惠誉：确认中国南方电网“A+”长期外币发行人评级，展望负面

久期财经讯，12月4日，惠誉确认中国南方电网有限责任公司(China Southern Power Grid Company Limited，简称“中国南方电网”)的长期外币发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级为“A+”。展望为负面。

惠誉还确认了中国南方电网全资拥有的国际投资子公司南方电网国际(香港)有限公司(China Southern Power Grid International (HK) Co., Limited，简称“南网国际(香港)公司”)的“A+”长期外币发行人违约评级(IDR)以及高级无抵押评级为“A+”，展望为负面。同时，惠誉确认了由南网国际(香港)公司全资子公司China Southern Power Grid International Finance (BVI) Co., Limited发行，并由中国南方电网担保，2027年到期、9亿美元的无抵押债券的“A+”评级。

中国南方电网51%的股份由国务院国资委会持有和控制。惠誉根据其《政府相关企业评级标准》将中国南方电网的评级与中国主权评级(A+)等同。这反映了政府支持的“几乎确定”的可能性，这源于中国南方电网公司作为中国南部五个省份唯一电网的战略作用。

惠誉根据中国南方电网强大的业务和财务状况，将其独立信用状况(SCP)评估为“a”。

关键评级驱动因素

与政府的关联性强：惠誉评估政府对中国南方电网决策和监督的参与程度为“非常强”。中国南方电网比纯粹的商业GRE承担更多的社会和政治责任。尽管中央政府持有51%的股份，但其战略、运营和投资仍受到政府的高度控制和影响。这种控制包括设置中国南方电网的输配电(T&D)电价。

政府支持先例“非常强”：中国南方电网历来从中央政府获得大量资金和资产注入以及补贴。再加上政府设定的电价水平，使中国南方电网能够充分收回投资并获得合理的回报，并支持了其“a”独立信用状况。

维护政府政策职能“很强”：中国电网公司除了从发电商购买电力和与用户结算付款外，还负责提供电力输配电服务。中国南方电网是其服务的五个南部省份中唯一的电网服务提供商，这意味着若其违约可能会严重扰乱其服务区域的电力供应，而且没有有效的直接替代品。

蔓延风险：“很强”：中国南方电网是中国在国际和国内市场上最活跃、最大的借款人之一，而国际和国内市场是中国中央政府债券的主要资金来源。惠誉认为，若中国南方电网违约将损害其他GRE的融资渠道和借贷成本。

支持子公司的动机为“强”：惠誉已将中国南方电网支持南网国际(香港)公司的法律层面支持意愿从“高”调整为“中等”，因为中国南方电网担保的南网国际(香港)公司债务比例在2024年上半年降至50%以下。然而，惠誉预计担保债务在中期内仍将占南网国际(香港)公司总债务的很大一部分。

惠誉认为，由于共同管理、品牌共享和集中决策，中国南方电网有提供支持的“高”运营层面的支持意愿，若南网国际(香港)公司违约将给中国南方电网带来了很高的声誉风险。惠誉评估了“中等”的战略层面支持意愿，因为南网国际(香港)公司是中国南方电网的主要海外投资平台，而中国南方电网的核心业务是国内业务。

SCP为“a”：支撑着中国南方电网“a”SCP的是强大的业务形象和稳健的财务状况。中国南方电网在其服务领域处于垄断地位，是全球资产规模最大的公用事业公司之一。它在基于资产的监管框架下运营，保护其免受材料价格和数量风险，并使其能够在三年周期内以合理的回报收回成本。中国南方电网的财务状况同时在全球网络同业中名列前茅。

稳定的监管框架：涵盖2023年6月至2026年5月最新的T&D关税审查提高了监管框架的透明度，因为成本豁免使关税更清晰地反映了基于资产的回报。这突显了监管机构为确保更合理地收回电网公司实际成本所做的努力。

电量增长放缓：惠誉预计，由于国内房地产市场进一步疲软，中国南方电网量增长将从2024年的高个位数放缓至2025-2027年的中个位数。然而，随着电气化的提高，销量增长仍应超过GDP增长。高端制造业、电动汽车制造业以及充电和开关行业需求的上升可能会缓解中国从能源密集型产业转移的趋势。对邻国强劲的电力出口也将支撑发电量。

资产收购支持业务状况：2024年中国南方电网从Enel Americas SA(BBB+/稳定)以29亿美元收购了两项秘鲁资产。惠誉相信，此次收购将支持中国南方电网的业务状况，在秘鲁强有力的监管框架下上述资产产生的收益大多受到监管，没有数量或价格风险。由于其规模庞大且低杠杆的国内业务，对中国南方电网杠杆率的影响很小。

资本支出上升，杠杆率可控：惠誉预计2024-2027年现金资本支出将保持在历史水平以上，因为中国南方电网在电网方面的投资(包括超高压线路、电网升级和抽水蓄能)对中国的能源转型至关重要。高资本支出将适度推高净杠杆率，但中国南方电网应能够通过更高的监管回报和跨监管周期的折旧成本转嫁来收回额外的资本支出。惠誉预计到2024年底，EBITDA净杠杆率将达到4.2倍(2023年：4倍)，并在2025-2027年处于该水平左右。

评级推导摘要

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，将中国南方电网的评级与中国主权评级持平。这与惠誉对中国另一家电网公司--国家电网有限公司(State Grid Corporation of China，简称“国家电网”，A+/负面)的评级方法一致。

考虑到政府的严格控制和两家公司的政策导向，惠誉评定中国南方电网和国家电网的政府决策和监管为 “很强”。然而，惠誉对Power Grid Corporation of India Ltd(POWERGRID，BBB-/稳定)的这一因素评估为 “强”，该公司由印度(BBB-/稳定)持有 51.34% 的股份，但作为商业实体运作。

惠誉将中国南方电网和国家电网的支持先例评估为 “很强”，这反映出尽管这两家发行人的独立信用状况均为 “a ”，但政府仍提供了大量且持续的支持。与此同时，POWERGRID 所获得的财政支持则不那么重要和频繁。

鉴于中国南方电网和国家电网在其电力输配服务所覆盖的省份作为唯一提供商的垄断地位，且缺乏现成的替代品，惠誉将中国南方电网和国家电网维护政府政策职能评定为 “很强”。惠誉将 POWERGRID 的该因素评估为 “强”，反映了输电服务的基本性质，惠誉认为只要基础设施得到维护，POWERGRID 的违约不会严重扰乱服务。

惠誉将中国南方电网的蔓延风险评估为 “很强”，因为惠誉预计其违约将严重损害其他中央级 GRE 的融资渠道并增加借贷成本。惠誉将 POWERGRID 的这一因素评估为 “强”，因为该公司是公认的商业实体，其违约对印度融资风险的影响要小于中国南方电网或国家电网的违约。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2024 年的售电量将增长约 7.8%，然后在 2025-2027 年期间将放缓至每年约 5.0%-5.5%。

- 稳定的输配电价

- 年度资本支出将从 2023 年的水平上升，并保持在每年 1,500 亿元人民币或以上

- 从 2024 年下半年起合并Enel Americas在秘鲁的两项资产;2024 年上半年支付 29 亿美元对价

- 普通股息派息率、联营公司和合资公司经常性股息派息率以及少数股东权益派息率与历史平均水平一致

- 根据惠誉《全球经济展望》确定的利率

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-政府对其提供支持的可能性降低。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-若主权展望调整至稳定，则公司评级展望也将调整至稳定。

流动性和债务结构

截至 2024 年 9 月底，中国南方电网的现金等价物为 254 亿元人民币，而短期债务为 1,628 亿元人民币。惠誉认为，鉴于其业务的监管性质，与政府强大的关联性、稳健的财务状况和较强的债务能力，使其能够在境内外市场轻松进行再融资。中国南方电网拥有稳固的银行关系，有充足未使用授信额度可用于偿还短期债务。

发行人简介

中国南方电网是中国两家国有电网企业之一，业务覆盖南方五省。