中信证券：公用事业行业盈利弹性持续释放 水电火电有望延续业绩增势

智通财经APP获悉，中信证券发布研报称，从A股公用事业行业的2024年及2025Q1经营情况来看，行业整体盈利持续向好，在用电量增速高速增长的情况下，业绩表现延续了过去几年的增势，但新一轮供给增长对电价和利用小时数的冲击开始显现，各板块间表现或将开始分化。展望未来，该行预计来水持续改善且低成本、清洁性强、调节能力强、重复博弈能力突出的大水电，受益燃料成本改善及盈利结构持续优化的火电，气量需求增长且居民端顺价持续推进的燃气等板块的盈利将延续改善趋势，推动公用事业行业盈利弹性进一步释放以及ROE持续改善。

中信证券主要观点如下：

盈利修复至历史常态，供给冲击下板块间出现分化。

2024年A股公用事业行业全年营收同比下降0.1%，主因是燃料成本回落带动市场化电价下行；受益于煤电燃料价格下行以及水电利用小时数修复，行业归母净利润同比增长11.3%，ROE同比提升0.4个百分点至8.6%，盈利已修复至历史常态水平。2025Q1，虽然长协电价下降导致收入减少，但煤价进一步下行推动火电成本改善，以及水电来水和蓄能改善释放电量弹性，推动行业单季归母净利润同比增长5.8%，核电、新能源板块则受市场化电价下行影响增速承压。2024年行业投资热情仍然较高，资本支出同比增长20.8%，在优秀的现金流创造能力保障下，行业龙头持续推进债务结构优化，资产负债率同比下降0.5个百分点至64.4%。

火电：供给增加冲击电价，但成本回落影响更显著。

2024年，国内动力煤价格同比回落幅度为11.4%，带动火电企业盈利改善；2025Q1，虽然供给冲击导致火电市场化电价下降，但燃料成本同比进一步下降推动火电盈利实现同比增长，该行预计2025年全年在煤价回落推动下火电盈利有望延续小幅改善趋势。

水电：来水修复推动业绩增长，弹性有望持续释放。

2024年，在上年同期低基数下，全国水电利用小时数同比提升超过200小时，推动行业盈利同比增长17.4%，而来水仍未修复至历史平均水平，为2025年电量弹性进一步释放提供基础；2025Q1，来水和蓄水改善推动行业单季盈利同比增长28.2%，该行预计2025年全年大水电电量弹性释放及电价受供给冲击有限，将望带动盈利延续增长趋势。

核电：新机组释放电量，市场化电价承压拖累增速 。

2024年，防城港4号等新机组投产推动核电发电量同比增长2.9%，但中国核电于2024Q4一次性补缴所得税导致行业净利润同比出现下滑；2025Q1，核电发电量同比增长12.8%，但市场化电价下降及部分省区交易规则不利，导致核电行业单季盈利同比降低7.5%。

新能源：消纳矛盾快速上升，运营商盈利增速承压 。

2024年，全国新能源投资额同比增长12.5%至7,545亿元，推动装机规模延续高增趋势，但调节资源&外送通道建设滞后导致消纳矛盾上升，新能源市场化交易比例扩大显著影响上网电价及盈利，2024年及2025Q1板块归母净利润同比分别下滑14.3%/7.3%。

燃气：用气需求稳健增长，全年业绩稳中有升。

2024年，燃气行业气量稳健增长、气价延续下行，行业经营层面要素改善，但受不同企业个体因素影响，行业综合业绩出现小幅下滑；2025Q1，暖冬短暂压制消费气量，但气价下行、居民端顺价持续推进助力板块盈利改善，预计2025年全年行业盈利将呈现稳中有升的态势。

风险因素：

用电量增速超预期下滑；来水不及预期；煤价大幅上行；上网电价超预期下调；风光造价上行与收益率不及预期；用气增速不及预期；气价大幅上升。