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赣锋锂业(1772.HK)藏套利玄机,是风险还是机会?

格隆汇·港股那点事格隆汇·港股那点事 2018-10-11 17:44:35
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截至港股午间收盘,赣锋锂业(1772.HK)的H股暂报收13.08港元,成交金额3.54亿港元,换手率已超过12.89%,其中买入席位最大为花旗环球,承销商或已启动绿鞋护盘。

8月30日,赣锋锂业(1772.HK)递交香港上市申请,花旗为独家保荐人,这两天定价出来,每股H股定价16.5港元,最终招股价位于推荐区间16.5至26.5港元的下限,一手中签率达100%。赣锋锂业A股前天的收盘价为32.1元,港元兑人民币为0.882左右,也就是说赣锋锂业H股相对于A股折价了54.7%,昨天(10月10日)赣锋锂业A股盘面直接跌停。

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一、A/H溢价其实一直都有

投资人可能不理解为啥赣锋锂业A/H比价如此之高,其实一般A+H构架的公司在港股IPO时都会有些许折价,我们可以看一下过去15年历史数据,下表是先在A股上市,之后在H股上市的公司在IPO时对应的A/H股溢价情况。表中H*HKDCNY/A-1价差<0表示H股相对于A股折价。

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可以看到H股发行的时候一般都是相对当天A股价格折价发行,尤其是近4年在港股上市的A+H公司基本上都是国内证券公司,首发平均折价40%,最高折价达到了60%,这和当时A股处于熊市也有些关系。

现在是整个港股处于熊市状态,在市场情绪如此差的情况下进行IPO,要保证公司能顺利发行募资,折价发行在也算是比较符合预期。其实今年小米集团和美团点评的一手中签率都是100%,赣锋锂业一手中签率100%也属于比较正常的情况。

实不仅在IPO事件上,A/H股溢价在港股是长期存在的。对此现象有很多解释,比如:港股市场投资人对国内公司不熟悉,所以定价一般会更低;A股市场的中小投资者的比例比较高,导致市场波动性较大;作为国际化程度高的成熟的香港市场,定价更与全球成熟资本市场接轨。

不过从具体的公司来看来看,A+H架构的公司也并非H股就一定折价,可以看一下现在的A+H的溢价情况,下表是截止2018年10月09日两个市场的收盘情况,因为篇幅关系只列出A/H比价前25和后10名的溢/折价数据。

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其实从整体的溢价情况来看,虽然A+H构架公司在香港证券市场上整体处于折价,但是香港市场对于优质公司给的折价是比较低的,折价排名第25位为建设银行,A/H价格比为1.24,而海螺水泥和中国平安甚至在H股上还存在溢价;另外根据我们的计算,现在A/H价格比中位数为1.56。

也就是说A+H的溢价/折价情况和上市公司本身是否优质也有很强的相关性,按10月10日A股收盘价来算,赣锋锂业A/H比价达到了1.98。之后如果港股市场认可赣锋锂业的市场地位,溢价可能会向1.3-1收敛,这是港股对于优质A+H股给的一般溢价,也就是说赣锋锂业的基本面情况才是决定溢价是否收敛的关键因素。

结论可以简单理解为,只要赣锋锂业基本面不错,H股价格相对A股价格走强,就是我们所说的溢价收敛的确定性就会加大。也就是赣锋锂业的H股明显更具有吸引力,进一步引申为,买入H股卖出A股的已有点类似“无风险套利模式”,而对比于过往,港股通通道为实现这种套利模式提供便利,所以才会出现重磅A+H公司上市前两地价格大幅波动的市场状况,实际为聪明资金所为。

二、赣锋锂业基本面情况

根据CRU的数据,按截至2017年12月31日的产能计算,赣锋锂业是全球第三大及中国最大的锂化合物生产商及全球最大的金属锂生产商,拥有五大类逾40种锂化合物及金属锂产品的生产能力,产品广泛用于电动汽车、化学品及药品等多个引用领域。

在产业链中游方面,2017年赣锋锂业碳酸锂产能位列全球第四,占全球产能10%;氢氧化锂产能在全球及中国分别排名第三及第一,占全球产能的11%;金属锂产能位列全球首位,占全球产能的47%。

从产能数据来看,赣锋锂业的确是全球锂业龙头,而在中游领域的实力,已是制霸全球。2018年,赣锋锂业已经成为全球氢氧化锂产量最大的氢氧化锂生产企业。在2018年,随着赣锋锂业的2万吨氢氧化锂项目投产及1.75万吨电池级碳酸锂有望在第四季度建成投产,预计至2018年末形成2.8万吨氢氧化锂产能及4.05万吨碳酸锂产能,公司在全球锂化合物生产企业的排名会进一步提升。国金证券研究所曾发表研报称,赣锋锂业的锂化合物产能将在2019年全面落地,预计2019年此产能将达到约8万吨。

近些年电动汽车电池及储能电池需求的迅猛增长为全球锂化合物及金属锂市场提供了很多机会。全球电动汽车的销售额由2012年的0.012亿辆增加至2017年的0.03亿辆,复合年增长率为19%,并预期于2022年达0.086亿辆,复合年增长率为23%。电动汽车锂电池需求的急速增长带动全球锂化合物需求急升。

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来源:CRU报告

对于产业链下游的公司而言,目前赣锋锂业面临的最大的问题便在于政府补贴退坡。补贴退坡是新能源汽车行业健康发展不得不经历的一个环节,但新能源汽车持续发展的大方向依然不会有丝毫改变,且随着动力电池的量产,成本下降及技术革新,全球趋势渗透率有望进一步提速,加之金属锂应用前景十分广阔,从投资的角度来看,新能源汽车中游的确定性可能比上游或下游要强,继续关注中游锂业公司应该是最好的选择。

8月20日,赣锋锂业披露2018年半年报。报告显示,公司实现营业收入23.32亿元,比上年同期增长43.47%;归属于上市公司股东的净利润8.37亿元,比上年同期增长37.82%;报告期末,公司总资产88.41亿元,比上年同期增长10.53%;净资产45.9亿元,比上年同期增长13.69%。

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数据来源:赣锋锂业2018年中报

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截至10月10日考虑H股发行后的赣锋锂业总市值约为350亿人民币,在估值方面,以赣锋锂业A股来判断,根据Wind数据,众分析师对赣锋锂业于2018年/2019年/2020年一致性业绩预期(归属股东净利润)分别是20.15/24.19/27.73亿元,对应的增速及预期PE分别为37.22%/20.03%/14.64%与17.71/14.75/12.87倍,未来三年内PEG仍大幅低于1以下。

而作为同股同权的H股,若使用H股的价格来看其估值,按发行H股后的总股本13.15亿股计算,在H股发行价下的估值参考为2018年/2019年/2020年预期估值为9.36/7.8/6.8倍。赣锋锂业的这个估值水平已较全球排名靠前的SQM和FMC的平均估值至少低50%以上,从综合实力判断,我们认为赣锋锂业在锂化合物及氢氧化锂的产业排名及竞争实力已经超过此两者了。

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三、后续走势推演

从赣锋锂业的行业地位来看,这次赣锋锂业大比例折价发行,之后A/H比价很可能有收敛到1.4以内,基于这样的预期是存在一定的套利空间的。截至10月10日,AH溢价指数报收123.22点,也就是说A/H平均溢价水平为1.23。截至10月11日A股中午收盘报价,A/H最新溢价为2.27,从短期来看短期收敛的潜在空间至少为62%。

如果公司同时关注A+H股两边的股价,而现在出现了高A/H溢价,想要A股价稳定,H股作为价格锚也需要保持稳定,对于赣锋锂业H股发行上市后的“绿鞋机制”预期会在稳定H股的价格上起到帮助。

A+H股公司可直接进入港股通标的范围,赣锋锂业H股国际发售数目1.88亿股,相当于发售股份总数约94.15%,这里基本上全是机构投资者持有,H股所遭遇到的抛压与整体规模不会很大,港股投资者可留意成交量方面的变动,也许可以从市场交易中得到“谁在买卖”及“买卖意图”等启发。

截至港股午间收盘,赣锋锂业(1772.HK)的H股暂报收13.08港元,成交金额3.54亿港元,换手率已超过12.89%,其中买入席位最大为花旗环球,承销商或已启动绿鞋护盘。若按最新H股报价,其预期估值进一步下降至2018年/2019年/2020年预期估值为7.41/6.17/5.38倍;据富途证券的最新数据显示,赣锋锂业的PE(TTM)为6.26倍,作为全球锂化合物龙头企业拿着这样的市场估值,明显有点憋屈,赣锋锂业的H股报价是否已给港股投资者在大市环境走差下留下了足够安全套利空间?而机构投资者会利用投资者普遍悲观的心理进行悄然布局么?聪明资金又会在这样的估值洼地下持续出现“买买买”的行为?有一定市场经验的老手,就会知道其中的玄机是很值得玩味的,弄清楚它们的意图,收益就可轻易纳入囊中了。

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