核聚变风头正盛！警惕概念狂欢，主业失血

  作者/星空下的锅包肉

  编辑/菠菜的星空

  排版/星空下的香菜

  今年以来，#核聚变 领域热度持续攀升，频频成为资本市场关注的焦点。相关概念股如#融发核电（002366）、#合锻智能（603011）的股价表现亮眼，吸引了不少投资者的目光。

  其中，融发核电深度参与了国际热核实验堆（ITER）项目我国承制部分个别部件的制造工作；合锻智能核聚变业务则专注于解决聚变堆复杂部件研发制造，已投身聚变堆等核心部件的制造预研工作。

  来源：2025年6月12日数据

  然而，核聚变虽有着较核裂变效率更高、成本更低、安全性更好的巨大优势，但其实现难度堪称世界级难题，距离实际落地仍有漫长的路要走（相关阅读：核聚变商业化再提速！超导磁体，价值高地！）。

  在此背景下，核聚变概念显然还难以反哺企业业绩。立足当下，融发核电和合锻智能实则正面临着不小的生存压力。

  一、可控核聚变，理想丰满现实骨感

  合锻智能以#高端成形机床 和#智能分选设备 为主业，为客户提供包括液压机、机械压力机、色选机、聚变堆核心零部件等产品和服务。根据2024年数据显示，色选机、液压机、机压机分别占总营收55.52%、28.48%、12.99%。其中关于核聚变相关业务，还处于“争取尽快形成市场规模”的阶段。

  来源：合锻智能2024年年报

  至于融发核电，从名字也能看出来，这确实是一家核电领域的企业。

  融发核电主要从事#高端装备机械制造 及#高端材料 业务，为核电、水电、风电、石化、冶金及国防等提供重大技术装备、高新部件、高端材料和技术服务。其中，核电行业收入约占44%，主要产品包括核电主管道、反应堆冷却剂循环主泵泵壳等。

  不过此核电并不等同于核聚变。核能有两种释放能量的方式，一是#核裂变，二是#核聚变。目前核电主要采用的是核裂变。核裂变电站已经能够实现全年稳定运行，而核聚变的最新运行记录是1亿摄氏度1066秒，还在分秒必争中。

  来源：央视网

  由此可见，可控核聚变距离商业化落地，还差的很远。而融发核电和合锻智能这类概念股，纵然有参与相关项目的研制工作，但实际上仍是概念。

  二、高端高毛利与低端负毛利，两极分化

  融发核电和合锻智能同属设备制造业，虽然主营产品并不相同，但却面临一个共同问题，即高端高毛利与低端负毛利，两极分化。

  按照行业划分，合锻智能产品分为专用设备制造和通用设备制造两大类。2024年，专用设备和通用设备收入分别占总营收56.42%、41.48%。其中，专用设备毛利率达44.32%，而通用设备毛利率却只有-2.60%。

  来源：同花顺-2024年数据， 融发核电（左）合锻智能（右）

  融发核电亦是如此。融发核电收入主要来源于核电行业和其他专用设备行业，2024年营收占比分别约为43.67%、54%。

  其中，核电装备制造门槛较高。一方面，我国对核安全设备的设计和制造活动施行严格的许可证管理制度；另一方面，核级材料和铸锻件生产所需的技术和工艺也处于行业高端。得益于此，2024年，融发核电的核电板块毛利率高达52.41%。

  但是，其他专用设备行业毛利率却只有-5%。高端产品的高毛利优势，被低端产品严重稀释。

  而且最关键的是，制造业是典型的重资产投入行业，已投成本覆水难收。所以即便低端产品毛利率已成负数，也不能随意停产。相反只有做大收入，才能摊薄成本。

  这一点，在融发核电身上有一定体现。2024年，融发核电的其他专用设备行业收入同比大幅增长62.41%。相应的，毛利率也有改善，从-9.41%提升至-5%。只是-5%的毛利率，仍然处于严重亏损中。

  三、高减值、慢周转，挤压盈利空间

  整体来看，2024年，合锻智能和融发核电毛利率分别为24.73%、21.53%。而同期，期间费用率合计分别为23.34%、14.51%。

  来源：2024年度公开数据整理

  对比来看，合锻智能毛利率和费用率大体相当，已基本没有盈利空间。不过融发核电各项费用率都处于较低水平，理论上应该是盈利的。

  但问题是，摆在合锻智能和融发核电面前的，还有居高不下的存货和应收账款。

  2024年，合锻智能和融发核电存货周转天数分别高达275.52天、375.78天；应收账款周转天数分别高达132.35天、120.15天。截至2025年一季度末，合锻智能存货加应收账款合计已占总资产45%，占净资产96%。

  存货高企，但公司主营业务中又有一半左右属于赔本买卖，这就意味着存货也必然面临贬值问题。另外应收账款也存在回款风险。

  数据显示，2024年，因信用减值和资产减值，合锻智能和融发核电各产生损失1.2亿左右，分别占其总营收5.6%、12%。

  来源：2024年度公开数据整理

  这样算下来，纵然是费用率较低的融发核电，也不再具有盈利空间。2024年，合锻智能和融发核电净利率分别为-4.32%、-2.88%，都处于亏损之中。

  事实上，融发核电有今天，已是不易。融发核电的优势业务核电板块，某种程度上也是“靠天吃饭”。过去三年零核准，融发核电苦不堪言。一度破产重整，险遭退市。

  2023年，重整后的融发核电重获新生，叠加核电核准项目增加，全年核电业务收入暴涨139.23%。

  但这种爆发增长，靠的是特殊的天时地利。2024年，融发核电的核电业务实现收入4.4亿，同比增速已降至15.78%。

  2024年，融发核电的收入增长，很大程度上靠的是其他专业设备行业。但如前所说，这个板块自顾不暇。收入占比越大，亏得越多。

  融发核电走出了破产阴霾，但业绩上，还没有真正迎来曙光。

  注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。