【机构调研1228】公募私募均看好瑞康医药

002589瑞康医药

12月27日博时基金，富国基金，景林资产，理成资产，融通基金等10家机构对公司进行调研：

调研详情

1、请问国家药品带量采购，以及后续可能采取的器械耗材集中采购；对作为医药商业公司的瑞康来说，近期及长期会有什么影响？

短期来看，“4+7”带量采购使得药品中标价大幅下降，对瑞康医药的影响很小。一是第一批带量采购的品种只有 25 个，未来肯定会扩大范围，但仍受限于目前一致性评价进展。试点范围方面，目前是 11 个大城市，向全国推广还需要持续的探索。二是瑞康近年来药品流通业务和器械耗材流通业务齐头并进，器械耗材流通业务增长尤其迅猛。从利润来源来看，包括了药品配送和药品营销推广，器械耗材配送、营销推广和院内服务。第三、药品配送费的高低是医药商业公司在充分市场竞争的环境下与中标生产企业博弈的结果。一般而言，在配送距离、配送规模、资金占用等条件相同的情况下，药品的中标价格越高，配送费率越低；中标价格越低，配送费率相对越高。因此，单就带量采购的品种进行静态测算，中标价格下降，不会简单导致毛利率的下降。从公开渠道了解的信息来看，本次带量采购明确了由医保部门预付 30%的资金，而且用商业合同的方式约定了各方的权利和责任，我们认为，至少从带量采购的品种来看，回款的问题会得到有效的解决，有利于商业公司现金流的改善。且药品降价后，商业企业的资金占用也随之降低。从长期来看，我们倾向于认为药品和器械耗材在相当长一段时间内的降价都是必然的趋势，也是客观规律，新产品推出后会逐步降价，长时间处于高毛利状态不合理也不现实。但国家鼓励、市场推崇的创新药品和创新医疗器械会不断面世，这些会给医药商业的渠道价值不断注入活力。瑞康医药作为目前国内领先的器械耗材纯销流通企业，利润来源中相当大一部分是来自于创新药品和器械耗材的学术推广和院内服务，只要在上游药品及器械耗材的生产厂商和下游医疗机构之间客观存在物流配送、推广以及服务的市场需求，优秀的医药商业公司就必然有着很强的市场和渠道价值。从大的市场格局来说，随着国民经济的发展，人民群众生活条件的改善，用于医疗健康方面的支出也会随之提高。医保控费的目标是减少不合理不必要的支出，而不是抑制医疗健康产业的发展和社会居民整体的医疗消费支出。作为医药产业链不可缺少的医药流通产业，随着整合的推进，将越来越提高集约化经营水平和效率，从而实现大浪淘沙，强者恒强。公司将进一步提升管理效率、管控各项成本，在行业集中度不断整合提升、医保控费的大背景下，提升公司的综合竞争力。公司用了两年时间上线领先于业内的 SAP 系统，正是为了满足新时代下完成全国扩张后的精细化管理的客观需求。

2、公司自 2015 年以来大量收购整合子公司，由此带来账面较大的商誉值，有无商誉减值的风险？

公司自 2015 年到 2018 年上半年收购并表了 162 家子公司，绝大多数子公司并表后经营状况良好，能顺利完成预期业绩，更无商誉减值风险。公司从并购的制度设计在很大程度上决定了商誉减值的风险极低：（1）股权对价款分 4 次、3 年支付。设置 3 年的业绩对赌期，每年对赌业绩利润完成指标才能按比例获得当年的股权对价款；（2）收购时估值较低，估值低是不产生商誉减值最为关键的要素之一。且该估值是动态的，如果在对赌期内业绩利润完成实际情况低于预期，收购 PE 倍数也随之降低；严重不达预期的设置有回购条款，以终止该项并购。在 4年的时间里，公司实践总结出一套对并表子公司行之有效的管理和激励措施。通过在全集团内上线 SAP 系统和实行资金收支两条线集中管理制度，通过信息流和资金流对子公司实施有效管控，发现问题及时预警并进行干预。

3、公司第三季度经营性现金流好转，是否具有持续性？

公司进入 2018 年二季度以来，通过主动的业务调控改善运营账期、供应链金融、应收账款 abs 等多种方式改善经营性现金流，取得了较好成效，也积累了经验。未来公司会以稳健内生发展、精细化管理为主要经营方针，努力促进经营性现金流保持在健康稳定的水平。

4、浙江平台的建设进度如何？

浙江平台的集中办公室已经装修完毕，总面积约4500 平米。未来浙江的合作公司会陆续迁入，办公场地的租赁费用将大幅下降。

5、骨科耗材降价影响如何。

最近五年浙江对骨科材料已降价两次，每次降幅约20%。从生产厂家看，进口替代趋势明显，未来医保可能会在报销比例上倾斜。骨科全产业链共同承担降价带来的冲击，公司浙江地区的骨科类合作公司会维持直销净利率在 8%-10%