出品 | 创业最前线

  作者 | 星空

  编辑 | 蛋总

  美编 | 邢静

  审核 | 颂文

  3月14日，汉桑科技成功过会，成为深交所创业板2025年首家过会企业。

  这家成立22年之久的ODM音频产品厂商，顶着“科技公司”的光环，却交出了一份充满争议的答卷：2020年才注册首个发明专利，2023年营收、净利润分别同比暴跌25.6%和27.55%，公司对第一大客户依赖超50%，产能利用率不饱和却要募资10亿元扩产。

  当前，汉桑科技距离IPO只差临门一脚，当资本市场的聚光灯亮起，他们究竟是为产业升级注入新动能，还是在行业洗牌中“裸泳”？答案或许藏在业绩波动曲线、客户名单和专利簿的细节里。

1、王斌创业20余载，专利保护略显“迟钝”

  汉桑科技由王斌2003年于南京创办。

  公开信息显示，王斌出生于1967年，她于1989年7月毕业于东南大学，在上世纪80年代能考入大学，其学位是有一定含金量的。

  毕业后，王斌并未直接从事制造业，而是进入外贸行业工作，第一份工作是在中山集团国际贸易公司进出口部担任业务经理，主要做的是家电产品的出口外贸。1992年，她跳槽至南京全能铜业有限公司担任副总经理，于1994年12月离职。

  1995年1月，王斌开始走上创业之路，创办了王斌贸易有限公司，担任总经理一职。

  据多家媒体报道，王斌从外贸转到制造业源于一次“牵线”，当时她受托为国外一家音响品牌寻找国内厂商，结果牵线成功后，国内这家厂商因为客户要求高、利润薄等理由中途退出，王斌本着负责的态度，决定自己创办工厂承接国外客户的订单。这也为汉桑科技的成立埋下伏笔。

  1999年10月至2003年8月，王斌在汉桑（南京）电子有限公司担任董事长兼总经理。2003年，王斌又创办了汉桑（南京）科技股份有限公司，一直经营到现在。

  招股书介绍，汉桑科技的主要产品包括高性能音频产品（包括各类家庭高保真音响产品、家庭影院产品、定制安装的高性能音频产品和系统等）、创新音频和AIoT智能产品（包括儿童智能音箱、电竞音响系统等）及其他。

  （图 / 摄图网，基于VRF协议）

  汉桑科技主要与全球电子音响行业知名品牌商以ODM业务模式进行合作，知名客户包括NAD、Bluesound、Snap One、Sonance、JBL、McIntosh、Sonus Faber、B&W、Denon等。

  尽管汉桑科技成立已有20多年，但他们的专利保护行动一度略显“迟钝”，公司直到2020年才开始批量申请发明专利。

  对此，深交所也曾在问询中要求汉桑科技说明发明专利均于2020年申请的原因，以及专利数量与同行业可比公司是否存在显著差异。

  汉桑科技在问询回复中表示，下游品牌商客户主要考察ODM供应商的产品设计研发实力产品的功能、性能参数、供应链、制造、品质以及项目管理能力等，并不仅以其所拥有的专利数量对ODM供应商进行评判。

  他们也坦言：“公司前期专注于业务拓展，未重视专利申请工作，导致发行人前期研发技术形成的专利数量较少。”

  此外，汉桑科技还表示他们的部分研发成果通过技术诀窍保密的形式进行保护，原因是专利法规定公司申请专利时需公开相关技术解决方案的具体设计及构思，为维护自身技术壁垒，防止竞争对手模仿公司核心技术方案，所以2020年之前一直没有申请专利。

  而在专利数量方面，汉桑科技的确落后于部分同行业可比公司。

  据其披露的信息显示，截至2024年1月份，通力股份的专利数为815项，其中发明专利90项；天键股份的专利总数为493项，发明专利38项；国光电器的专利总数为397项，发明专利122项；歌尔股份的专利总数在这些公司中最多，为17720项，其中发明专利5414项。

  汉桑科技的专利总数与这些公司相比是最少的，仅有86项，其中发明专利35项，在发明专利数量方面也仅超过了漫步者。

  在研发投入规模方面，汉桑科技也低于同行业可比公司。

  最新的招股书显示，2021年、2022年、2023年和2024年上半年（以下简称“报告期内”），汉桑科技的研发总投入约为2.4亿元。

  而同样在冲刺IPO的通力股份，同期的研发投入总额约为17.87亿元；天键股份的研发投入总额约为2.98亿元。更不用提歌尔股份2024年上半年就有20.33亿的研发投入了。

  即使从研发费用率来对比，汉桑科技也仅在2023年的研发费用率高于可比公司均值。

  未来，汉桑科技仍需要重视技术的研发和专利的保护，为公司的核心竞争力构建足够深的护城河。

2、实控人曾获大额分红，产能利用率不饱和

  汉桑科技的实控人是王斌及其丈夫Helge Lykke Kristensen，两人合计控制公司84.93%的股份，此外王斌的妹妹王珏控制公司8.87%的股份，三人是一致行动人，合计控制公司93.8%的股份，因此或存在因控制权较为集中而损害中小股东利益的风险。

  值得一提的是，上市前汉桑科技的关联公司曾连续2年进行大额分红，这一情况也曾被监管问询，要求汉桑科技说明原因及必要性。

  早在2018年，汉桑科技为了在境外上市曾搭建红筹架构，当时Hansong Holding是汉桑科技境外业务运营主体，也是实控人王斌家族控制的境外公司。

  同年，Hansong Holding作出董事会决议，拟进行现金分红9800万美元。2020年，Hansong Holding修改现金分红金额，向汉桑科技实控人控制的公司Leaping Star 2 Ltd.分红约4.92亿港元，向王斌分红约447.71万港元，向王珏分红约49.75万港元。

  2020年汉桑科技终止境外上市进程，拆除红筹架构，2021年Hansong Holding再次向股东Leaping Star2 Ltd.分配利润1687万美元，折合人民币1.09亿元。

  目前，Hansong Holding已经成为汉桑科技的子公司。

  不过，汉桑科技也在招股书中作了说明：“上述分红决议作出及执行时，Hansong Holding与发行人（汉桑科技）为同一控制下的企业，不属于发行人的子公司，因此Hansong Holding的相关分红不归属于发行人。”

  这样一来，汉桑科技通过搭建红筹架构，虽然没有成功在海外上市，但实控人确实获得了不少分红。

  汉桑科技在回复问询中表示，第一次分红用于公司红筹架构拆除相关步骤资金流转，部分作为股东投资收益暂放于银行；第二次分红降低了汉桑有限收购Hansong Holding的交易对价，另一方面对股东收益进行分配。

  因此，他们认为两次大额分红具有一定的必要性和合理性，且不存在损害其他股东利益的情况。

  值得一提的是，Hansong Holding的两年分红总额高达5.7亿元左右，但汉桑科技在2020年和2021年的归母净利润分别为6685.13万元和1.06亿元，合计1.73亿元。相较之下，实控人获得的分红远超汉桑科技同期产生的净利润。

  在这样的背景下，汉桑科技想要募集资金超过10亿元，其中2.8亿元用于补充流动资金，另外约7.2亿元用于扩大产能。

  不过，汉桑科技在报告期内的产能利用率并不饱和，分别为67.83%、77.51%、46.65%及87.47%。2023年的产能利用率仅为46.65%。

  以公司的主要产品之一高性能音频产品为例，报告期内，该产品的产销率分别为99.98%、98.09%、96.59%及92.71%，呈现下降趋势，汉桑科技需要警惕需求端风险。

  在这样的背景下，汉桑科技要募集2亿资金用于建设“年产高端音频产品150 万台套项目”，未来是否有可能面临一定的产能难消化的风险？

3、业绩波动较大，依赖境外第一大客户

  招股书显示，汉桑科技在报告期内的营收分别约为10.19亿元、13.86亿元、10.31亿元和6.79亿元；净利润分别约为1.05亿元、1.88亿元、1.36亿元和1.12亿元。

  可见，2022年公司的业绩同比实现较快增长，2023年度营业收入则同比下降25.6%，净利润也同比下降27.55%。

  对于2023年业绩下滑的原因，汉桑科技在招股书中分析称是宏观经济预期不佳，高利率压制消费等原因，导致公司高性能音频产品终端需求有所下降，进而影响了全年业绩。

  2024年全年，汉桑科技的业绩又出现大幅增长，年营收约为14.52亿元，同比增长40.8%，净利润约为2.53亿元，同比增长86.12%。

  其业绩增长的原因是收入端一方面Tonies GmbH因持续拓展北美及澳洲等新市场由此对产品的订单需求增长，另一方面公司与Harman的合作持续推进，产品进入量产阶段带来订单释放；

  在成本端，公司生产规模的持续扩大带来规模效益效果显著，综合毛利率有所提升；此外，在收入增长较快的同时，公司各项费用支出并未跟随收入同比例增长，因此经营利润率提升。

  事实上，公司业绩如此大幅波动，其中一个重要原因就是他们对第一大客户的依赖。

  报告期内，汉桑科技的第一大客户Tonies GmbH贡献营收分别约为2.96亿元、4.77亿元、4.31亿元和3.59亿元，占各期营收的比例分别为29.08%、34.41%、41.77%和52.87%。

  最近一期超过半数的营收来自这一家公司，并且汉桑科技预计在未来一定时期内仍将存在对Tonies GmbH销售收入占比较高的情形。未来一旦第一大客户减少订单或转向其他供应商，汉桑科技的营收将遭受重创。

  此外，报告期内，汉桑科技的主营业务收入中，境外收入占比分别为 95.02%、98.01%、98.01%和97.7%，境外收入占比较高，并存在境外采购。

  客观来看，2025年以来，随着贸易摩擦加剧，美国已经2次对进入美国的原产于中国及中国香港的产品加征关税。未来的不确定性，也像一把达摩克利斯之剑一样，高悬于汉桑科技头顶。

  汉桑科技虽然成功过会，距离成功IPO仅一步之遥，但该公司存在专利数量逊于同行、公司治理家族化、业绩大起大落、97.7%的营收来自海外、52.87%的销售依赖单一大客户等情况，王斌夫妇需要正视相关风险。

  当一家企业把“科技”二字写入名称时，其专利数量、研发投入、客户结构才是检验成色的标尺。汉桑科技的未来，终究要回到技术竞争力的硬仗中见真章。

  *注：文中题图来自摄图网，基于VRF协议。