赛美特二度闯关港交所：招股书失效前夕两家保荐人“意外离场”

  作者：繁晟

  2014年，在线教育风口吹至北京中关村。彼时，新东方“三巨头”之一的陈向东离开老东家，拉起创业大旗，与6位合伙人共同创立聚焦K12在线教育赛道的跟谁学（2021年更名为高途集团，GOTU.NYSE）。其中一位名叫李钢江的技术合伙人，却以此为“跳板”，开启了其个人资本版图的“三级跳”。

  2017年，跟谁学筹划纽交所IPO前夕启动战略调整，决定专注To C业务，遂将To B的视频业务板块——百家云拆分进行独立运营，聚焦教育、金融、医疗等领域的音视频SaaS服务。而这一“PLAN B”的“操盘手”便是跟谁学的时任CTO李钢江，他也同时担任百家云董事长。

  2019年，跟谁学登陆纽交所，成为当年唯一盈利的在线教育中概股，市值一度超过350亿美元。仅过了3年，百家云以借壳上市的方式登陆纳斯达克，成为中国音视频SaaS第一股，市值超过8亿美元。“双一”在手的李钢江个人身家更是超过10亿元。

  而在跟谁学上市与百家云借壳期间，李钢江已悄然布局了“PLAN B”的升级版——通过收购上海特劢丝，跨界入局半导体CIM（计算机集成制造）赛道，并相继整合苏州固耀和深圳微迅。“三合一”后，李钢江于2021年设立赛美特信息集团股份有限公司（以下简称“赛美特”）。

  如今，李钢江的“第三子”也已开启资本化征程，计划在港交所主板上市，拟募资用于提升研发及创新能力、战略投资及收购、提升交付能力和商业化进程、补充流动资金。

  然而，赛美特此次IPO之路却一波三折。在首次递表失效（2026年3月18日）前夕，赛美特发布公告称，已协议终止中信里昂证券及中信建投证券作为此次IPO整体协调人（承销团队的总协调，对整个发售进行全盘管理）的委任。

  二次递表后，赛美特此次IPO的保荐机构，则由此前的中信证券、中信建投国际、海通国际担任联席保荐人，调整为国泰海通担任独家保荐人。这也成为近期港股IPO市场中罕见的“投行中途离场”案例。

  “拿来主义”驱动成长 华为旗下哈勃投资提前“套现”1.45亿元

  公开资料显示，赛美特董事长兼首席执行官系现年51岁的李钢江，拥有清华大学计算机专业硕士学位，他毕业后曾在微软、英特尔、谷歌等“大厂”任职。加入跟谁学之前，他曾先后担任搜狐视频首席技术官、百度商业平台研发部总监、百度大数据部门总监。目前，他还与妻子倪琼共同掌管规模超2亿元的私募公司佳视联投资。

  创立赛美特后，李钢江继续通过“互联网打法”扩张版图。2022年，赛美特先后收购上海昊声、苏州数领信息、威程信息科技，并以股权转让方式无偿收购上海渤慧信息；2023年，赛美特全资并购智扬通达，并通过上海昊声以高溢价整合多家公司。

  短短2年，赛美特迅速完成“智能制造+经营管理”双产品线布局。而李钢江主导的“并购式成长”模式也使赛美特成为国内首家且唯一一家全自动CIM方案通过多家12英寸晶圆厂量产验证的供应商。

  随着“概念标签”持续叠加，赛美特的“晋级之路”备受资本追捧。2021年至2023年，赛美特共计完成6轮融资，累计募集资金逾10亿元，估值从5亿元飙升至63.83亿元，投资者包括华为旗下哈勃投资、比亚迪、高瓴资本、深创投等30余家知名机构。

  2023年12月，赛美特完成科创板上市辅导备案，启动首次IPO之旅，辅导机构为海通证券，但后续持续未见实质性进展。历经4期上市辅导后，赛美特最终于2025年初转战港交所。

  据辅导报告，辅导期间，赛美特主要存在并购交易较为频繁、历史股权激励人数较多、外部机构股东数量多且存在老股转让等情形。海通证券表示，后续将继续对被并购标的进行持续跟踪核查，并跟进持续关注赛美特的商誉是否存在减值。

  与此同时，赛美特的老股东已经开始“蠢蠢欲动”。2024年10月，即第四期辅导期间，赛美特的员工持股平台赛美特三号与因时智造签订股份转让协议，交易总价为1500万元，赛美特估值降至60亿元。

  2024年12月至2025年2月，赛美特三号、四号、六号等员工持股平台，累计对外转让0.82%赛美特股份，交易总价达1.34亿元，赛美特估值大幅缩水至50.97亿元。

  2025年4月至6月，鼎信华曦、赛美特五号、哈勃投资、赛美特三号等老股东又相继完成4次股份转让，赛美特估值又回升至56亿元。其中，哈勃投资“套现”金额达1.45亿元，持股比例从入股时的13%降至4.34%。

  此次递表前夕，2025年11月至12月，赛美特又密集完成3轮增资，认购方包括D轮融资的国投集新基金、D+轮融资的集成电路三期以及E轮融资的6家机构，赛美特的投后估值坐上“过山车”，短短2个月从56亿元蹿升至73亿元。这意味着，尽管上述投资者均实现“突击入股”，但投资成本却最高相差逾30%。

  赛美特首次递表期间收到来自中国证监会的《境外发行上市备案补充材料要求》。根据资料，赛美特须补充说明历次增资及股权转让定价依据、出资方式是否存在瑕疵、股东向上穿透后的境内主体是否存在法律法规禁止持股的主体、新增股东入股价格的合理性，是否存在入股对价异常等问题。

  并购扩张难阻利润“变脸” “CIM龙头”赛美特跑不动了吗？

  招股书显示，据灼识咨询报告，按2024年先进工业的工业软件收入计，赛美特是中国先进工业智能制造软件公司市场上最大的中国提供商，市占率为1.5%；按工业软件收入计，赛美特是半导体行业中最大的中国智能制造软件公司。截至2025年底，赛美特累计服务客户843家，覆盖全国前八大晶圆厂中的六家，核心客户包括中芯国际、华虹半导体、长电科技等头部企业。

  尽管诸多“荣誉”加持，但在A股上市辅导期间，赛美特依旧未停止并购扩张的脚步。2024年2月至2025年4月，赛美特以9690.6万元的交易总价，相继收购杭州冠天、北京智扬、苏州威达、北京慧流，并由此增加“RPA机器人流程自动化”“EAM企业资产管理”“ERPA机器人流程自动化”等“新技能”。

  然而，李钢江的上述资本运作效果却难言乐观。招股书显示，2023年至2025年（以下简称“报告期内”），赛美特营业收入分别为2.87亿元、5.00亿元和7.31亿元，年度利润分别为0.25亿元、0.74亿元、0.73亿元。其中，2025年营收增速为46.39%，较2023年及2024年营收增速分别下滑12个百分点、27.86个百分点；2025年年度利润同比微降1.36%，且毛利率、净利润率等盈利指标均出现不同程度下滑。

  自2023年实现扭亏为盈以来，赛美特“增收不增利”态势凸显。而这一趋势主要源于其持续并购引发的业务结构变化：

  一方面，毛利率较高的智能制造软件解决方案收入占比从2023年的88.6%下降至2025年的59.7%；

  另一方面，毛利率较低的经营管理软件解决方案收入占比则从10.2%快速提升至40.3%。而后者的毛利率远低于前者，导致赛美特盈利质量“变脸”。

  此外，2024年3家“新成员”带来的业绩增量不仅提高了赛美特2024年业绩成色，也抬高了业绩基数，而在2025年并购节奏明显放缓的情况下，赛美特“内生”业绩的成长性不足短板凸显。

  更大的“隐忧”来自“买买买”背后的商誉风险——自成立以来，赛美特累计完成近20次并购交易。截至2025年末，赛美特商誉余额为3.11亿元。赛美特在招股书中表示，收购的业务可能无法产生预期的财务业绩，这可能导致重大投资及商誉减值费用的发生。

  截至5月21日，高途集团市值仅为4.5亿美元，较历史峰值蒸发逾350亿美元；百家云股价自2023年起持续遭遇“断崖式”下跌，后从纳斯达克退市转入粉单市场（OTC市场），目前市值几乎归零。一个困于政策，一个败于合规。

  至于李钢江，早已辞去百家云的全部职务，并“ALL IN”赛美特。而其资本版图第三子的上市之路又将如何演绎，历史又是否会重演，IPO参考将持续关注。