从历史数据看A股机遇

来源：上海证券报

回顾股市历史可以发现，投资者往往在熊市末期信心涣散，在牛市末期则信心爆棚。因此，巴菲特建议投资者采取“人取我弃，人弃我取”的投资思维。为了规避行为金融学上的从众心理，研究股市历史数据是投资者克服恐惧和贪婪心理的有效工具。

首先，我们从最简单的指数涨跌数据分析，研究指数的极限位置。以上证综指为例，2001年上证综指2245点至2005年上证综指998点，指数跌幅是55%，平均估值从57倍PE降至14倍PE，历时4年左右；2007年上证综指6124点至2008年上证综指1664点，指数跌幅是73%，平均估值从47倍PE降至12倍PE，历时1年左右；2009年上证综指3478点至2013年上证综指1849点，指数跌幅是47%，平均估值从30倍PE降至14倍PE，历时4年左右。

指数跌幅和平均估值规律清晰可见，12倍至14倍PE是上证综指的估值底，指数跌幅与估值降幅正相关，熊市指数平均跌幅在50%左右。2015年至2016年指数跌幅亦符合该规律，上证综指5178点至2638点跌幅是49%，平均估值从30倍PE降至13倍PE。今年7月上证综指跌穿2700点之际，平均估值仅12倍PE左右，指数跌幅是48%，历时也接近4年。根据A股历史数据统计规律，上证综指跌幅和调整周期已接近历史极限，目前位置大概率就是A股市场又一次历史性底部区域。

其次，我们从中位数估值数据分析，研究A股市场的结构性规律。全球市场统计估值一般采纳平均估值，而忽略中位数估值。平均估值是根据个股市值权重计算的股市整体估值方法，这种估值方法取决于蓝筹股估值，也就是指数市值权重比例“二八定律”中的“二”；而中位数估值则不考虑权重影响，直接计算排名中位的股票估值水平，这种估值方法取决于中小市值股票估值，也就是指数市值权重比例“二八定律”中的“八”。

根据A股历史数据统计，在2007年上证综指峰值6124点时，A股市场中位数估值是62倍PE。令人诧异的是在2015年上证综指5178点时，A股市场中位数估值居然高达95倍PE；即便是2016年上证综指2638点低位时，A股市场中位数估值仍然处于45倍PE高位。但今年7月上证综指再度跌破2700点之际，A股市场中位数估值是29倍PE，处于1998年以来的历史低位。另外4次A股市场中位数估值低于30倍PE分别发生在2005年、2006年、2012年和2013年，对应上证综指分别是1039点、1718点、2201点和2007点。显然今年上证综指2691点的估值含金量，较2016年上证综指2638点时更高。

值得注意的是，虽然目前A股市场中位数估值数据较历史数据大幅降低，但与海外市场比仍略高，这与A股市场平均估值大幅低于海外市场估值形成了鲜明的反差。数据统计显示，这与A股市场次新股上市之初的估值表现有关。我们可以发现次新股上市之初都会出现连续涨停，海外市场次新股上市则鲜见此现象，这导致次新股估值大幅超越中位数估值；随后次新股步入回归中位数估值的漫长之路，导致其中期表现又普遍呈现冲高回落的特征，因此，投资者对于次新股上市之初的短炒需要谨慎对待。