场赤裸裸的财富交换，没有创造出新的价值，只是让骗子们掏走了投资者的钱，以致现在还在为当时创下的高估值还债。

10年时间，一代中产用生命积累的财富，就在这三年行情的暴跌、震荡、阴跌、以及扑街中，摩擦蒸发，消耗殆尽。那些讲故事、造行情、割韭菜的公司，你们的游戏可以休矣！

敢问，中国人的时间与财富，还够这样挥霍几轮？