路斯股份增收不增利的另一面：净利润降幅行业最小，柬埔寨工厂藏关税红利

本文来源：时代商业研究院 作者：陆烁宜

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作者丨陆烁宜

编辑丨韩迅

2026年8月26日，路斯股份（920419.BJ）披露的半年报呈现出营收加速、利润承压、边际改善初现的图景。

今年上半年，路斯股份实现营收4.93亿元，同比增长26.17%，归母净利润2480.77万元，同比下降18.56%，归母扣非净利润2398.83万元，同比下降18.13%。营收实现稳健放量，但毛利率走弱、期间费用抬升、资产减值损失增加，多重因素共同挤压利润空间。值得注意的是，该公司经营基本面已现边际修复信号，二季度归母净利润同比增速转正至3.55%，自由现金流同步转正，边际改善曙光初现。

9月9日、15日，就公司境内外业务剪刀差、主粮业务毛利率大幅下降、应收账款周转率下降、柬埔寨产能利用率、销售费用投入与市场份额等问题，时代商业研究院向路斯股份发送邮件并致电询问，但截至发稿未获回复。

行业逆境凸显韧性：净利润降幅行业最小

今年上半年，“它经济”热度不减，但受原材料涨价、汇兑损失增加等因素冲击，宠物食品行业（申万三级，下同）普遍陷入“增收不增利”的困境中。宠物食品行业的营收、归母净利润同比增速均值分别为18.00%、-43.75%。路斯股份营收同比增速高于行业均值，归母净利润降幅则远低于行业均值。

在A股宠物食品行业四家上市公司中，路斯股份的营收增速仅次于中宠股份（002891.SZ）的34.88%，净利润降幅则为行业最低水平。行业最低降幅的成绩，一方面源于其较低的利润基数，另一方面也反映出其利润结构中受原材料涨价、关税传导、品牌营销费用、汇兑损失等行业共有冲击的影响相对可控。

拆解该公司利润下滑核心原因，一方面是由于整体毛利率的下降，上半年毛利率同比下降0.77个百分点至20.09%，主要是受美元贬值导致美元计价产品单价下降以及子公司柬埔寨路恒宠物食品有限公司（下称“柬埔寨路恒”）毛利率偏低等因素的影响；另一方面，上半年该公司的期间费用率同比提升1.38个百分点至10.86%，主要是因为汇兑损失增加导致财务费用较上期增加884.79万元，同比上升326.31%。

分季度走势来看，路斯股份经营拐点已初步显现。Wind数据显示，一季度路斯股份的营收同比增长19.73%、归母净利润同比下滑37.24%，业绩承压显著；二季度营收同比增速攀升至31.90%，归母净利润增速由负转正，同比增长3.55%。营收提速、净利修复的双重向好态势，标志着该公司阶段性经营阵痛逐步缓解。

境内外盈利“剪刀差”：高增长背后的低毛利扩张

目前路斯股份形成境内高速增长、境外稳健增收的双轮驱动格局，但区域盈利分化，境内外毛利率剪刀差问题仍未根本性改善，高增长背后暗藏结构性隐忧。

上半年，路斯股份境内收入为1.93亿元，占总营收的比例为39.17%，同比增长33.06%，增长动力主要来自肉粉、主粮产品放量；而境外收入为3.00亿元，占总营收的比例为60.83%，同比增长22.09%，肉干、罐头产品为核心增长支柱。

盈利端分化突出，上半年，路斯股份境外业务毛利率达24.36%，而境内业务毛利率仅13.46%，两者相差10.9个百分点。虽较去年同期11.72个百分点的差值有所收窄，但内外盈利鸿沟依旧显著。

产品结构失衡是毛利率低迷的核心症结。支撑境内高增长的肉粉、主粮两大品类，盈利能力持续走弱。其中，肉粉产品毛利率仅4.28%，同比下降0.84个百分点；主粮产品毛利率18.35%，同比大幅下滑4.56个百分点。对比行业龙头，差距更为悬殊，乖宝宠物（301498.SZ）、中宠股份主粮业务毛利率分别高达42.57%、34.68%。偏低的毛利率折射出路斯股份主粮产品定价权、品牌力、产品溢价能力偏弱，或需依靠低价策略抢占下沉市场。

肉粉业务高增长背后暗藏结构性隐忧。上半年肉粉产品营收同比暴涨65.99%，收入占比从去年同期的12.41%提升至16.32%，成为该公司第二大收入品类，但该品类毛利率不足5%，盈利贡献低。这意味着，路斯股份上半年境内业务的高增长，是以牺牲核心盈利能力为代价的低价规模扩张，行业通行的“零食引流、主粮变现”商业模式在该公司暂未完全跑通，利润增量不及同行。

极致控费托底短期利润，长期市场份额存隐患

净利润降幅行业最小的另一面，则是路斯股份在营销投入方面的极度克制。

今年上半年，路斯股份的销售费用为2858.27万元，同比增长29.66%。销售费用率为5.80%，同比提升0.16个百分点。尽管销售费用增速高于营收增速，但是跟同行相比，其销售费用率明显偏低。Wind数据显示，今年上半年，宠物食品行业的销售费用率均值同比提升1.17个百分点至12.83%，达到路斯股份的2倍以上。

从单个企业来看，乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份（300673.SZ）的销售费用率分别为24.28%、13.26%、8.01%，均高于路斯股份。目前，行业龙头正通过大规模“烧钱”营销占据消费者的心智，如乖宝宠物上半年的销售费用高达8.60亿元，其中业务推广费便高达5.35亿元，路斯股份的销售费用还不到其“零头”。

从行业竞争格局来看，当前宠物食品行业正处于集中度快速提升的关键窗口期，头部品牌持续加码心智营销、抢占市场份额，同时，一些传统食品巨头跨界入局，共同挤压二线品牌的生存空间。

前瞻产业研究院在《【行业深度】洞察2026：中国宠物食品行业竞争格局及市场份额（附竞争梯队、企业竞争力评价等）》中指出，路斯股份位列行业第三梯队。

也就是说，路斯股份的规模与品牌力本就不及第一、二梯队企业。而在行业洗牌的关键阶段，该公司极致压缩品牌与营销投入，短期虽保住利润、规避业绩大幅波动，但长期来看，可能会错失心智占位与份额扩张机会，甚至存在市场份额流失的隐患。

从利润拖累到套利筹码，柬埔寨产能关税对冲价值凸显

海外产能布局是宠物食品企业对冲国际贸易关税风险的核心手段，相较于中宠股份境外毛利率同比暴跌8.58个百分点、受关税冲击显著的困境，路斯股份柬埔寨产能的关税对冲价值有所凸显。

上半年，路斯股份境外毛利率同比仅下降0.85个百分点，抗外部冲击能力显著优于同业。跟同行主要受到关税冲击不同，路斯股份境外毛利率下降更多受美元定价产品单价下调、柬埔寨基地低毛利业务拉低外销水平的影响。

在今年5月18日的业绩说明会上，路斯股份表示，目前，柬埔寨工厂一期年产3000吨宠物食品项目已投入使用，二期年产7500吨宠物食品项目整体建设工作正稳步推进。

受产能利用率偏低影响，2025年上半年，柬埔寨路恒的营收为2007.49万元，净利润为-756.77万元。而今年上半年，柬埔寨路恒的营收为5665.45万元，净利润为504.53万元，从利润拖累向套利筹码转变，经营出现阶段性改善。

但柬埔寨路恒的产能布局隐患也值得关注。首先，柬埔寨工厂二期7500吨产能即将落地，新增产能将放大折旧、管理等固定成本压力，一旦订单增速放缓，业绩下滑风险可能加剧。其次，阶段性减值压力凸显，上半年该公司资产减值损失同比大增113.96%，新增119.12万元，主要系柬埔寨基地长库龄原材料计提跌价所致，暴露出产能爬坡期的运营短板。

此外，柬埔寨产能的核心优势之一是对冲美国关税壁垒，一旦关税大棒挥向柬埔寨，那么其价值将需重新评估。

核心观点：净利润降幅最小，韧性有待验证

路斯股份当下的经营困境，是中小代工型宠物食品企业转型阵痛的典型缩影：公司凭借极致控费、海外产能对冲，在行业下行周期守住了利润底线，展现出极强的经营韧性，但本质上仍未突破低价扩张、主粮低溢价、品牌投入不足等结构性问题。

而柬埔寨基地扭亏、海外市场稳步扩容、二季度盈利修复，则印证了路斯股份经营基本面向好，成长韧性充足。短期边际改善已经落地，但商业模式与核心竞争力的质变仍需时间验证。未来，路斯股份能否把握行业集中度提升机遇、优化产品盈利结构、充分释放海外产能红利，将是其突破行业梯队局限、实现高质量增长的核心关键。

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（全文3022字）

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