登康口腔IPO 设备成新率过低 营收依赖单一产品

一、设备成新率低却大额现金分红。登康口腔虽然在申报稿中将业务分成成人基础口腔护理产品、儿童基础口腔护理产品、电动口腔护理产品、口腔医疗与美容护理产品等四大板块。但化繁为简来看，2019年至2021年以及2022年上半年（下称“报告期”），登康口腔98%以上的营业收入来自牙膏和牙刷。翻开登康口腔的产能图表，可以发现三个有意思的地方。设备老化或许是一个值得重视的问题。登康口腔机器设备的成新率比较低，报告期各期末，公司机器设备成新率分别为19.56%、16.92%、16.87%和15.29%，而同行业可比公司机器设备平均成新率分别为38.76%、43.00%、40.63%和39.09%。并且，登康口腔大部分生产设备还过了折旧期。报告期各期末，公司已提足折旧仍继续使用的生产设备原值分别为8,817.49万元、9,309.03万元、7,571.16万元和7,677.61万元，占机器设备原值的比例分别为62.90%、65.66%、65.58%和66.05%。登康口腔并未进行大规模设备更新投资，却大额现金分红。报告期内，登康口腔的归母净利润分别为6316.3万元、9524.03万元、1.19亿元、5813.11万元，虽然看起来不错，但现金分红也分别达到3180万元、4873.85万元、1.52亿元、1.01亿元。从合计数来看，登康口腔报告期内归母净利润合计为3.35亿元，现金分红合计为3.34亿元，两者比较接近。即登康口腔报告期内赚的钱，和现金分红分出去的钱差不多。登康口腔护理设备老化现象严重，反而公司分红金额巨大，为什么不把盈余用到更新固定资产方面呢？老旧的口腔生产机械会影响口腔治疗效果吗？管理层不更新规模设备，现在就开始分红，短期获利的行为，会影响公司长远的发展吗？

二、业绩仰仗经销商。截至2022年6月30日，登康口腔共有1175名员工，其中53.45%为销售人员，20%为管理、行政及后勤人员。登康口腔的生产人员和研发技术人员则分别占17.10%和9.45%。可以看出，登康口腔是个以销售人员为主的公司，这也对应到此次IPO，登康口腔最大的募投项目为营销类项目，即全渠道营销网络升级及品牌推广建设项目。客户方面，登康口腔销售模式以经销模式为主，报告期内该模式收入占比均在 80%左右。报告期内，重庆华轻晟泓有限责任公司均为登康口腔的第一大经销商。另外，登康口腔部分经销商在成立不久后便成为前五大经销商。比如，龙泉驿区十陵街办欣茂日用品经营部（下称“欣茂日用”）在报告期内均为登康口腔前五大经销商，且2021年为第二大经销商，相关金额为2270.18万元。欣茂日用成立于2017年12月，且其2017年至2021年年报中从业人数均为1人，2019年至2021年年报中资金数均为5万元。占据80%收入的经销商客户，成立不久，实力不稳定就成为登康口腔的前五大客户，登康口腔客户风险很大，如何化解突然解除合作的风险呢？登康口腔以销售为主，主要盈利方式靠销售，不靠核心技术，从长远来说，发展前景怎么样？

三、收到监管局罚单。企查查显示，重庆市渝中区市场监督管理局在2022年8月对轻购电子罚款2万元。原因是，轻购电子在拼多多网店“冷酸灵轻购专卖店”宣传冷酸灵儿童牙膏 “可吃食用吞咽”的行为涉嫌构成虚假广告。作为多年的第一大经销商为何“翻车”，登康口腔又该如何对经销商进行有效约束？经销商销售产品的过程中，对于儿童牙膏打虚假广告，还能保障牙膏等口腔产品的质量吗？我们在超市买到的牙膏功效真实吗？是否存在虚假宣传，买到的是没有洗护小股东鸡肋产品呢？

四、行业步入红海，外部竞争激烈。据公开资料显示，登康口腔前身为重庆牙膏厂，2001年联合重庆百货、机电集团、化医集团和新世纪百货共同发起设立股份有限公司，目前主要从事口腔护理用品的研发、生产与销售，旗下拥有“登康”“冷酸灵”等知名口腔护理品牌，以及高端专业口腔护理品牌“医研”、儿童口腔护理品牌“贝乐乐”、高端婴童口腔护理品牌“萌芽”，为各年龄段消费人群提供专业化、个性化的高品质口腔护理用品。由此可见，登康口腔并非只有“冷酸灵”一个品牌，只是除此之外知名度都并不高。眼下，登康口腔所处的口腔清洁护理用品行业无疑是一个红海市场。2017年至2021年抗敏感牙膏市场规模和重要性持续增长，2021年我国线下渠道抗敏感牙膏的市场零售规模达27.48亿元，相比2020年增长2.35%，成为牙膏品类中第三大线下细分市场，市场份额占比达到10.65%。登康口腔最近几年的牙膏业务规模一直保持持续稳健增长，在线下销售渠道中，牙膏产品的零售额市场份额占比为6.83%、销量市场份额占比9.95%，行业排名位居第四、本土品牌第二。而主打品牌“冷酸灵”经过多年的培育与发展，已成长为我国抗敏感牙膏细分领域的领导品牌，在抗敏感牙膏细分领域的线下零售额市场份额占比持续稳定在60%左右。步入红海，企业如何在激烈的市场竞争中脱颖而出？登康口腔多个品牌，我们熟知的只有有冷酸灵，是公司品宣没有到位吗？抗敏感牙膏零收额已经达到60%，如何提升销售数量呢？

五、营收依赖单一主力产品，毛利率处在行业中下游水平。康口腔主要产品包括牙膏、牙刷、漱口水等口腔清洁护理用品，同时涵盖电动牙刷、冲牙器等电动口腔护理用品，口腔抑菌膏、口腔抑菌护理液等口腔卫生用品，以及牙齿脱敏剂等口腔医疗器械。除了面对激烈市场竞争，登康口腔还存在过度依赖单一产品的问题。据招股说明书显示，2019年至2022年上半年登康口腔营业收入分别为9.44亿元、10.3亿元、11.43亿元、6.11亿元，来自成人基础口腔护理产品的收入分别为8.86亿元、9.47亿元、10.26亿元和5.51亿元，占比94.12%、92.17%、90%和90.38%。其中，成人牙膏这一产品的收入占比分别为82.14%、81.92%、78.90%和79.76%。单条腿走路的登康口腔，如何在丰富的市场竞品中获得发展优势呢？盈利能力下滑的局面，毛利率在行业中逐渐垫底，公司的发展还有前景吗？单一的产品销售方式，如何保障企业盈收？

1、短期不加大资金更新固定资产，如果同行业提升技术，会不会遭到市场淘汰？

2、业绩严重依赖经销商，没有好的核心技术，企业还能坚持几年的盈利呢？

3、经销商为了提高销售量，虚假宣传被处罚，登康口腔如何化解产品信任风险呢？

4、面对行业红海，企业抗敏牙膏的技术是否能够再上一层，占据更大的市场呢？

5、单一产品销售方式，让公司寸步难行，常年处于同行业中下游业绩，还能坚持几年的正盈利呢？

6、严重冷酸灵中低价的产品，为什么公司不提高研发人员的待遇，拓展多个品牌呢？

六、重营销轻研发。面对激烈的市场竞争，以及单靠“冷酸灵”一条腿走路，登康口腔也深知危机，在招股书中直言，“公司需持续强化核心技术、品牌推广与营销模式等系统创新，如果主打品牌“冷酸灵”不能持续巩固自身在品牌力、渠道力及抗牙齿敏感技术等方面构筑起的竞争壁垒，将会导致公司在抗敏感细分领域的份额流失，进而对公司核心竞争力和盈利能力造成不利影响。”但似乎努力的方向有所偏差，“重营销轻研发”一览无余。根据招股说明书显示，2019年至2022年上半年登康口腔销售费用分别为2.76亿元、2.66亿元、2.79亿元和1.51亿元，占营收比例分别为29.24%、25.8%、24.45%和24.79%。登康口腔这销售费用率是个什么概念？据登康口腔招股说明书显示，同期同行业可比公司云南白药、薇美姿、两面针、倍加洁、拉芳家化等销售费用率均值分别为24.25%、20.40%、23.43%和18.19%，均低于登康口腔。主打冷酸灵品牌，这个品牌也不占市场优势，定价不高，公司如何盈利呢？为什么公司不把营销费用减少一些，增加研发产品费用上呢？自身品牌实力欠缺，为什么还执着于促销售？