黑色系无征兆暴跌！刘煜辉猜对了？

综合广发证券首席经济学家刘煜辉观点

就在几天前，知名经济学家刘煜辉认为5月22日“是一个A股的窗口时间”，而在近期的言论中，刘煜辉旗帜鲜明的看空黑色系。

果然，5月23日，黑色系期货。截止收盘，动力煤跌幅逾5%，焦炭、焦煤跌幅逾4%。

A 股上，煤炭板块领跌两市，全线下挫，兖州煤业逼近跌停，山西焦化、中国神华、潞安环能、陕西煤业等跌幅均在5%以上。

导致“黑色系”狂跌的直接因素是近日来监管层的一纸公文。此前，发改委表示，将采取措施平抑煤价，严惩三类扰乱煤炭市场行为。发改委相关负责人18日回应近期煤价上涨问题时表示，煤炭价格大幅上涨没有市场基础。

但诡异的是——在焦炭连续还在2500元时，供给侧改革的呼声海浪滔天。而在2000元时，发改委却喊煤炭价格没有基础，这背后究竟是什么原因？

发监管突发冷箭为什么？

事实上，发改委的窗口指导，恰好处在美国贸易协商密集期。也就是5月18日至22日前后，而22日则是谈判结果出炉之日，这一日被刘煜辉认为是股市“窗口期”。

政府相关管理部门21日下午召开煤电工作会议，主要讨论控制电煤价格，要求各方执行相关措施，力争在6月10号前将5500大卡北方港平仓价引导到570元/吨以内。

而在此之前，国家发展改革委经济运行调节局负责人18日回应近期煤价上涨过快问题时表示，近期将采取增产量、增产能、增运力、增长协等9项措施，以进一步稳定煤炭市场、促进市场煤价回归合理区间。这位负责人还表示，煤炭价格大幅上涨没有市场基础。

但事实上，焦炭价格并不疯狂，其相对于前期阶段高点已经出现回调。

那么为什么要在现在拉低黑色系价格呢？或许

黑色系背后影射的基础资源价格——造成中美贸易失衡的关键

黑色系是支撑国内以地产为经济主旋律的基础要素与血液，与黑色同系列的成本，构成了中国曾经引以为利用的贸易壁垒，让美国无法跨越。

5月11月，刘煜辉在《5月22日可能是交易敏感窗口》中对此就有很好的描述：

522是一个重要的观测时间点：500亿美元关税的政策咨询结束日。领导下一周赴美谈很大程度上决定522的成色。床铺的“推”平静了好几天了，我们的外交部、官媒也降低了情绪的调门。我们在周边频频在调整关系，中日、中朝、中韩、中和东盟。

似乎都在为第一个敏感时间点准备着什么？希望避免TRIGGER。至少能延到第二个敏感时间点（7月1号）再决定。别一下聊死了，还能留出更多的时间讨论。

我想表达几个判断，供批判学习。

1、 当下中美之博弈矩阵，技术层面操作空间有限，都是明牌，谈判桌上的TEAM是“螺蛳壳里做道场”，木有太多办法。 不是技术层面的事，关键是背后的政治决断。

2、 我个人认为522不是那种很标准的“懦夫困境”的博弈矩阵。因为双方的支付函数中的“害怕值”并不对等。（拐弯，直行）可能会出现，但如果一方计算失误的话，（直行，直行）也是可能发生的。

1）这次贸易战的背后跟过去三四十年的历次贸易纠纷完全不一样，背后有强烈的“清算”的味道。过去四十年是冷战的铁幕徐徐降下的四十年。至此世上没有任何抑制力量能去抑制资本跨境自由流动的“洪荒之力”。

 2）我们可能过于聚焦床铺作为商人的“交易”特性的一面（认为他唯利是图，以为以利诱之而擒之），而产生了认知的“幻觉”。

3）我们很大程度上漠视了床铺政治集团身后所代表的政治理想：“反建制”（大资本、大金融、大科技，过去四十年的既得利益），建制的坚硬利益共同体恰恰是我们，而将两者结合的纽带叫“全球化”。所以“文明的冲突”、“修昔底德”这些政治学的符号，显得有些逻辑跳跃，那只是盖在“底层”逻辑之上的一抹“油彩”。

4）不揭开“底层逻辑”，你可能体不到“清算”的味道。全球化给过去四十年的世界格局、美国和西方的内部的经济、社会和政治的结构断裂造成了怎么的冲击。全球化模型的参与各方（跨国资本、美国沉沦的中产阶级、以及我们）都可能进入了某种临界状态。

3、 既然是“清算”,所以这轮贸易战的本质是中美供给侧改革的竞争，是全球资本的争夺。床铺的“牌”已经开出：对外提关税（制造全球化的摩擦成本），对内大幅降企业所得税。其他中美的“牌”其实也开出来了。

1） 地租：中国是美国的9倍；

2） 物流成本：中国是美国的2倍；

3） 银行借款成本：中国是美国的2.4倍；

4） 电力/天然气成本：中国是美国的2倍以上

5） 蒸汽成本：中国是美国的1.1倍；

6） 配件成本：中国是美国的3.2倍；

7） 税收成本：美国税收优惠力度大；

8） 清关成本：美国无需支付进出口清关成本

9） 人工成本：美国是中国的2.57倍；

10）折旧成本：美国是中国的1.7倍；

11）厂房建设成本：美国是中国的4倍

剩下的就是告诉全球资本，你们自己看着办，食材都齐了，做什么菜看你们自己了。

4、 贸易战上拖长时间对峙的结果，供诸位思考。我们的“胀”事实上已经冒出来。如果你要讨论CPI那我们就只能请你去找“非交易”领域的筒子去讨论，交易层面有意义的只有货币购买力。很多筒子对通货膨胀可能是既熟悉又陌生。你且可以抛掉那些以往进入你脑海中的各种庞杂的通膨的概念，只去感受一下我跟你讲的这个“通膨”。

成都最近五万四千人摇号求签四百套房，中签率只有0.78%。最近TF跌得蛮厉害，其实资金面还尚好的情况下。“胀”是什么? “胀”是货币购买力。我们实际上已经再现“不外贬，就内贬”之场景，外部不能释放的话，那就内部释放去把这个实际汇率等式的缺口补上。跟2015-2016一样，只是上一回是驱动居民猛加杠杆买房子，需求扩张向上拉出的产出缺口（学宏观的研究者都知道这就是理论上的“胀”，模型中的“胀”）；今天至以后我们体会到的“胀”可能更多是：美帝用供给侧的大棒（全球资本的争夺）向下砸出来的产出缺口。有种“撕裂出来的口子”的画面感，有股“狠”的感觉。

5、 美帝会怎样，我只是感觉很多筒子觉得我们不好能把美帝拖下来，美帝甭想好，或者美帝怕股票下跌，股票一跌经济就扛不住，这些个想法怕是要修正。很多筒子对美帝经济的影像可能还是停留在“老照片”中，印钱、加杠杆、股票财富效应、然后是EM的需求盛宴，我们能蹭便车，大家还是紧紧地绑在一起，就像过去四十年全球化一样；是不是有点漠视了当下供给侧的全球资本争夺，基建翻新，特别是能够让美国的技术领先优势进一步扩大的基础设施建设，例如新能源、大数据，乃至5G通讯，生产函数的改造。

6、 最后提一个问题：贸易摩擦、逆全球化的成本谁来负担？供思考。很简单。

7、 2016年底我讲过我们非常需要战略缓冲期“打扫房子”。一年多过去了，时间不够用。但木有办法，当下现实和理性的，怕还是要尽量购买“时间”,尽量购买“效率”。

下调黑色系的大逻辑！地产的镀金时代的终结

5月20日，刘煜辉在《贸易休战后的“猜想”》唯一给出观点的资产为黑色系的下跌。

而在他看来，这只是造成内部去杠杆和拉动外部平衡的前奏，最后可能演变成经济整体租金的去化。

甚至于，中国地产金融的镀金经济，会因此被真正创造效益的经济形式所取代：

1. 好事。没有显示任何数字的协约。因为都是一手“明牌”，双方都知道，主要不是技术决策（讨价还价）的事，是政治决断。所以“抽象”，不用“具体”，领导心里明白。

2. 我们这次去，只要能“抽象”了，就是成功，“具体”并不那么重要。时下我们最需要“购买”的是两个东西。一是时间，从金融周期的定位看，我们的2017-2018，相当于美国的2009，我们的2016对应的是美国的2008。急需去杠杆的战略缓冲期。二是空间，我不知道这次谈没谈，专业的角度，是应该谈的，具体讲就是取得美帝对我们人民币弹性的谅解。这个很重要，哪怕数字上多付出一点，都值。这是做手术的“麻醉剂”。某种意义上讲，谈判就是去“购买”这两样东西。买到了，就是成功。

3. 领导最知道中国当下之“宏观体质”。围棋的词叫“薄”，稍一用力棋就要散；中医的词叫“湿气”。我们专业一点的词叫“米德”（Meade Conflict）。美帝可能是号准了我们的“脉”，这个点发难，往往短线收益可观。

4. 我讲一些散碎的点，大家去感知这个状态。他一捏巴你，你得“胀”；你还不能激动，越激动越“胀”。因为这回表象上看是贸易战，但人家真正打的是你的供给侧、生产函数、潜在增长率，去年3-4月份大幅减税，就已经对你宣战了。全球资本的争夺战。

你的需求端又深陷于既得利益，金融地产融资平台。所以供给侧下坠，需求端顶住，画面感“向下撕裂出的口子”对应的是什么？由供给侧决定的实际汇率，与没有弹性的名义汇率的等式缺口，靠什么去填平？木有办法。所以成都五万四千人摇号抽签求中400套房子。

5. 我们1季度经常项目逆差282亿美元，这是自2000年以来的第一次哈，接下来我们还要付美帝的账单。国内如何才能对冲？

这就是我琢磨的，领导回国后心里可能就想着一个事：对冲、对冲、加快对冲。当然很多筒子更愿意相信体制“枕上思量千条路,明朝依旧卖豆腐”，但这回怕是要“竹杖芒鞋”，豁出去了。供思考。

6. 现实中我们应该有两支“麻醉剂”，一是16%的法准，二是汇率弹性，当然这个可能需要取得美帝的谅解。

7. 短线看上去好像是个宏观问题，更多由宏观来决定；中线和长线则是个中观层面的问题。贸易战对产业结构和资本市场将产生“深刻且持久”的冲击。