静待福莱特重回高光时刻

　　作 者：关 关 编 辑：小师妹

　　光伏产业，尤其光伏玻璃细分领域，今年可谓行情大好。

　　顺势之中，中国最大光伏玻璃原片制造商之一的福莱特，实现A＋H两地股价持续大涨，年内涨幅分别超过170%、300%，本月相继再创历史新高，分别触达41.8元/股、28.60港元/股。

　　虽然近日顺应大盘及板块走向获利回吐，但深入福莱特上轮暴涨背后的支撑逻辑来看，其核心驱动因素并未改变，且回调幅度渐渐收窄，已于今日翻红，依然值得重点关注。

　　【光伏玻璃供需缺口难补 量价齐升的市场预期不改】

　　中短期内，福莱特发展的外部环境极为良好。

　　对光伏这样的行业来讲，发电系统的设备成本较高，年有效发电时间短，在某种程度上依托于国家补贴提高利润空间，保障稳健运行，补贴政策的变与不变对行业影响重大。而今年或是光伏补贴的最后一年，光伏竞价名单6月末发布，政策有效期仅为5个月，纳入补贴范围的总装机容量超市场预期，高达25.96GW。因此不难联想到，光伏行业势必有一轮冲刺抢装潮，且今年四季度有望迎来历史最旺单季。

　　与此同时，即将平价上网的预期下，提升双面双玻组件渗透率成为行业共识，光伏玻璃的需求再度升温。数据来看，2019年的双面双玻组件渗透率仅约14%，至今年9月已达到35%左右，这一比例还在加速提升中。

　　种种因素，合力驱动着光伏玻璃广阔的量升空间。

　　另一边，政策性成本、原材料成本增高大推光伏玻璃价格上涨。今年年初，工信部发布将于2021年起正式实行的《水泥玻璃行业产能置换实施办法操作问答》新规，从中明确将光伏玻璃纳入产能过剩的平板玻璃范围，直接制约光伏玻璃的产能扩张，抬升产能置换价格。并且，光伏玻璃的重要原材料、生产成本合计占比高达75%的纯碱和石英砂价格齐涨，相关厂商凭借强大的议价能力抱团涨价，直接拉起光伏玻璃的价格。

　　下图可见，7月初时的光伏玻璃均价还在24元/m^2，短短三个月内则飙涨超54%达到近40元/m^2，刷新历史最高，一跃成为光伏产业链最大的涨价热点。

▲现货价：光伏玻璃（3.2mm镀膜-RMB）：平均价

　　资料来源：同花顺iFinD

　　需求既定下，未来价格主要取决于供给端。然而，光伏玻璃的供给受制于建设周期和政策，光伏玻璃产线投产需要1-2年的建设周期，产能提升效率远不及光伏组件，且政策限制力度即将加大，削弱产能的根本症结难解，中短期内扩产的希望主要寄托于已拿到批文、产线在建的企业。

　　综合考虑多方因素，多家机构测算出2021年的光伏玻璃需求同比增长达30%左右，有效产能供应增加不超过20%。对比之下，中短期内光伏玻璃的供需缺口难以填补，2021年光伏玻璃价格大概率维持高位，不排除有进一步提价的可能。

　　【福莱特高成长空间不断打开 支撑业绩与估值预期上行】

　　同时来讲，除外部行情空前大好外，福莱特自身成长性也非常突出。笔者认为其有充分理由受益于这轮光伏玻璃行情，支撑业绩与估值预期双升。

　　其一，福莱特是有效产能供应的重要来源。

　　福莱特目前有1条1000t/d越南产线将于2022年Q4投产，3条1200t/d安徽产线、1条1000t/d越南产线将于2021年投产，分别占对应年份新增总产能的25%、40%左右。全部投产后，福莱特的产能将较2019年末增长八成，有望在光伏玻璃供需缺口期间深入分享市场增量。同时，需要特别注意福莱特具有海外扩产能力这一点，后期在政策限制下，国内扩产批文预期难拿，海外扩产能力能够为其高成长的持续性带来一定保障。

　　其二，福莱特成本优势突出，盈利能力业内一流。

　　一方面，作为业内龙头，福莱特通过与多家供应商建立联系，基本保障近三年原材料、能源的采购价格稳定，同时将业务延伸至产业链上游，旗下拥有安徽凤阳储量1800万吨的优质石英砂采矿权。在光伏玻璃制造的原材料端，福莱特综合议价权较强且拥有自产能力，有效锁定成本。

　　另一方面，众所周知技术升级是光伏玻璃降本空间的主要来源。福莱特选择的是大窑炉技术升级方向，大窑炉技术能够实现领先业内的成品率，有效降低单位能耗，进一步加强成本管控能力，但因较高的初始投资（8-10亿元/千吨）为龙头独有，形成竞争壁垒。具体我们以福莱特1200t/d窑炉为例，该窑炉的成品率达到86%，高出行业主流成品率78%约8个百分点，单位能耗比普通窑炉降低15%-20%。

　　综合反应下，福莱特近几年的毛利率水平居于行业第一。除同为龙头的信义光能外，其他企业难以相提并论。

　　▲部分厂商光伏玻璃业务毛利率对比（%）资料来源：公司财报 申港证券研究所

　　其三、资源壁垒已明，福莱特未来继续瓜分市场。

　　结合上文看到，光伏玻璃目前已经建起多重行业壁垒，如政策限制、重资产属性、技术经验、规模效应……无一例外的指明构建壁垒的头部企业才能在这个行业长久驰骋。也就是说，光伏玻璃最终会是寡头竞争格局，由龙头进一步瓜分市场份额。

　　提到光伏玻璃领域的龙头企业，无非是信义光能和福莱特，根据对名义产能的统计，2019年这两者市场份额占比为49%，2020年预期提升至53%。并且，至2020年，福莱特的名义产能市占率大幅提升，直线缩短其与信义光能之间的距离。

　　▲光伏玻璃2019年名义产能市占率资料来源：wind 公开信息整理 国盛证券研究所

　　▲光伏玻璃2022年名义产能市占率资料来源：wind 公开信息整理 国盛证券研究所

　　以上看到，福莱特身处需大于供的卖方市场，且其产能扩张时间点绝佳，盈利能力比较强，未来市占率持续提升，可以预期到福莱特中短期前景趋好，业绩增量有空间。

　　另外，高盛近日发表研究报告，为反映平均售价上升的预期，将福莱特2020-2022年的盈利预测上调11%至38%，港股市场的目标价由原来的20港元直接上调50%至30港元，估值对应或升至58倍左右，给出了比较高的估值预期。考虑福莱特业绩高增长预期及A\H估值溢价，福莱特在A股市场的估值后期不排除继续上行的可能。

　　当然，笔者并不是赞同一味追高，当下应该持续关注回调行情。待市场回归理性后，福莱特不失为一只值得关注的价值标的。

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