国盛证券：纺织服饰行业上半年运动户外景气成长 服饰制造格局优化

9月3日，国盛证券近日发表研报总结，H股运动鞋服：基本面表现稳健，关注优质公司。1）2025上半年运动鞋服重点公司营收同比增长9.1%至659亿元，扣除2024上半年同期的一次性收益和亏损后，归母净利润增长8.2%至105.4亿元，呈现稳健增长表现。2）从标的公司运营趋势来看，渠道端门店数量保持平稳，同时加大差异化门店的拓展力度（例如安踏的冠军店、超级安踏，361度的超品店等），产品端聚焦跑步赛道强化跑鞋性能，同时逐步布局户外的新品类以谋求长期增长，中长期来看，运动鞋服板块的稳健增长表现仍有望持续。

A股品牌服饰：收入同比平稳，利润压力仍有体现。品牌服饰（A股）重点公司2025上半年收入/归母净利润同比分别-0.1%/-17.5%（其中一季度/Q2收入同比分别-2.6%/+2.9%，归母净利润同比分别-9.7%/-29.8%）。1）库龄结构正常，折扣压力相对较小，因此品牌商毛利率相对稳定，但渠道、广宣等销售费用的投入致使净利率存在压力。2025上半年品牌服饰（仅A股）重点公司毛利率为57.9%，同比+0.6%；销售费用率为37.1%，同比+3.6%；净利率为10.2%，同比-2.6%。2）分品类：家纺品类需求偏稳定，时尚休闲服饰公司运营表现分化。3）分渠道：下游加盟拿货意愿比较弱，直营表现相对较好，建议继续关注门店计划兑现情况。4）展望2025下半年，伴随着板块公司逐步合理管控费用投放，同时考虑后续基数逐步降低，费用率及利润率同比压力或有减轻。

服饰制造：Q2景气环比一季度走弱，格局优化进行时。1）关税政策变化扰动行业格局，美国市场中东南亚制造产品份额提升。下游国际品牌商中Nike仍在库存去化中，其他大部分品牌商库存及运营基本正常。2）纺织制造2025年第二季度赛道景气环比一季度走弱，利润表现弱于收入，2025上半年板块重点公司收入同比+2.7%/归母净利润同比-9.8%。其中成衣制造龙头公司收入增速表现好于板块整体，2025上半年申洲国际/华利集团/晶苑国际收入同比分别+15%/+10%/+11%。3）短期考虑关税落地影响，提醒关注制造公司2025下半年~2026上半年利润率预期变化，中长期竞争格局持续优化，具备一体化和国际化产业链的龙头公司预计享受份额提升。

黄金珠宝：金饰销售量仍较弱，关注具有强产品力/品牌力的优质公司。2025上半年居民金饰整体需求仍较弱，2025年第一季度/Q2金饰消费量同比-27%/-24%，板块公司基本面仍有分化，老凤祥/周大生2025上半年归母净利润同比-13.1%/-1.3%，老铺黄金/潮宏基2025上半年归母利润同比+285.8%/+44.3%，当前黄金珠宝板块仍以产品力和品牌力为市场竞争的核心要素，品牌公司加大产品开发和推广力度，以展示差异性。