融信中国：评级展望被惠誉下调至“负面”，盈利能力下滑是“硬伤

一波未平一波又起，刚刚经历沽空比率高位盘旋的融信中国控股有限公司（3301.HK，下称融信）又因其低迷的利润率被投行下调评级。

4月12日，惠誉官网发布报告称，已将融信中国控股有限公司（3301.HK，下称融信）的长期外国货币发行人默认评级（IDR）的展望从“稳定”下调至“负面”，并确认评级为“BB-”。

该报告显示，受商品销售成本（COGS）的资本化利息增加，以及应占合同销售额与总债务比保持不变影响，融信的EBITDA利润率（扣除资本化利息后）在2020年有所下降。而该公司未计利息，税项，折旧及摊销前的利润率较低则是由于限价政策下，长三角高端项目平均土地储备成本增加了15％，占合同平均售价的比例达37％。

惠誉还表示，融信重点关布局的高端城市的需求更为强劲，但是由于这些城市的政策风险仍然很高，利润率恢复的速度尚不确定。不过，惠誉对于融信目前的杠杆水平、多元化土储，以及销售额的稳步增长给予了充分肯定，并在报告中指出，如果融信可以在2021年实现利润率或销售大幅增长的显着改善，则评级可以保持稳定。

惠誉报告截图

多项核心盈利指标下滑

在“三道红线”新规管控下，融信实现“零踩线”达标，并从去年的“黄档”转至“绿档”。但“降档”并非意味着在资本市场拿到了“护身符”，而事实上，除EBITDA利润率外，融信2020年多项多项核心盈利指标出现下滑。

财报显示，2020 年，融信实现营收483.0亿元，同比下降6.1%；毛利同比大降57.4%至53.1亿元；归母净利为24.28亿元，同比降23.02%；少数股东损益同比减少逾六成至10.66亿元；毛利率和净利率分别下滑54.63%和36.83%至11.00%和7.23%，双双创历史新低。

至于核心盈利指标的全线下滑，一方面疫情冲击下项目结转进度受阻，融信2020年交付物业建筑面积同比下降逾三成；另一方面则是部分结转的收购项目销售毛利率较低所致，而这一情况曾在2017年出现。

彼时，融信斥资29亿元收购海亮地产35个项目，但由于后者大多集中在四、五线城市，因此也令其中高端产品战略支撑的高毛利率同比下滑3.68个百分点至16.56%。

更主要的原因是受制于限价调控政策，融信曾于2016年和2017年拿下的令其名声大噪的“地王级”项目未能实现预期溢价。而同期的激进战略也令其净负债率从上市后资本助力下的98%增至2017年的159%。

此后两年，融信拿地策略从激进低调转稳，权益拿地金额分别低至71亿元和163亿元，合计不及2017年的七成。与此同时，拿地权益占比也低至40%左右。同期，融信净负债率分别降至105.4%和69.9%，提前实现“达标”。

在支撑未来业绩的“粮仓”合约销售额方面，2020年，融信实现合约销售额1551.73亿元，同比增长9.81%，行业排名位列第21。尽管融信在逆势中完成销售目标，但该公司近四年的拿地权益比仍未能突破50%，这不仅令其行业规模排名与上市房企营收规模排名不匹配，也是其市值长期低迷的核心原因。

叠加盈利能力大幅下滑影响，融信成为去年内外部繁杂环境交织下“最受伤”的房企之一。数据显示，2020年，销售规模“千亿+”阵营的41家上市房企中，市值年跌幅超过四成仅有两家公司，分别是融信和行业排名大幅下滑的远洋集团（3377.HK）。而融信则是阵营中唯一市值不足百亿港元的房企。

不仅如此，融资在资本市场的“冷遇”还体现在“借新还旧”上。2月8日，融信“借新还旧”遇冷。融信（福建）投资集团有限公司（融信的核心业绩来源）2021年面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）发行结果公告显示，经发行人和簿记管理人充分协商和审慎判断，最终确定本期债券实际发行规模10亿元，票面利率为6.50%。

据了解，该债券此前计划发行规模不超过13.18亿元，所募资金将用于偿还已发行公司债的本金和利息，但最终募资完成度却不足八成。而融信本次评级被惠誉下调后，是否会影响其后续的融资进程，值得持续关注。