穷尽了互联网暴利套路后，网易再次站上十字路口

注：本文仅为信息交流之用，不构成任何交易建议

几乎所有的投资者，都听过这样一个故事：

2002年，股神“段菲特”（段永平因此次投资一阵封神）举牌拯救了丁磊的网易(NASDAQ:NTES)，持有多年之后获利百倍。

但大多数投资者不知道，故事还有下半场，段永平以30-35美元的均价抛弃网易，后者股价却在此后六年，又涨了10倍多。

为什么抛掉网易？肯定不是那句颇有补刀意味的，“不过我觉得丁磊是个大孩子，不能放那么多钱在他那里”。

投资人心里清楚，丁磊虽然是个有品位的生活猎人，但你真的不能说他单纯，所有企业家跟这俩字是绝缘的。

我胡乱猜一下，也许因为2011年（卖掉网易的那年）网易的PC端游盛极一时，四个季度的同比增长，分别高达28.7%，33.9%，40.1%，29.3%。让段总担心——日中则昃，月盈则食，盛极而衰。

事实上也确实如此，此后三年（2012-2014）网易游戏增长失速。

网易存在的问题，其实是增长的问题，从较高收入增速，切换到较低收入增速，不关乎创始人的性格。

如果没有后来的移动互联网，没有适时推出手机游戏续命，那么也就没有六年10倍的网易。

到今天，2018年，网易，依然在互联网的十字路口。不同的是，它已经穷尽了互联网的暴利套路。

十字路口

现在的网易，有点像当初的汽车帝国GM（通用汽车）。有人说这俩家风马牛不相及的公司，怎么也能扯到一起？业务确实不同，但使其变得鼎盛的模式是相同的。

GM之死（08金融海啸冲击导致破产保护）有人说是被工会争取的高福利搞死的，其实这只是压垮骆驼的最后一根狗尾巴草。

GM是败在了高IRR（内部收益率）驱动的模式，简单地说哪个项目投入后，产出的现金流高就上哪个项目。

摘录一段《斯隆自传——我在通用汽车的岁月》里的话：

“通用汽车不仅制造轿车和卡车，还制造柴油电力机车，家用电器，航空发动机，运土设备以及其他各种耐用品。总的来说汽车之外的业务，占整个约占民品销售额的10%”。

这种模式最大的问题，上来讲个故事让投资者相信、让华尔街相信、甚至让自己相信很容易——是的，前人画大饼摊大饼容易，但后人想做一份好吃的大饼就犯难了。

网易循着互联网IRR链条，每一个业务都有暴利的空间，先来看看比较正的路子：

最初画风清奇的四大门户之一，网易NetEase让上网变得容易，“羊毛出在猪身上狗买单”的广告模式不必多说；

到游戏业务的超强爆发力，端游做完做手游，中国游戏界CR2之一（腾讯和网游最高占了90.4%的份额），梦幻西游火了这么多年，还要重置3D手游版，生命力让人不得不服；

再就是电商业务，综合电商考拉+供应链电商严选，想象力有多大，只要看看这个领域内的大腕就知道了——国外“友好”的线下零售环境中还能诞生万亿美元市值的亚马逊，国内能诞生阿里，京东，小米（强大的电商往往被人忽视），拼多多等；

还有流媒体，“云音乐&LOOK直播+CC直播”的组合，按对标来看想象力也不俗，spotify(NYSE:SPOT)市值230多亿美元，奈飞(NASDAQ:NFLX)市值1200亿美元，还有300多亿人民币的陌陌(NASDAQ:MOMO)、 欢聚时代(NASDAQ:YY)；

此外，网易还有一些偏门的，非主流杀马特的野路子：

比如2016年在网易财报里贡献很多的“一元夺宝”，商业模式大概是2000的手机以一元抽奖的形式卖3000元，不规范的平台还有控制奖品的诈骗嫌疑（这个业务2017年初就不做了）；

还有未央猪，网易农业事业部总裁蒉莺春曾表示，“中国人每年吃掉7亿头猪，以一头猪赚百元算，就有700亿的市场，如果200元甚至更多呢，千亿级甚至数千亿级的市场对追逐血腥的资本来来说，就像一群狩猎的鳄鱼闻腥而至”——这想象力当时我就震惊了。

还有网易支付、教育等……

所谓IRR，就是每一个业务都有着大梦想，网易的梦想不仅骨骼清奇而且丰满。但还是那句话，画大饼摊大饼容易，做大饼吃大饼难。需要眼光、战略、组织，还有运气。

目前网易的业务组合，在关键节点上各有各的难处：

【1】先挑大家最感兴趣的游戏说。

网易游戏的多元精品管线真的不错，今年6月底上线的端游《逆水寒》带动了Q3收入同比28.8%的增长；8月上线了RPG手游《流星蝴蝶剑》，9月上线了卡牌手游《神都夜行录》，11月初上线了生存类手游《明日之后》，也都是IOS各种榜单前十留名的水平。版号审批的问题总会放开，短期的扰动我们不用去管。

还有游戏出海概念，吃鸡游戏荒野行动表现不错；据说与暴雪组War3（魔兽争霸）比赛，设500万奖金，让开洗头店的Ted&fly100%&000等人又有了“体面做人的机会”（哈哈，开个玩笑），这是与最厉害游戏公司合作的概念；网易大神app的游戏社区计划，会员体系盘活所有。

但从长一点，远一点的视角看，单一增长是有极限的，来看网易游戏同比增速：

端游从28%至40%的高增长一下掉到-0.3%至15%的中低速增长，手游从最高125%的同比增长到-18%的倒退。下一个时代VR游戏时代，网易也许还能立在潮头，但那又是什么时候呢？

图片来自天风证券

但不管如何，手游的辉煌已经远去，接下来是一个增速降档的时期。

【2】再来说说电商。

电商是互联网家族的小儿子，门户威风完了是游戏，游戏威风完了才是电商。网易的电商分俩，一个从跨境电商升级到综合电商的网易考拉，一个做精选好货的供应链电商的网易严选。

电商业务做得红红火火，收入层面：近三个季度收入分别为37亿元、44亿元和45亿元，同比增速分别为101%、75.2%和67.2%。

图片来自天风证券

但从业务层面反映的，却是大笔的投入：

网易考拉11月与一百多家企业签订200亿人民币的采购协议，并与达能、雀巢等国际知名品牌签订战略协议，计划未来投入200亿美元全球直采；

网易严选呢，2018年 11月平台SKU（库存量单位，同款不同色的两个商品计2个SKU）超过17,000个，去年同期不到10,000个。线上进驻各大电商平台，线下首家实体店12月在杭州开业。

还有海量的竞争，阿里，京东，小米，拼多多。闭着眼睛赚钱或者赚用户（赚想象力）的时代过去了。值得一体的是，网易的电商起步的太晚，就拿供应链电商来说，线上规模比不了，线下你一家店还没开出来，500多家高坪效的小米之家已经枕戈待旦。

今年三季度，已经有大电商的年度越活越用户出现下滑的趋势了，红利尽了，最小的压力最大，网易的电商很难去弯道超车。

【3】网易云音乐为代表的流媒体。

网易云音乐还是非常不错的，6亿多用户，相对活跃的是90后一二线城市群体。

根据QuestMobile数据，网易云音乐10月份月活同比增长36.6%至1.2亿，用户乐评累计9亿条，日均160万条。

现阶段，网易云音乐有可能像腾讯系的音乐APP一样，采用直播的方式去变现（QQ音乐还没有直播），腾讯系音乐APP直播收入2018年Q2有32亿元，这是一块大蛋糕，网易的LOOK直播未来可能还厉害，但还没看到。现在主播质量和热度暂时是没法看。

网易CC游戏直播平台，主要播网易自己的游戏，这两天看了下，热度最高的是老游戏梦幻西游。腾讯投的直播平台虎牙目前市值34亿美元，网易关起门来搞直播，目前还看不到比较大的想象力，也许跟暴雪合作War3比赛，能扩大一些影响。

【4】最后是广告

最后说广告，是因为广告没什么好说的。

2017年收入24亿元，同比增速12%，而2016年广告的增速是20%。

2018年三个季度收入增速，更是只有个位数：Q1为3.8%；Q2为6.5%；Q3为2%。

今日头条的信息流把风头都给抢走了，连百度都被逼着往信息流的方向去靠。

总结下来，网易的业务线：游戏面临增速减档，电商看不到太大希望，网易云音乐很不错但需要时间，广告基本上已经停滞。未来基本就是游戏业务单核作为利润中心，拖着其他业务奔跑。

2011-2017年，网易自由现金流从36.6提升到93.7亿元，年复合增长17%。综合业务情况来看，未来可能要下探到12%以下？

组织天花板

我们没有全盘否定了网易，而是要深刻认识到，再也不能要求从前那么快的成长。

归根结底，增长是有极限的，互联网的增长有极限，再进一步说是人口的增长有极限。我们生活在极限之内。能突破下图框框里的复利，几乎就没发生过。这不仅关乎行业的天花板，也关乎创始人的天花板，组织的天花板。

图片来自《生活在极限之内：生态学、经济学和人口禁忌》

行业天花板大家都能理解，创始人和组织的天花板是基因，尤其是后者。

就像你不能指望GM通用汽车反转干倒Tesla特斯拉，“参加过一次晚会”的笨象IBM再偏偏起舞也是不可能了，半截身子入土的百年GE通用电气还能做什么呢。

新的事业100%不是旧公司干出来的，从公司的宣传和组织这两件大事分析。新公司能用10%的宣传找到90%的人才，然后发挥出300%的威力；旧公司用90%的宣传找到10%的人才，发挥1%的能力，被组织的包袱压垮掉——既有文化决定人力资源，人力资源决定了团队，团队决定了组织变革压力，一环套一环是无解的。

所以要说网易能从PC互联网、移动互联网时代，跨入下一个时代我是持怀疑态度的，也就是说网易未来不能获得很高的增长，即使网易从前是一家及其优秀的公司。

当互联网红利到头，迈入成熟期，我们要学会习惯。萌芽、成长、成熟、衰退的宿命有几人能挣脱呢？

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