厦门国企负债910亿收购“亚洲铝王”值不值？

问道者 杜一用

厦门国企象屿集团决定与上市公司厦门象屿一起出资43亿元，收购“亚洲铝王”辽宁忠旺集团的铝业务板块。近年来，厦门国资频频出手收购资产，有不错的回报率，也有败笔。或许正是基于这种收购结果的不确定性，象屿集团花43亿收购忠旺集团到底值不值，引起了吃瓜群众的极大好奇。

忠旺集团曾经是亚洲最大的铝加工企业，2009年上市平台中国忠旺在港交所上市。忠旺集团走到被债权人逼着重整的地步，直接原因是原辽宁公安厅厅长王大伟被抓后，牵出了忠旺集团原来的老板刘忠田。

2017年忠旺集团的一名副总因为骗汇被抓，刘忠田通过向王大伟巨额行贿摆平了这件事情。按照央视今年1月反腐专题片的报道，王大伟受贿的5.55亿元财物中，有将近一半是刘忠田送的。

在王大伟被查之前，美国司法部还指控刘忠田和他的忠旺集团涉嫌国际洗钱、电汇诈骗、向海关提交虚假及欺诈性文件等24项罪名，对刘忠田判刑465年，并全球通缉。从那以后，忠旺集团大厦将倾。

2021年中国忠旺自曝有两家核心企业经营难以为继，忠旺集团的债务危机由此引爆。由于迟迟交不出2021年半年报，中国忠旺后被摘牌退市。沈阳中院2022年受理了忠旺债权人的申请，裁定对忠旺集团所属253家企业进行实质合并重整。这就是厦门象屿集团要收购的忠旺集团资产的由来。

从厦门象屿发布的公告来看，象屿集团收购调动了集团资源，采取了“组团”的方式。先由象屿集团和厦门象屿组建合资公司，然后再引入其他投资人。厦门象屿前期出资6.9亿元，象屿集团出资36.1亿。

象屿集团“组团”收购忠旺集团的资产到底值不值，不妨从两个维度看：一个是重整的资产是否具备投资价值，一个是自身财力能否撑得起这宗收购。

忠旺集团原来还有银行、保险、信托等金融股权资产，这部分资产被剥离了，重整只有与铝有关的资产。忠旺集团的铝产业链相对完整，除了没有铝矿，从铝锭冶炼到铝制品都齐全。产业里最核心的技术应该是工业用铝的制造，比如应用在笔记本电脑和手机上的机身外壳，以及新能源车车身。铝材质本来偏软，应用在这些领域要求能扛碰撞必须够硬，还要求够轻，轻量化才能起到减少能耗的目的。

就此而言，经营了将近30年的忠旺集团有一定的护城河。但毛病也大，铝行业资金密集和劳动密集，行业竞争充分，比如福建省属国企南平铝业，在业务上就跟忠旺集团高度重合，因此对精益管理的要求很高。

根据中国忠旺最后一份公开年报披露的信息，到2020年期末忠旺集团的总资产将近1300亿，负债910亿，负债率大约是71%。只看这个数据，象屿集团似乎占了不小的便宜。但凡进入重整的企业，资产和债权价格都要大打折扣，扣除金融资产，忠旺集团进入重整的资产实际上是资不抵债。如果象屿集团43亿元买下的是忠旺集团的全部债权债务，倒是不算太贵。

收购的资产不算贵，但如果必须砸锅卖铁才能办到，这种收购就具有豪赌的性质。

象屿集团与忠旺集团的业务互补性倒是很强，象屿集团的核心主营是包括铝矿在内的大宗商品供应链，收购忠旺集团可以进一步完善铝产业链，形成业务协同。

只是，现在的象屿集团收购忠旺，还得勒紧裤腰带过紧日子。今年前三季度，象屿集团的营收3300亿，净利润不到10亿。拿厦门象屿来说，营收将近3000亿，但第三季度负债总额也来到了910亿，负债率也达到了71%。现金流上，今年前三季度经营活动产生的现金流为5.15亿元，但投资活动和筹资活动产生的现金分别为-5.6亿和-23亿。

几个月前，为了解决流动性紧张问题，象屿集团刚向专业投资者和特定对象募集80亿元资金。此后不久，随着江苏德龙镍业面临破产，象屿集团又挺身而出为儿子的坏账买单。不难看出，象屿集团的地主家也没有太多余粮了。