惠誉：确认中航国际“A”长期本外币发行人评级，展望“负面”

久期财经讯，7月2日，惠誉确认中国航空技术国际控股有限公司(AVIC International Holding Corporation，简称“中航国际”)的长期外币和本币发行人违约评级(IDRs)为“A”，展望为负面。惠誉还确认了该公司的高级无抵押评级以及由AVIC International Finance & Investment Limited 和 AVIC International Finance Limited发行的存续高级无抵押票据的评级为“A”。

惠誉采用自上而下、“母强子弱”的评级方法，基于其对中航国际母公司中国航空工业集团有限公司(Aviation Industry Corporation of China，简称“航空工业”)信用状况的内部评估结果下调一个子级得出中航国际的评级。惠誉评定航空工业在运营层面支持中航国际的意愿“高”，在战略层面的支持意愿为“中等”，在法律层面的支持意愿为“弱”。中航国际由航空工业全资拥有，负责航空工业的大部分航空相关进出口业务。

航空工业的信用状况反映了惠誉基于其《政府相关企业评级标准》对中国政府(A+)为其提供潜在支持的预期。惠誉预计，政府支持将惠及中航国际。

关键评级驱动因素

母公司承担重要国防职能：航空工业最初是一家国有飞机制造公司，对中国国防具有高度战略重要性，是中国航空制造业的支柱。航空工业在飞机制造与维修领域占据垄断地位，并且是中国唯二的民用飞机制造商之一——另外一家为中国商用飞机有限责任公司(Commercial Aircraft Corporation of China, Ltd，简称“中国商飞”)。航空工业是中国商飞的第三大股东。

运营层面的支持意愿“高”：鉴于中航国际与航空工业存在广泛的运营协同效应且管理层高度重叠，惠誉认为航空工业在运营层面支持中航国际的意愿“高”。中航国际负责航空工业大部分的航空相关进出口业务。由于航空工业在国内航空市场占据重要地位，中航国际是维系中国和全球航空业之间的重要纽带。

此外，中航国际被定位为航空工业旗下唯一的航空供应链集成服务平台。惠誉预期，中航国际与航空工业旗下其他子公司之间的协同效应将加强。航空工业亦拥有对中航国际的绝对管控权，并通过持牌金融公司中航工业集团财务有限责任公司(AVIC Finance Co., Ltd.)对其资金实施高度集中管理。

战略层面的支持意愿”中等”：惠誉认为，航空工业在战略层面支持中航国际的意愿“中等”，这是因为中航国际对集团的财务贡献较大，但对母公司核心航空制造业务的参与度有限。2023年中航国际对其母公司营收和EBITDA的贡献度分别为31%和23%;在航空工业所有主要子公司中，中航国际的营收贡献度最高，股息贡献度位居前列。

法律层面的支持意愿“弱”：惠誉评定航空工业在法律层面为中航国际提供支持的意愿“弱”是因为，鉴于中航国际良好的融资能力，航空工业目前没有为其债务提供担保，且中航国际纳入航空工业交叉违约条款适用范围的债务金额较少。

业务多元化助力营收企稳：中航国际的业务涵盖核心航空业务、先进制造业、海外公共事业和服务与贸易四大板块。2023年，航空部门继续以较快的速度增长(收入增长10%)，这是因为航空旅行的复苏带动了航空设备需求的增加。但由于下游去库存化和经济增长放缓导致电子产品需求低迷，先进制造业的毛利率收窄至 14%(2022 年为 19%)，从而抵消了这一增长。

惠誉预计，在稳步增长的航空相关业务和先进制造业务的复苏的助推下，未来几年中航国际的营收将持续向好。惠誉认为，随着技术应用的增加和公司强大的市场地位，先进制造业业务的长期增长潜力很高。

杠杆率较高;财务灵活性强：惠誉评估中航国际的独立信用状况为'bb-'，这反映了公司的多元化业务及其在航空进出口领域和特定电子产品市场的领先地位。中航国际的融资渠道通畅，且融资成本较低，其2023年EBITDA利息保障倍数达到4.1倍。中航国际的独立信用状况受到杠杆率较高的制约(2023年：净债务/EBITDA之比为5.6倍)。惠誉预计，在稳定的EBITDA增长和受控的资本支出的支撑下，该公司的杠杆率在未来几年将保持稳定。

评级推导摘要

惠誉依据其《母子公司评级关联性标准》，基于对母公司航空工业的评估，采用自上而下的方法对中航国际进行评级。中航国际负责航空工业大部分航空相关进出口业务，是母公司航空制造业务不可或缺的组成部分，并承担为母公司及其子公司提供集成供应链服务的职能。鉴于此，中航国际与航空工业之间的关联性为“强”。

中航国际与航空工业之间的关联性与评级较母公司低一个子级的同业与其母公司之间的关联性相似，如宝钢资源(国际)有限公司(Baosteel Resources International Company Limited，A/负面)。与中航国际的职能相似，宝钢资源负责为其母公司进口关键原材料，且与其母公司的运营高度融合。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2024至202年间每年营收增长2.0%-4.0% (2023:1%);

- 2024至2026年间EBITDA利润率在7.8%-8.3%(2023:7.9%);

- 2024至2026年间资本支出每年为90亿-100亿元人民币，将保持在收入的5%左右(2023:4.8%)

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉对中国主权采取正面评级行动

- 中航国际与航空工业之间的关联性趋强

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 中航国际与航空工业之间的关联性趋弱

流动性及债务结构

融资渠道通畅：中航国际在中资银行、境内债券市场拥有畅通的融资渠道，并获得母公司以集团资金集中管理方式提供的支持，因此，中航国际的流动性稳健。截至2023年末，公司持有不受限制的现金353亿元人民币，足以偿还206亿元人民币的短期债务。

发行人简介

中航国际承担了中航工业逾80%的航空相关进出口业务，是航空工业旗下唯一的航空供应链集成服务平台。中航国际还经营着航空工业很大一部分非航空业务，但不包括金融服务——该服务由中航工业产融控股股份有限公司 (AVIC Industry-Finance Holdings Company Limited，简称“中航产融”，600705.SH，A-/负面)提供。