惠誉：确认中国中车“A+”长期外币发行人评级，展望“负面”

久期财经讯，6月7日，惠誉确认中资公司中国中车股份有限公司(CRRC Corporation Limited，简称“中国中车”，01766.HK)的长期外币发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级为“A+”，发行人违约评级展望为负面。

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，评定中国中车的政府相关企业(GRE)指标得分为30，独立信用状况为“a”。

惠誉认为中国中车的母公司中国中车集团有限公司(CRRC Group Company Limited，简称“中国中车集团”)是一家中间控股集团，没有实质性业务或大量债务。因此，惠誉根据其《政府相关企业评级标准》采用“穿透”式评级方法，以反映中国政府支持。

关键评级驱动因素

决策及监督“强”：于2023年末，国务院国有资产监督管理委员会(国务院国资委)全资拥有的中国中车集团对中国中车持股51.40%。2023年中国中车集团逾90%的收入和EBITDA来自中国中车且其85%以上的资产由中国中车持有。国务院国资委通过中国中车集团管控中国中车的重大决策，包括对其主要业务、战略发展和投融资选择施加重大影响，并通过共享高级管理层加强监督。

以往支持力度“强”：中国中车及其前身得到了政府切实支持，包括注资。在中国中车集团和部分国有金融机构的支持下，中国中车于2017年完成了A股配售，募集资金约120亿元人民币。政府向中国北车股份有限公司(China CNR Corporation Limited)和中国南车股份有限公司(CSR Corporation Limited)合并，以及2014-2015年期间成立中国中车的过程提供了支持。此外，中国中车还受益于政策性银行和国有银行提供的持续融资。

支持意愿“强”：惠誉评定中国中车在维持政府政策职能指标为“强”。中国中车在国内铁路和城市轨道交通设备市场占据主导地位。该公司若违约将影响全国铁路设备的供应，并对中国的交通网现代化以及铁路发展规划产生影响，而这两项指标对备受瞩目的城镇化政治目标至关重要。此外，铁路建设(包括配套产品和服务)在中国外交政策中发挥着重要作用。

蔓延风险“强”：惠誉评定中国中车若违约将带来的蔓延影响为“强”。该公司是全球知名的中国国有铁路相关原始设备制造商。若违约将可能对其他国有央企的资本市场融资渠道产生影响。

竞争优势：轨道交通车辆市场在技术、客户关系及行业资质等方面的准入门槛很高。惠誉认为，中国中车在准时交付、财务资源、技术知识水平快速提升、经营往绩及成本结构等方面具备优势。中国中车在国内铁路机车和城市轨道交通车辆市场占据主导性市场份额。此外，中国中车还是为数不多在全球拥有强大技术能力的铁路机车制造商之一。

需求回暖带动业务增长：惠誉预计，中国中车2024-2025年的收入增长将受到中国铁路设备市场持续复苏的推动。得益于国内出行人数激增——铁路旅客人数继2023年飙升 130% 后，2024年1-4月同比增长超过20%。为应对需求强劲反弹，中国国家铁路集团有限公司(China State Railway Group Co., Ltd.)加大了设备采购力度。自2023年到2024年前四个月内，铁路固定资产投资(FAI)从7.5%增长至10.5%。已宣布的2024前五个月的中国高铁动车组采购量已超过2023年全年的采购量。

因此，惠誉预计中国中车的铁路设备部门继2023年增长18%之后，2024年将录得双位数增长。其铁路设备部门的收入在2024年第一季度同比增长54%。此外，我们惠誉中国中车的EBITDA利润率在2024年将略有改善，主要得益于高利润率产品(如中国高铁动车组)的销售额将继续增长。

产品多元化程度提升：中国中车继续由铁路设备和城轨交通市场转向多元化发展。2022-2023年风电设备和电动汽车部件制造等新业务在该公司营收中的占比约为35%，高于2015年的22%。惠誉预计，尽管铁路设备业务增长较快，但新业务在2024-2027年的营收贡献率将稳定在35%左右。惠誉认为，产品多元化程度提升会对中国中车的信用状况产生正面影响，因为此举能减轻铁路设备市场周期的影响并提高中国中车的业务稳定性。

尽管中国中车的产品多元化程度有所改善，但惠誉预计，随着中国需求回暖，该公司在未来几年仍将专注于国内市场。中国在铁路设备、城市轨道交通车辆和风电设备领域继续提供稳定增长机会，这有利于提升中国中车的营收可见度。尽管中国中车的目标是向中国以外地区扩大业务布局，但鉴于全球铁路设备市场的竞争，惠誉预计该公司的业务扩张将是一个渐进的过程且面临挑战。

净现金状况稳健：鉴于中国中车强劲的业务和财务状况，惠誉将中国中车的独立信用状况维持为“a”。惠誉预计，2024至2027年间中国中车将保持净现金状况，这将有助于公司面对周期性的终端市场仍能经受商业周期的考验并保持竞争力。中国中车一向恪守严格的财务纪律。尽管该公司可能会对其新业务进行大规模投资，但其经营性现金流相对于资本支出仍将保持充裕。得益于强大的市场地位及作为中央企业的地位，中国中车的融资渠道将保持稳健。

评级推导摘要

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》将中国中车的评级与“A+”的中国主权信用评级等同。

中国中车“a”的独立信用状况相当于或优于其国内工业同行的独立信用状况或评级，包括美的集团股份有限公司(Midea Group Co., Ltd.，A/稳定)、安徽海螺水泥股份有限公司(Anhui Conch Cement Company Limited，A/稳定)及潍柴动力股份有限公司(Weichai Power Co., Ltd.，BBB+/稳定)。中国中车在铁路设备市场稳固的领先地位与美的集团和海螺水泥在家电和水泥市场的领先地位相当。美的集团和海螺水泥的大部分营收也高度依赖中国市场。中国中车、美的集团和海螺水泥均拥有强劲的财务状况且持有净现金头寸。

中国中车独立独立信用状况与潍柴动力发行人违约评级存在差异是因为，中国中车在轨道交通车辆制造市场处于领先地位，与潍柴动力的重型卡车制造业务相比，该市场的准入壁垒高、产品的科技含量高。此外，中国中车的产品多元化程度也高于潍柴动力。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2024至2027年间每年营收增速为3%-53%

- 2024至2027年间EBITDA利润率为8.8%-8.9%

- 2024至2027年间每年资本支出为85亿-90亿元人民币

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 中国政府为中国中车提供支持的可能性降低

流动性及债务结构

流动性强劲：中国中车流动性强劲，截至2023年末，该公司持有约580亿元人民币的可用现金及大量未使用授信额度，足以覆盖约130亿元人民币短期债务。

发行人简介

中国中车主要从事铁路和城市轨道交通设备和零部件的制造和分销。此外，该公司还提供相关技术服务。中国中车在中国的铁路轨道车辆市场拥有主导地位，亦是全球最大的轨道设备制造商。