华侨财智汇 | 警惕独角兽热背后的估值泡沫

随着去年360成功借壳上市，近期富士康、宁德时代等公司IPO闪电过会并上市，独角兽成为今年以来最热门的资本市场热词。

什么是独角兽？美国著名Cowboy Venture投资人Aileen Lee在2013年将私募和公开市场的估值超过10亿美元的创业公司做出分类，并将这些公司称为“独角兽”。这个词在2013年左右流行于美国硅谷，此后，这一概念迅速流行于全球。

独角兽主要包括三个指标：

创业型：独角兽公司都是新成立不久的创业型企业。

高估值：投资人看好企业前景，愿意为这些公司付出高出平均水平很多的资本投入。一般指资本市场估值超过10亿美元的创业型公司。

创新能力：企业必须要出类拔萃，与众不同，并且具有突破性的创新能力。

图/黄文礼在演讲

全球知名创投研究机构CBInsight发布的榜单显示， Uber（优步） 是全球最具价值的科技创业公司，中国的蚂蚁金服、 滴滴出行、 小米位列第二、 三、 四位。 从分布来说， 美国和中国两个国家垄断了80%以上的独角兽公司。

从数量上看，中美两国总占比81%，占据着绝对优势，两国势均力敌。此外，印度作为崛起的新兴市场，位列第三，是目前全球资本重点关注的国家。英国在整个欧洲VC所投公司数量中占据绝对优势，全球排名第四。亚洲除了中国与印度以外，韩国、新加坡、日本、以色列和印度尼西亚都有独角兽公司。

就中国来说，由科技部火炬中心等机构联合发布的《2017年中国独角兽企业榜单》显示，2017年中国共有164家独角兽企业，总估值6284亿美元。其中，蚂蚁金服以750亿美元估值排在第一位，滴滴、小米分别以560亿美元、460亿美元估值位列第二和第三位。

排名前十的其他公司还有阿里云、美团点评、宁德时代、今日头条、菜鸟网络、陆金所、借贷宝。

从地理分布方面，中国地区独角兽企业分布在10个城市15个行业，有超八成独角兽聚集在“北、上、深、杭”四大城市，众多独角兽聚集在上述城市主要有以下四个原因。

一是中国经济增速换挡，传统投资拉动型增长模式开始慢慢转向创新驱动；

二是中国目前的资本市场更加关注新经济，为创业者能够获得充足资金，投资方来源增多。

三是建设创新型国家，监管渐次转向负面清单制、后置监管和综合监管。上述城市经济科技发达程度高，政府扶持力度大，高新科技区政策鼓励创新，且这些城市拥有头部科创企业，给整个环境带来创新氛围，例如杭州的蚂蚁金服、铜板街、挖财和51信用卡等。

四是创业者逐渐增多，高管级别创业者增加，具有高素质及丰富经验。这些城市拥有大量人口，人才流动趋向性明显，如上海、杭州和深圳都是全国高科技人才、金融人才、创新型人才的聚集地。

从行业属性看，中国的独角兽企业涵盖了16个行业，其中电子商务、金融、文化娱乐、汽车交通四个行业企业占了总数量的54%，如电子商务行业和金融（科技）行业，目前都有16家独角兽公司。行业属性整体来看，是以新经济领域为主，这一方面是因为以互联网为代表的新经济产业政策限制少，得以进入获取高利润；另一方面或许是因为新经济普遍具有轻资产、低成本等特征。

资本市场对于独角兽公司的追逐持续升级，创业公司为了让自己变得更像独角兽而不断包装，堆积出了新的泡沫。按照企业的成长周期看，一般的企业都会经历资源导入期、成长期、成熟期和衰退期。而被政策环境、资本等“催熟”的独角兽企业，能够借助资本的力量在正常公司三分之一，甚至五分之一或者十分之一的时间内，基本没有导入期就直接进入超高速的扩张期和成长期。

一般认为，独角兽企业，必须经历市场洗礼、锻造才可能产生。独角兽不可能大批量人工繁育、催熟，也不可能根据几个僵化指标和评比活动筛选出来，必须实实在在经过市场检验的高科技企业。

图/演讲后的互动环节

目前，独角兽概念不断升温，市场预期不断升高。但要警惕，这种推动可能造成风险。主要风险的风险如下：

一是独角兽由于是市场的新生事物，因而容易引发投资者的追捧与非理性炒作，导致估值虚高产生泡沫。此外，如果独角兽企业短期内蜂拥上市，会造成融资量大增，形成抽水效应，影响股市基本面表现。

二是企业实现了自身融资最大化与利益最大化，其巨额融资对市场资金面形成压力，且今后其锁定股份的解禁，又将对股价形成压力。

三是某些独角兽企业还处于资金投入阶段，短期内实现盈利将是非常困难的，这样的独角兽企业上市的话，将存在退市的风险，尤其是独角兽企业带着科技光环、创新光环上市，盈利能力得不到检验，不排除其中良莠不齐。

2017年IPO的数量和融资金额均比2016年大幅上涨。2017年沪深股市IPO达到436宗，创历史新高，相比2016年的227宗，增长92.07%，融资规模达到2,301.09亿元，高于2016年的1,496.08亿元，增长53.81%。

2017年浙江省共有93家企业成功上会， 其中过会73家， 未通过14家， 暂缓表决6家， 过会率78.5%。

2017年， 全国共有434家企业成功登陆A股， 其中浙江省新增87家上市企业， 占比20%； 在省份分布中，排名第二（第一名是广东省96家）。

数据显示，自1027年第四季度以来，IPO速度放缓。证监会对于IPO企业的审核要求更高，信息披露、财务状况、合规等都变高了，IPO降速、过会率不高，新的举措有待观察。

图/黄文礼在演讲

一个趋势是，监管层拥抱新经济、希望独角兽回归，小米、百度、阿里巴巴、京东、腾讯等将按照规划陆续以CDR的方式陆续登场A股。

CDR（Chinese Depository Receipt）即中国存托凭证，是指在境外上市的公司将部分已发行的股票托管在当地保管银行，由中国境内的存托银行发行、并在境内A股市场上市、以人民币交易结算、供国内投资者买卖的投资凭证，实际上是一种股票的异地买卖。

2018年3月开始，证监会等机构逐渐推动CDR落地。在海外上市的互联网巨头纷纷表示，有意通过CDR回归A股。

CDR制度的试点，无论是拟上市企业、投资者、交易所，都对发行制度改革提出了进一步的要求，未来政策制定者需要解决创新企业发行上市过程中的一系列细节问题。

短期来看，在海外上市的独角兽通过CDR回归，会对新股发行时的IPO市盈率形成冲击，影响A股的股价结构，也会在A股市场的投资风格以及风险偏好方向构成一定程度上的影响。

中国需要怎样的独角兽公司？独角兽的价值判断在于是否有不可复制的独占资源，比如：核心技术、独特的销售渠道、独特的公司资源，有核心技术的独角兽企业未来可能会变成现金牛型企业，会给投资者以丰厚回报。

如果把握未来的投资方向？投资者需要区分其是具有清晰发展前景的独角兽，还是仅仅是蹭热点、盈利无法持续的伪独角兽。未来可能会出现独角兽的行业，包括企业服务、人工智能和金融科技、无人汽车、新零售和消费升级等。