把巴菲特的“喜诗糖果”装进ETF

导语：巴菲特用喜诗糖果验证现金流价值，如今基金公司将这一价值映射到ETF产品。

  “今天盈利10万，明天却可能破产”——这不是夸张，是不少老板正在经历的生死瞬间。

  这样的故事在资本市场同样屡见不鲜：一家年盈利5亿元的上市公司为何突然爆雷？长期亏损的特斯拉又为何能逆袭成为全球市值王者？答案藏在一条被忽视的暗线里——现金流。

  利润可以修饰，但现金流的调整难度却判若云泥。

  一家公司可以通过提前确认收入、延后计提费用等手段，让利润表看起来光鲜亮丽，但银行账户里的真金白银却骗不了人。就像那些年盈利数亿却突然崩塌的上市公司，往往是利润数据被精心粉饰，而现金流早已暗流涌动——应收账款居高不下，应付账款却已到期，当资金链的最后一环断裂，再漂亮的利润数字也成了废纸。

  正因如此，近年来资本市场对于现金流的关注度陡然攀升，自由现金流选股策略也作为一个崭新策略在国内悄然兴起。

  以中证500自由现金流指数为例，它反映的是中证500指数样本中现金流创造能力较强的上市公司证券的整体表现。

  从过往表现来看，中证500自由现金流指数近十年累计涨幅达160%，年化超10%，今天公告提前结束募集的华夏中证500自由现金流ETF（简称：现金流500ETF 认购代码：560123）跟踪的标的便是该指数。

  01 财报里的“照妖镜”

  究竟中证500自由现金流指数是如何实现这一长期业绩的，恐怕还要从自由现金流这一概念谈起。

  我们这里不妨用家庭来打比方，或许能更直观地理解自由现金流的含义——就像家中大人每月领到的工资，加上偶尔出租闲置房屋赚得的租金收入，这些钱不会全部揣进腰包：一部分要支付房贷车贷、柴米油盐等日常开销，一部分得留着给孩子报辅导班、交学费，最后剩下的那部分，才是真正可以自由支配的“真金白银”，这就是自由现金流。

  对于公司而言，自由现金流同样是其在扣除运营成本和资本支出后，能够真正自由掌控的资金，它能更真实地反映公司的财务健康状况和自身业务的造血能力，而不像净利润那样可能存在虚高的情况。

  以曾经的创业板“股王”为例，通过对现金流的观察，可以提前预判其崩盘风险。

  其2010–2016年累计净利润达21亿元，表观持续盈利。2015年为峰值，年营收130亿元，净利润5.7亿元，同比增长约60%。

  但现金流同期表现完全相反，累计自由现金流为-117亿元，源于因应收账款占比大而导致的利润虚高。资本开支由于张硬件、汽车等重资产业务，更是高达123亿元。

  利润的表面健康会产生经营蒸蒸日上的误导，自由现金流则揭示了其自身业务造血能力的枯竭。

  公司股价于2015年6月见顶，复盘财报可以发现从2014年三季度开始，经营性现金流就开始持续为负，至2015年一季度达到最低值。虽然2015年电视销量激增，但硬件补贴政策使经营现金流被终端成本吞噬，最终公司叙事无法持续，导致崩盘。

  这是现金流提前利润反应风险的例子，同样，现金流可以提前利润反映经营转好的拐点。

  2019年的特斯拉陷入重重危局：Model 3产能地狱、空头疯狂狙击、股价一蹶不振。该年前三季特斯拉亏损超过11亿美元，但敏锐的投资者发现Q3单季特斯拉自由现金流悄然转正，达到3.71亿美元。

  市场尚未反应过来。2020年1月，当特斯拉宣布2019年Q4自由现金流再度突破10亿美元时，华尔街如梦初醒——它证明特斯拉已突破瓶颈，实现真正的自我造血能力。自由现金流拐点比盈利拐点（2020年中盈利）提前近6个月出现。

  此时股价仅为86美元，而伴随现金流持续强劲增长，至2022年超70亿美元，股价在2年内最高涨幅达18倍。

  因此，重视现金流的变化不仅能提前规避暴雷风险，更能提前预判经营拐点，抓住未来的行业龙头。

  02 巴菲特最看重的财务指标

  巴菲特曾说过：“生意好坏关键是看利润转化成了多少自由现金流，这些现金能拿回来自由支配。”

  这一理念构成了他“护城河+自由现金流”投资体系的核心，而1972年收购喜诗糖果的案例完美诠释了这一点。

  当时，巴菲特以2500万美元买下这家年营收仅3000多万美元的企业，看似价格不菲。但打动他的，是喜诗糖果极低的资本开支和极高的自由现金流转化能力——这意味着企业赚取的利润大部分都能实实在在地“落袋为安”。

  后来的情况，也证实了巴菲特的判断。50余年间喜诗糖果累计为伯克希尔贡献了超过20亿美元现金，成为早期并购的“现金奶牛”。

  这一投资后来被证明是巴菲特的经典之作，也为“现金流为王”的投资理念提供了最佳注脚。

  作为行业王者的“晴雨表”，现金流创造能力是辨别“真龙头”与“伪巨头”的关键标尺。

  透过财务报告的比较，可以看到一个个行业龙头具象的经营优势和行业地位。

  台积电凭借绝对技术领先获得高端芯片定价权，其经营性现金流入常年占营收40%以上，反应了作为FAB厂龙头极强的规模效应和定价权。

  亚马逊通过极高库存周转和应付账款管理能力实现强劲现金转换周期，把其经营能力的高效量化表示。

  苹果硬件生态下的软件服务业务边际成本极低，自由现金流规模长期冠绝全球。低资本开支却能支撑高增长，证实了强大的品牌效应和行业龙头地位。

  这些现象说明，持续高质量的自由现金流才能让企业在技术升级或行业波动中占据有利地位，进而“强者恒强”。

  如今A股的高股息策略风行，但现金分红质量差异巨大，缺乏现金流的“伪分红”企业常被迫借钱分红或掏空家底。

  优等生如某煤炭龙头，每年巨额稳定自由现金流确保分红率超70%仍可持续，股息率稳定在5%以上。

  反面教材如某工程机械企业，22年度利润分红近30亿，但经营现金流却出现净流出，近三年分红资金近半源于借款或资产处置。

  自由现金流如同分红的“蓄水池”，持续充沛才能保障分红根基。

  03 解锁分红新姿势

  参考中长期投资者占比更多的美股市场的先行者经验：自由现金流ETF有更强的收益表现。

  以ProShares的FCFI（自由现金流宽基ETF）为例：基于自由现金流转化率与稳定性双重筛选，组合覆盖苹果、微软、Visa等高现金流龙头。近五年累计回报127%，大幅跑赢同期标普500指数（约85%）。

  历史证明了策略在美股的有效性，在A股自由现金流ETF虽是个新产物，但指数历史回测的优异表现也论证了其有效性。

  中证500自由现金流指数参考了海外成功产品化的自由现金流指数，并根据国内市场特色，添加以质量为主的负面剔除因子。

  自2015年至2024年底，近十年累计涨幅达160%，年化超10%，显著高于中证500和中证500红利全收益指数。近十年中仅2016、2018、2022年涨幅为负，且2023年录得10.11%的正涨幅，2024年录得22.56%的正涨幅。

  近十年来中证500自由现金流指数的夏普比率及最大回撤都显著高于中证500和中证500红利指数，呈现出突出的风险收益比。

  究其表现优异的原因主要如下：风险抵御能力强——自由现金流筛选天然过滤激进扩张、高杠杆企业，投资组合具备更高财务韧性；穿越周期属性——强劲现金生产能力使企业具备抗波动、反脆弱基础。

  回首过去高股息策略能够长期跑赢市场，主要在于低利率环境下更需要收益确定性。而现金流策略相当于一个“红利增强”，从商业和财务逻辑上倒推一层，寻找未来那些更能提供稳定分红和强者恒强的龙头公司。

  正因如此，未来现金流策略将更契合长期主义，或能成为长线资金的“压舱石”。

  眼下，正处于认购期的现金流500ETF（560123）便是现金流策略的的典型代表产品之一。该基金采用完全复制策略及适当的替代性策略以紧跟中证500自由现金流指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，力争日均跟踪偏离度的绝对值不超过0.2%，年跟踪误差不超过2%。

  此外，根据合同约定，基金管理人可于每年三月、六月、九月、十二月最后一个交易日评估，当基金累计报酬率超过业绩比较基准同期累计率时，可进行收益分配，基金收益分配不须以弥补亏损为前提。

  当资本市场从狂热回归理性，我们终将意识到：流水不争先，争的是滔滔不绝。利润可修饰，增长可造梦，但唯有现金流入的河流，才是企业生命常青的不竭源泉。

  从特斯拉到国内煤炭龙头企业，从巴菲特到现金流500ETF（560123），市场反复在印证一个朴素的真理：追寻现金流不是保守，而是走向真实繁荣的必经之路。