中美达成关税协议后，接下来可以充分乐观了吗？

  四年前，没有人敢想象中美脱钩，而此时此刻，大部分宏观研究员都会把中美脱钩当作其中一种假设，即便是对等关税谈出了一个相当乐观的结果。

  2025年5月12日，中美终于在日内瓦达成关税协议，双方一口气砍掉了91%的加征关税，还暂停了24%的“对等关税”90天，超乎预期的顺利结果让美股A股集体狂欢，仿佛贸易战一夜翻篇。

  但冷静下来看，512日内瓦协议或许只不过是中场休息的哨声。

  中美达成阶段性关税协议，贸易和解恐非一日之功

  对于特朗普这种反复无常的人，我们需要提高警惕。不过五月中美关税谈判的结果，确实是一场中美都有意愿的“各取所需的战术性妥协”。

  特朗普在四月初掀起的对等关税战所造成的后果，其实中美都没有充分预料准备好。

  美国是没有准备好产能，中国则没有准备好需求，激烈的关税像预演，双方在没准备的情况下，一个月内就进入了禁运状态。

  中美对彼此禁运，导致中国大量通过转口贸易出口美国后，仍存有成本上升的困境，海关总署数据显示2025年1-4月对美出口同比下滑12.7%，电子设备行业产能利用率跌至65%的历史低位。

  而美国面对的情况，则是失业率走高后依然存在的通胀压力，联储也没法降息，引起了经济滞涨的危机，2025年一季度核心PCE物价指数仍维持在3.8%高位，制造业PMI连续三个月处于收缩区间。

  两边都承压的经济现实，迫使两国决策层不得不寻求阶段性缓和，也因此促成了这次关税上的“战略性协议”。

  中信证券指出，短期来看，金融市场稳定或对其产生约束，特朗普团队对于美债和美股或存在一定心理阈值。

  中期来看，随着美国一季度“抢进口”囤积低价库存的逐渐消耗，以及关税4月生效带来的通胀效应在二三季度逐步显现，库存与通胀压力将成为制约特朗普团队的关键因素。

  事实上，本次关税谈判只是中美经济博弈的一个小回合，“边打边谈”将成为未来几年的主旋律，未来需摒弃速胜论和速败论思维，在大国的博弈里，复杂的同时也是长期的。

  目前谈下的10%的关税，先不说只是在90天的暂缓时段之内，另外在2018年便加的301关税和2、3月份加的芬太尼税，都在此次都没有取消或暂缓的迹象，我方做出的对等反制措施也都还在。

  显然，阶段性缓和的意味厚重，双方都在悄悄争取时间，寻求各自的谈判新筹码，美国等的是供应链重组，中国则等待技术突破。

  美国商务部的数据显示，2025年1-5月中国对美转口贸易规模同比增长37%，其中经越南中转的电子元件贸易额激增82%，这促使美方在协议中嵌入严苛的原产地规则条款；

  与此同时，中国工信部最新产业报告显示，国内AI芯片国产化率已突破42%，在推理芯片领域形成全自主产业链，这为后续博弈提供了关键筹码。

  回顾历史，在特朗普上一任期，从经贸摩擦开始到达成第一阶段经贸协议历时22个月，期间经历多次反复。直到2020年1月正式签署中美第一阶段经贸协议，美方降低部分关税，上一轮的中美贸易摩擦才正式告一段落。

  可以看到，那时候我们虽然也几乎都反击，但要比现在的态度低上不少，多数时候反击的力度不是100%，且总是有机会就和解。

  由于当时贸易战来得手足无措，中国确实没有什么反击的能力，到现在综合国力和供应链自主度都上来了，对贸易摩擦的态度才有了变化。

  贸易谈判或将分三步走

  美国失业率冲击和通胀冲击也使得经济滞涨越发严重，同时金融债务市场摇摇欲坠，低利率时代在不断增加的债务与持续下调的信用评级下宣布消亡。

  评级下调令债券价格承压，推动收益率走高，市场经历着特朗普新一轮关税政策带来的全面经济影响，5月19日30年期美债收益率升破5%，10年期收益率突破4.5%。

  降通胀、降失业、降负债三重压力的挤压下，美国又试图复制2019年特朗普首个任期里对华为围追堵截，选择在AI芯片领域出手，开始针对华为昇腾芯片进行限制，从全面进攻转向了重点进攻。

  但当前国内AI芯片整个产业上下游发展良好，已形成协同效应，特别是去年国内AI芯片产业整体利润大幅增长，带来了更大规模的研发投入，很难被特朗普的新规打断。

  回望2018-2020年贸易战时期，从301调查启动到第一阶段协议签署历时22个月，期间经历13轮高级别磋商、37次关税清单调整。

  对比当前形势，此次关税协议不是简单冲突缓和，而是大国竞争进入新阶段的制度性适应，博弈竞争领域也从商品贸易向技术标准，对抗形式则从关税工具向制度规则升级，参与主体从政府主导向企业深度卷入演变。

  据中信证券观点，预计后续的中美贸易谈判进程或可总结为“三步走”：先是破冰；其次是围绕美国如何在单边关税上做出让步、如何建立对话机制进行博弈和沟通，并建立常态化对话机制；最后是围绕双方关切的核心问题开展持续博弈和谈判。

  目前进展到破冰阶段，后续中美进入实质性谈判阶段，除了双方的经济韧性外，最大的影响变量，或与第三方国家选择密切相关，现在的第三方美国仅与英国关于“对等关税”达成协议，与欧盟、日本、加拿大、越南、韩国等多个主要贸易伙伴的谈判均遇到一定阻力。

  另外，为减轻美国国内部分行业和零售商所承受的压力，美国政府在上一轮贸易摩擦中曾进行过数批次的商品豁免，多集中对华贸易依存度较高且中国比较优势较强的产业。

  截至2024年，美国办公用机器及自动数据处理设备、电信录音及重放装置和设备、服装及服装配件自中国进口依存度分别为21.3%、39.4%、22.7%，在各行业中也处于较高水平。

  因此，电信设备、消费电子、服装等行业后续有更大概率获得美国的关税豁免。