手握王牌产品，银诺医药二度IPO，赴一场孤勇者的千亿赌局

  当礼来的替尔泊肽在中国上市首月狂揽亿元销售额，当诺和诺德的司美格鲁肽登顶全球药王宝座，一家中国Biotech悄然加入了GLP-1战场。

  2025年1月，银诺医药的依苏帕格鲁肽α（怡诺轻）获批上市，其204小时全球最长半衰期的记录甚至超越了跨国巨头。

  但在这片千亿红海市场中，技术优势只是入场券。面对93%市场份额被进口药垄断的格局，银诺医药的IPO招股书，恰是一份中国创新药突围的绝佳样本。

  GLP-1红海中，银诺从技术颠覆到商业突围

  天眼查显示，银诺医药是一家专注于糖尿病和其他代谢性疾病创新疗法的生物医药公司，公司核心产品是针对GLP-1R靶点的依苏帕格鲁肽α，一款公司自主研发的人源长效GLP-1受体激动剂，可用于治疗T2D、超重和其他代谢性疾病。

  作为亚洲第一家及全球第三家将原研人源长效胰高血糖素样肽-1(GLP-1)受体激动剂推进到注册审批阶段的公司。今年1月，其核心品种依苏帕格鲁肽α获批上市，用于治疗二型糖尿病。银诺医药也由此结束了自成立以来连续10年零收入的状态。

  从目前国内的GLP-1受体激动剂市场格局来看，2024年上半年，我国GLP-1类药物的终端销售规模超50亿元，全年突破100亿元大关。

  其中，进口品牌占据了93.64%的市场份额，诺和诺德的司美格鲁肽更以64.14%的市场份额一家独大，而彼时国产竞品的市场份额仅为6.36%，存在极大的国产替代空间，这或许也是银诺医药寄希望于该款药物的核心原因之一。

  值得肯定的是，银诺医药选择了一条高门槛路径：长效化技术。不同于多数药企押注口服小分子，其依苏帕格鲁肽α通过蛋白质工程改造延长半衰期，实现“两周一次给药”的潜在可能。

  目前，依苏帕格鲁肽α表现出优于头部产品的平均半衰期，达到204小时。而据药品说明书，司美格鲁肽、度拉糖肽及替尔泊肽的平均半衰期分别为168小时、112小时、120小时。

  而且，随着依苏帕格鲁肽α糖尿病适应症的获批，银诺医药也在推进肥胖适应症的临床试验。

  招股书披露，2024年，GLP-1受体激动剂占全球肥胖/超重药物总市场的86.6%。随着临床应用的增加及更多GLP-1受体激动剂进入市场，预计到2028年，其在肥胖及超重药物的全球市场份额将达到91.5%。

  只是，在焦灼的市场竞争压力下，超重和肥胖治疗候选药物也在“你追我赶”。招股书显示，截至6月5日，中国有51种处于临床开发阶段用于治疗超重和肥胖的GLP-1受体激动剂候选药物，其中22种为人源长效的GLP-1受体激动剂。

  这对银诺医药来说，依然是长路漫漫。

  商业化生死局：管线单一与生态构建

  在国内，银诺医药为行业所知是因为其核心产品依苏帕格鲁肽α于2025年1月获批用于治疗2型糖尿病，并于2025年2月开始商业化。

  具体来看，银诺医药自成立至2024年末，尚未产生过任何销售营收。招股书显示，2022-2024年上半年，公司净亏损分别为3.01亿、7.33亿、7527.5万，累计亏损11.09亿。

  对应研发开支，2023年、2024年分别高达4.92亿元、1.03亿元。其中，仅核心产品依苏帕格鲁肽α的研发支出就分别达到3.76亿元、9810万元，占同期总开支的比例分别为76.4%和95.7%。

  对此银诺医药解释称，2024年研发开支大幅下降的主要原因，是由于依苏帕格鲁肽α的III期临床试验已于2023年完成，相关成本减少。

  持续高额的亏损，让银诺医药在资金链上如履薄冰，公司被迫进入“降本增效”阶段，行政开支也一减再减。

  招股书显示，2023年其行政开支为2.56亿元，到2024年缩减至8446万元，降幅达67%，其中公司雇员福利2024年的开支为4401.3万元同比下滑81.57%。

  尽管处于持续亏损的阶段，银诺医药仍备受资本青睐，成立以来完成多轮融资，最后一轮投后估值达46.5亿元。

  长期来看，GLP-1药物增长前景虽然美好，但其是否能够实打实地转化为银诺医药的业绩增量，恐怕这其中还存有不确定因素。

  一方面，银诺医药的研发管线呈现出明显的单一化特征，其核心产品依苏帕格鲁肽α围绕GLP-1靶点展开开发，而其余在研品种，如针对阿尔茨海默病（AD）的YN014、用于治疗1型糖尿病的YN401等，均处于IND准备阶段，预计2026年才提交IND申请。

  另一方面，依苏帕格鲁肽α产品当下最大的市场机会集中在火热的减重领域。而且，这一赛道早已成为国内外药企竞相角逐的焦点。

  国际上，诺和诺德、礼来等行业巨头占据先发优势；国内市场同样竞争激烈，杭州九源基因、正大天晴、重庆宸安生物、丽珠集团、惠升生物、山东新时代药业、杭州中美华东、北京诺博特生物等众多企业，均已递交司美格鲁肽注射液新药上市申请，市场竞争态势日趋白热化。

  结语

  对二次赴港的银诺医药来说，虽坐拥"亚洲首款人源长效GLP-1"光环，但技术优势正被速度吞噬。恒瑞、勃林格殷格翰减重药已进入III期，银诺的II期进度在千亿减肥市场（2028年达247亿）争夺中步步惊心。

  46.5亿估值能否兑现，取决于其能否在12个月内实现商业化逆袭——这或是中国Biotech突围跨国垄断最残酷的试金石。