新城控股：商业引擎夯实逆周期韧性，轻资产转型重构价值成长逻辑

  在房地产行业面临政策支持以及市场调整并存的一年，新城控股用一份"双轮驱动、财务稳健"的2024年财报，向市场展示了房企穿越周期的新范式：当传统住宅开发业务面临增速换挡时，以吾悦广场为核心的商业运营板块正成为利润压舱石，与此同时，"轻重并举"的商业模式更在重构其估值逻辑。

  具体来看新城控股交出的这份年报，财报数据显示，2024年公司实现营业收入890亿元，归属于上市公司股东的净利润7.52亿元，同比增长2.07%，扣非归母净利润8.70亿元，同比增长183.07%。在行业仍然承压的背景下，新城控股的业绩表现整体稳健。

  1· "住宅+商业"双轮驱动，"现金牛"引发三重价值嬗变

  过去一年，在地产开发业务上，新城控股持续稳固基本盘，全年实现合同销售金额约401.71亿元，合同销售面积约538.82万平方米；实现回款金额411.29亿元，回款率达到102%。同时，公司积极推进"保交付"，年内共计完成超10万套物业的高品质交付。

  可以看到，公司住宅开发业务保持韧性，为公司筑牢基本盘。与此同时，商业运营板块则成为利润增长的重要引擎。

  2024年，公司商业运营总收入达128亿元，同比增长13.1%，超额完成目标。高盈利性的物业出租及管理业务的扩张，对公司整体毛利率带来支撑。财报显示，该业务板块的毛利率达到70.17%，同比提升0.27个百分点。

  透过两大业务稳健的经营成绩单，可以看到其背后暗含三重价值变迁：

  其一，利润结构的变革。

  此次物业出租及管理业务板块贡献总毛利约48%，几乎与住宅开发平分秋色。这一显著的利润结构变化，不仅反映了新城控股在商业模式上的成功转型，也标志着其在房地产行业深度调整背景下的核心竞争力得到了显著提升。

  公司以120亿的轻资产收入撬动约84亿毛利，显著优于重资产的开发业务，这也为其带来了更为稳定和可持续的利润来源，增强了后续业绩的确定性。

  值得注意的是，经营性收入已覆盖利息支出的3倍多，这意味着商业现金流足以自我造血，摆脱了传统房企"借新还旧"的债务循环。这不仅降低了公司的融资成本，也增强了其整体的抗风险能力。

  其二， 运营效率跃升。

  在存量竞争时代，运营能力成为商业地产的核心竞争力。新城通过高效的运营管理和创新的商业模式，构建了强大的护城河。

  可以看到，过去一年，其在营数量达173座的吾悦广场实现高达97.97%的出租率，显示出强劲的运营能力。

  与此同时，新城通过"五边形经营理念"——品质空间、与人欢喜、专业匠心、绿色智能、双向奔赴，重构商业场景，以体验式消费构筑差异化优势。这种理念不仅提升了项目的吸引力，也为消费者提供了独特的购物体验，增强了项目的市场竞争力。

  如今，在商业地产行业普遍面临租金增长乏力、空置率上升的背景下，吾悦广场的高出租率显得尤为稀缺，成为公司稳健发展的有力支撑。公司构筑的强运营护城河不仅提升了项目的盈利能力，也为公司在行业洗牌中赢得了更大的发展空间。

  其三， 资产证券化潜力。

  在2024年，新城控股新增205亿经营性物业贷，加权利率仅4.97%，抵押率低至50%，这充分印证了资本市场对公司商业资产质量的认可。

  如今，随着商业地产已进入存量时代，资产证券化成为盘活存量资产的重要手段，与此同时，国家亦推出一系列政策支持资产证券化市场的发展。

  不难预期，未来随着商业地产证券化的推进，新城控股有望通过盘活资产进一步释放持有型物业的估值弹性，提升资产流动性，降低融资成本，为公司的持续发展注入新的动力。

  2· 财务重构，构建稳固发展正向循环

  此次财报，新城控股在财务端同样表现不俗。

  年报显示，2024年，公司净负债率为52.44%，处于行业最低区间；经营性现金流连续7年为正，在手现金102.96亿；融资成本下降至5.92%，年内压降有息负债34亿。这些数据不仅反映了新城控股在财务管理上的卓越成效，也展示了其在行业周期中的强大韧性。

  进一步来看，在债务结构优化方面。2024年，公司期末融资余额为536.50亿元，同比压降34.29亿元，有息负债水平保持低位。此外，公司合联营权益有息负债降至32.73亿元。这种债务结构的优化，不仅降低了财务风险，也为公司未来的业务拓展提供了充足的空间。

  同时，在信用管理及融资方面，公司不仅如期偿债，同时持续在融资端取得突破。财报显示，2024年新城控股已如期偿还境内外公开市场债券52.62亿元。

  在融资端，除了上文提到的新增205亿经营性物业贷，在2024年5月，公司还成功发行一笔规模为13.6亿元的中期票据，获得中债增全额担保，总认购倍数超2.7倍；而在11月，公司发行2024年度第二期中期票据，规模为15.6亿元，票面利率3.5%，认购倍数1.97倍。

  可以说，这些融资成果的取得，一方面得益于公司自身优质的资产质量和稳健的经营表现，另一方面也反映出市场对新城控股的信心。在行业融资环境依然整体偏紧的情况下，新城控股能够获得低成本融资，为公司的持续发展提供了有力的资金支持。

  总的来看，新城控股的财务安全边际的建立，核心的一点在于坚持"低杠杆、强运营、正现金流"的发展策略，特别是得益于商业运营带来的现金流反哺，让公司实现自我造血，形成良性循环，摆脱传统房企的债务模式。这为其持续夯实稳定安全的财务基本面的同时，也注入了新的成长动力。

  3· 第二曲线加速，轻资产代建打开估值天花板

  在房地产行业深度调整的背景下，新城控股通过轻资产代建业务，成功打开了新的增长曲线。

  2024年，新城建管累计管理项目超100个，其中商业综合体管理项目超60个。累计管理总建筑面积超1600万平方米，2024年新增签约面积超710万平方米，已基本实现全国化布局，并跻身"2024中国房地产企业代建综合能力TOP10"。

  代建业务的轻资产属性是其核心优势之一。从行业来看，代建业务的利润率是以重资产住宅投资为主营房企的2-3倍左右。这种模式下，新城控股不承担土地成本和开发风险，而是通过品牌输出和管理服务获取稳定收益。

  同时，新城控股借助吾悦品牌的市场影响力，亦能够实现对市场的快速渗透，并释放规模效应。这种快速扩张不仅提升了品牌的市场覆盖率，也为公司带来了稳定的管理费收入。例如，在长三角地区，新城建管通过属地化深耕优势，在政府关系维护、市场趋势洞察、营销定位策划等方面为委托方提供全方位支持，不断提升在当地的市占率。

  此外，代建业务与商业运营板块也形成了强大的协同效应。代建项目为吾悦广场输送增量资源，进一步扩大了商业运营的规模和影响力。例如，新城建管通过"商住协同、多元整合"的模式，将住宅、商业、酒店、康养等多元业态整合，构建了"未来之城"产品谱系。这种多元的生态系统不仅提升了项目的综合价值，也为公司带来了更多的盈利机会。

  考虑到代建市场规模超千亿，新城建管业已跻身行业前列，这一业务有望在未来持续贡献利润，成为公司新的估值催化剂。

  4· 结语

  当前，房地产行业的估值逻辑正在发生深刻变革，从传统的"销售规模"逐步转向"现金流质量"。这一转变不仅反映了市场对房企核心竞争力的重新定义，也为那些具备抗周期属性和优质资产的企业打开了新的价值重估空间。

  新城控股正是这一趋势下的受益者，其通过"住宅+商业"双轮驱动、轻资产转型以及稳健的财务管理，成功构建了穿越周期的护城河。

  可以说，在行业从"规模游戏"转向"运营竞赛"的背景下，新城控股凭借其优质的商业资产和轻资产能力，有望率先突围。

  从新的一年展望来看，不论是2025年140亿商业收入目标、5座新开吾悦广场的计划，还是代建业务的持续放量，都为其在行业洗牌中占据有利身位。

  回归到资本市场，公司业务结构优化下持续增强的抗周期属性，同时，轻资产业务受益支持消费、REITs发展带来的政策红利，也都有望驱动公司业绩增强，并迎来价值重估。

  总的来说，对于长期投资者而言，新城控股始终将是一个值得观察的中国房企转型的样本。