东山精密“追光”的这一年

  导语：靠16%营收，撑起53%利润。

  2026年的A股算力赛道，最出人意料的黑马，非东山精密莫属。

  6月4日，东山精密在股价异动公告里，第一次对外披露了一组“颠覆市场认知”的数据。

  子公司索尔思光电，2026年一季度营收占合并总营收的16.02%，但利润占比——52.92%。

  16%的营收，撑起了超过一半的利润。

  这组数字的意义，远不止“光模块很赚钱”这么简单。数字的背后，意味着一家公司的估值基础正在被彻底重写。

  在A股，“增收不增利”是常态，“增利不增收”是例外，“微增收、暴增利”则是商业模式的质变。

  而东山精密的故事，远比一组数字精彩得多。

  01 “铁皮匠”的逆袭

  上世纪八十年代，袁富根（东山精密创始人）在苏州吴中区东山镇开了一家钣金冲压小作坊，靠给电视机厂做天线、五金件谋生。那会儿的东山精密，就是个“铁皮匠”，赚的是辛苦钱里的辛苦钱。

  1998年，袁富根的两个儿子——21岁的袁永峰和19岁的袁永刚——正式加入公司。哥哥袁永峰扎根车间，管生产、盯工艺、抓交付；弟弟袁永刚负责战略、跑市场、谈国际并购。一个踏实兜底，一个勇敢开路。

  2007年，年仅28岁的袁永刚接替父亲出任董事长，袁永峰担任总经理。三年后，东山精密在深交所挂牌上市，募资10.4亿元。

  上市后的袁永刚，没有像大多数制造业老板那样采用稳扎稳打的保守发展思路，而是开启了一场持续十六年、激进扩张的并购布局：

  l2014年，3.13亿收购牧东光电，切入触控面板；

  l2016年，砸下6.1亿美元（约40亿人民币）私有化收购美国维信电子（MFLEX），一举拿下苹果FPC供应链的入场券；

  l2018年，再掏2.93亿美元（约19亿人民币）收购伟创力旗下的超毅电子（Multek），补齐PCB硬板能力；

  l2022年，13.83亿收购苏州晶端，布局车载显示；

  l2025年4月，8.14亿收购法国GMD，拓展欧洲汽车产业链。

  但真正让东山精密脱胎换骨的，是2025年6月那笔交易——59.35亿元现金收购索尔思光电100%股权。

  当时，市场上质疑声一片：一家做PCB的制造业企业，跨界收购光模块公司，懂吗？溢价3.56倍，59.35亿元现金收购，值吗？

  一年后回头看，这些质疑全被打脸了。

  02 “大而不强”的旧账本

  在索尔思光电并表之前，东山精密过的是什么日子？

  2025年全年，东山精密营收401.25亿元，同比增长9.12%，历史首次突破400亿大关。归母净利润13.86亿元，同比+27.67%。

  看起来不错？横向一对比就扎心了。

  胜宏科技、沪电股份——两家PCB同行，营收只有东山精密的一半左右，净利润却是它的两到三倍。

  东山精密做的是“辛苦钱”：传统FPC、中低端PCB、精密结构件，这些业务的特点是重资产、低毛利、走量换营收。2025年，公司整体毛利率只有14.09%。

  还有一个数字更能说明问题：2025年，前五大客户合计销售额占年度销售总额的64.33%。客户高度集中，意味着你得一直跟着大客户的节奏跑，不能掉链子，也不能随便涨价。

  “大而不强”这是市场给东山精密贴了多年的标签。但标签这个东西，一旦贴上去就很难撕下来。

  除非，你拿出完全不同的账本。

  03 增量全靠索尔思光电

  2026年一季度，东山精密交出了一份让所有人重新认识它的成绩单。

  营收131.38亿元，同比增长52.72%；归母净利润11.10亿元，同比暴增143.47%。单季11个亿，已经超过了2025年全年13.86亿的八成。

  更关键的是利润结构。东山精密在2026年6月4日的股价异动公告中第一次披露了索尔思光电的利润贡献：2025年全年（仅并表三个月），索尔思光电收入占合并营收3.58%，利润占22.69%；2026年一季度，收入占比跃升至16.02%，利润占比直接飙到52.92%。

  16%的营收，贡献了53%的利润。这不是“新增了一块业务”，这是利润结构的重塑。

  为什么索尔思光电这么赚钱？答案是光芯片。

  索尔思光电是全球少数采用IDM模式（设计+制造全自研）的光芯片企业，具备从光芯片设计、晶圆外延、芯片封装到光模块组装测试的全链条能力。它的200G EML光芯片自给率高达99%以上，外购芯片成本比同行低15%-25%。

  反映到毛利率上：光模块业务2025年四季度并表后，毛利率做到36.74%，而东山精密整体毛利率才14%出头。光业务每多赚一块钱，相当于传统业务两块多钱的利润贡献。

  粗算下，如果没有索尔思光电，东山精密2026年Q1的净利润大概在5亿出头——和2025年Q1的4.56亿相比，增长也就20%左右。

  所有增量，几乎全部来自索尔思光电。

  04 激进扩张的另一面

  业绩一路高歌猛进，但袁永刚并未就此止步，而是选择了继续加注。

  2026年6月16日，东山精密发布公告：子公司索尔思光电拟在常州等地实施光芯片及光模块扩建项目，总投资额12亿美元（约合人民币81亿元），资金全部自筹。

  公告里写得很直白：“索尔思光电现有光芯片及光模块的产能规模已无法满足行业及下游客户需求。”

  这不是谦虚，这是事实。

  全球EML光芯片供需缺口已从上一季度的25%-30%扩大至超过30%，订单排满至2028年。800G光模块在2026年进入规模化部署，1.6T光模块开启商用元年，全球市场规模预计达146亿美元。索尔思光电的800G已批量供货Meta、微软、亚马逊，1.6T已通过英伟达验证，2026年四季度量产。

  产能规划也相当激进：光芯片月产能从2026年Q2的900万颗，目标在Q4提升至2200万颗，2027年全年冲刺3亿颗，直指全球最大EML芯片厂商。光模块月产能规划在50万只级别，仅Meta一家客户的框架订单就超过200万只。

  但坦率讲，激进扩张的另一面，是资金压力。

  截至2026年一季度末，东山精密总负债突破400亿元，达到401.53亿元，资产负债率攀升至63.69%。短期借款接近89亿元，应付账款高达140亿元。有息负债约170亿元，商誉账面价值28到32亿元。

  袁永刚显然也意识到了这个问题。2026年5月，东山精密在港股招股书失效后迅速重启申报，持续推进“A+H”双资本平台战略。目的很明确：拓宽融资渠道，降低对债务扩张的依赖。

  05 光环下的三道坎

  短短一年间，东山精密的市值从700多亿飙升到4000亿，股价涨了近5倍，公司已经成了A股最炙手可热的AI算力标的之一，但存在的问题也是显而易见的。

  第一，估值压力。

  按2025年净利润13.86亿元算，TTM市盈率超过200倍。即便按2026年券商一致预期净利润67.18亿元算，对应PE也在60倍左右。这个估值已经把未来两年的高增长完全定价，容错空间极小。一旦某个季度业绩不及预期，调整幅度不会小。

  第二，技术路线风险。

  索尔思光电的核心壁垒是EML磷化铟光芯片，但硅光技术在800G/1.6T领域的渗透率正在提升。如果CPO（共封装光学）等新技术路线加速替代传统EML方案，索尔思光电的IDM优势可能被削弱。

  第三，债务和商誉。

  401.53亿总负债、63.69%的资产负债率、28-32亿的商誉——这几个数字在行业上行周期不是问题，但一旦AI算力投资节奏放缓，或者大客户砍单，商誉减值和偿债压力就会同时浮出水面。

  说白了，东山精密现在是一台被AI算力浪潮推着跑的赛车，速度极快，但刹车系统还没有完全升级到位。

  06 尾声

  回过头看，东山精密从一家钣金小厂走到今天，最核心的竞争力不是技术，不是产能，而是一种刻在组织基因里的能力——“用并购换时间”。

  2016年收购MFLEX，花了40亿，换来的是苹果供应链入场券和FPC全球第二的位置；2018年收购Multek，花了19亿，换来的是PCB“软硬通吃”和全球第三的排名；2025年收购索尔思光电，花了59亿，换来的是AI算力时代最稀缺的光芯片IDM能力。

  三次关键并购，合计砸了超过118亿元。但如果没有这三次并购，东山精密今天大概率还是一家年营收几十亿、毛利率十几个点的传统钣金厂，在低端制造的红海里卷价格。

  袁永刚自己说过一句话：“这可能是我这辈子看到的最大的机会。”他指的不是某一个季度的订单，而是AI算力基础设施建设这个长周期趋势，对一家传统制造企业业务的深度重构。

  袁永刚的厉害之处不在于“敢下注”，而在于他每次下注，都能命中产业链的关键节点。FPC是智能手机的“神经系统”，HDI是AI服务器的“骨架”，光芯片是算力互联的“心脏”。三次并购，三次卡位，拼出了一张从消费电子到AI算力的完整拼图。

  但接下来的问题是，光芯片扩产能不能如期落地？1.6T光模块能不能大规模交付？硅光路线会不会釜底抽薪？这些问题，才是决定东山精密能不能从“AI概念股”变成“AI核心资产”的真正考题。

  袁永刚下注对了三次，第四次也开局不错。但牌桌上，赢家永远只有一种人——在牌还没翻完之前，手里始终握着筹码的人。