彭迦信买来了喜马拉雅，腾讯音乐如何买来转型的信心？

  作者：Evin

  编辑：刘致呈

  审核：徐徐

  出品：互联网江湖

  8月11日港股盘后，腾讯音乐发布了未经审计的二季度财报。这份财报，是腾讯音乐完成收购喜马拉雅之后的首份季度财报，颇有研究意义。

  看核心数据，总收入89.3亿元，同比增长5.8%；调整后净利润27.8亿元，同比增长5.3%；经调整EBITDA为32.5亿元，同比增长5.2%。

  单看数据，是一份还不错的业绩，但市场反应耐人寻味。

  8月12日港股开盘，腾讯音乐低开11.41%。

  第三方机构看法也让人深思。里昂证券将美股目标价由15.4美元下调至12.1美元，港股目标价由60.3港元大幅下调至47.4港元，并将估值市盈率由15倍下调至10倍。花旗仍然维持买入评级，但目标价调整到11.4美元。

  一句话总结：收购喜马拉雅、“版权独家”到“音乐+音频+IP”的转型，可能没有获得机构足够的认可。

  那么问题来了，事后来看收购喜马拉雅到底是不是一步好棋？未来腾讯音乐的转型之路，到底该怎么走？

  二季度报的关键不在增长，而在底层逻辑重构

  从二季度的各项财务数据来看，腾讯音乐缺的不是增长。

  2026年上半年整体来看，腾讯音乐总收入168.3亿元，同比增长6.5%；其中，音乐相关服务收入76.1亿元，同比增长11%，占总收入的85%；社交娱乐服务收入13.3亿元，同比下降16.4%。

  第三个板块是喜马拉雅并表的贡献的增长，并表后为二季度贡献收入4.07亿元，占比约4.6%。

  进一步来看，核心收入板块，会员服务收入：47.9亿元，同比增长8.1%；营销及消费类服务收入：28.1亿元，同比增长16.2%。

  二季度腾讯音乐的核心增长引擎还是很强。

  利润方面，上半年，期内利润46.9亿元，同比下降31.6%，这个利润看似下滑幅度挺大，但由于2025年上半年确认了高达23.77亿元的投资相关收益，去年上半年利润的基数本来高，IFRS口径下利润的下降也属于正常。

  外界真正担心的问题可能在于用户流失以及经营上的压力。

  从规模上来看，腾讯音乐的月活用户数已从2023年的5.76亿降至2025年的5.28亿，两年减少了4800万。

  由于一季度起，腾讯音乐不再按季度披露月活、付费用户数等运营指标，所以具体数据我们无从得知，但管理层在业绩会上坦承：轻度用户流失是主要压力。

  从数据上看，剔除喜马拉雅并表影响后，音乐相关服务收入同比仅增长5%至72亿元，其实是略低于预期。

  什么意思呢？

  腾讯音乐这份财报，背后真正的挑战不是红利增长问题，是核心壁垒需要迭代的问题。流量池在萎缩这件事儿，是不能容忍的，因为这不仅关乎流量变现的想象力、天花板，也关乎未来的基本盘。

  客观来看，月活规模下降的问题，不是腾讯音乐的问题，而是行业发展的环境变了。

  一个原因是竞争对手变了。

  以前是腾讯音乐、网易云二分天下，现在有了字节汽水音乐这个后来者，竞争自然更激烈了。

  抖音汽水音乐的压力是客观存在的。再加上过去的IP版权护城河被监管瓦解，原来那套版付费的变现的逻辑走不通了。

  腾讯音乐需要找到全新的增长模式。

  收购喜马拉雅，虽然解决了短期的增长问题，但腾讯音乐真正需要的是建立一套新的底层增长逻辑。

  整合风险没有充分暴露出来。

  比如，长音频内容库扩张带来内容成本持续上升不亚于版权IP采购，但变现潜力可能不如版权IP。

  另一个原因则是用户变了。

  音乐这件事，不同时代的人理解是不一样的。70后是听唱片，80后是磁带，90后是MP3，00后是网易云。未来音乐市场的主流用户，是10后。

  他们这代人，是短视频的原住民，现在的青少年，对周杰伦、陈奕迅的声音可能不感兴趣，他们感兴趣的是抖音神曲，是更洗脑的“哈基米南北绿豆曼波”。

  而音乐市场，年轻人才是音乐消费的未来，可能在年轻人眼里，汽水音乐可能更有吸引力。这些因素，可能都会影响市场的判断，机构也会对腾讯音乐进行风险定价。

  风险定价的逻辑其实就是一句话：旧模式增长失效，新模式还没验证。

  说白了，过去音乐平台的IP版权收租模式开始失效了，而对于腾讯音乐而言，腾讯音乐需要大刀阔斧，需要重构底层增长逻辑。

  这可能是促使市场以及机构给出正向反馈的关键所在。

  收购喜马拉雅这一手牌，彭迦信还是太稳健了

  重构底层增长逻辑这事儿，腾讯音乐其实已经在做了。

  从彭嘉信开始布局收购喜马拉雅的时候，腾讯音乐就已经开始在打造另一套增长逻辑。

  面对变化，彭迦信抛出了三板斧：

  ‌186亿元全资收购喜马拉雅‌、‌业务重心从版权转向艺人IP运营、‌大额回购托底市场信心。

  三板斧下来，核心要达到一个目的：“稳局面”。

  稳局面其实并没有错，收购喜马拉雅也好，转型艺人IP运营也好，这些动作，本质上其实都是补位现有业务缺口，战略动作不少，但本质上是做“防守”动作，是优先守住现有基本盘。

  转型演唱会、周边等IP业务，这些新的探索，市场终究还是没有给与充分认可。所以，摩根士丹利还是将目标价从10.5美元下调至10.1美元。

  原因在哪？

  我想可能还是因为：

  线下演出、实体周边等业务属于重资产模式，受艺人档期、市场热度波动影响很大。即便是这个业务逻辑闭环跑通了，其赚钱模式也没有原来的版权IP收租来得好。

  这样的动作，我的判断是：短期稳定市场没问题，但内生增长动能不足的基本面没有本质改善。‌

  实际上，腾讯音乐守住基本盘并不难。毕竟，大量的80、90后用户还在，核心用户的付费习惯也不会变，只要以周杰伦为核心的关键版权的控制不变，那么用户端最核心的基本盘就是稳的。

  真正的问题在于，能不能促成腾讯音乐底层的结构性的变化？

  比如，有没有推出突破性的进攻型新业务？能不能拿出来一个底层增长逻辑完全不一样的产品？这些可能才是破局的关键所在。

  就像买喜马拉雅，看似是业务边界突破到长音频领域，但实际上还是“并购思维”的老逻辑来解决AI时代的新问题。

  彭迦信的风格，还是太稳健了，太能沉得住气了。

  作为大变革时代核心，分各个不仅要稳，其实更需要有魄力，勇于跳出舒适区。

  典型的例子就是腾讯。

  其实腾讯音乐的生态位，跟互联网科技行业的腾讯很像。

  两者曾经都是行业中的绝对大哥，拿着望远镜看不见对手，腾讯音乐的底牌是绝对的IP版权优势，腾讯的底牌是牢不可破的互联网社交底色，属于顶级的行业生态位。

  而现在，两者都面临着AI时代的全新挑战，到了要深入骨髓变革的时候，这个时候需不需要稳健，反倒要跳出原有模式。激进变革，哪怕是犯错。

  今天的腾讯音乐，其实更应该向腾讯学习。

  面对变革时，腾讯的做法其实更激进，比如在投入AI这件事上，腾讯花了很多钱。

  最新的财报显示，2026年第二季度，腾讯单季资本开支达到527.8亿元，同比增长176%，环比增长65%，相当于当季收入的25.8%，创公司单季历史新高，在大规模算力采购和预付款影响下，腾讯单季自由现金流转为-138亿元。

  这其实很不腾讯。

  过去的腾讯，一直强调投入销量和商业的确定性，但今年，腾讯变得不一样了。

  为什么？因为腾讯意识到了，AI大变革的时代里，怕的不是犯错，而是不去尝试以至于甚至没有机会犯错。

  腾讯音乐方面，同样是变革，彭嘉信的选择是，收购喜马拉雅，用并购用生态规模取胜。这个思路，可能还是上个时代的思路：用资源去换更多的资源，用生态去打造护城河边界。

  说到底，AI时代，需要的是大刀阔斧的变革，需要的是不顾一切的魄力，需要的是开疆拓土的锐气。要抓住AI时代的机遇，关键就是能不能放下包袱，能不能去尝试突破创新、适应新的时代。

  从过去发生的事情来看，也有很多不适应AI变革的经验案例。

  比如，钉钉无招。

  无招的初心其实没做错，只是节奏和方式错了。

  用移动互联网时代的管理铁腕去驱动AI时代的组织创新，本质上是拿着“旧地图”找不到“新大陆”。《置身钉内》其实只是导火线，真正内核可能还是在AI办公时代，旧的管理体系适应不了变革。

  再比如，微软。

  埃洛普时代，微软的问题不是没有看到移动时代的到来，而是用“旧思维”应对“新战场”

  埃洛普做的很多决策从逻辑上都没错——放弃过时系统、寻找合作伙伴、大规模裁员、出售办公空间——但就是“不适应”。

  结局也是黯然离场。

  直到CEO换成纳德拉，他锐意进取，用云计算彻底重塑微软的底层逻辑。纳德拉做对了一件事：不再试图在微软已经输掉的战场上挽回败局，而是开辟一个新战场。

  今天的腾讯音乐，也是一样。

  AI时代，腾讯音乐的转型需要的不是继续正确，而要去尝试犯错，尝试去颠覆传统。

  尤其是面对汽水音乐这个对手。

  要知道，不到四年时间，汽水音乐的月活规模便已超过深耕行业十余年的网易云音乐。这是何等恐怖的增长能力。

  字节的体系下，汽水音乐的底层逻辑是完全反过来，传统音乐行业是“人找歌” ，唱片公司砸钱包装歌手、建立知名度，再把歌推出去。这是一场豪赌，周期长、成本高、不确定性大。汽水音乐则是“歌找人”。用AI批量创造新的内容供给撬动市场增长。

  如果说腾讯音乐的护城河是“周杰伦”，那么汽水音乐的护城河就是“不需要周杰伦”。

  汽水音乐用四年时间证明，旧增长逻辑没有活路。

  腾讯音乐有没有机会找到新的增长逻辑？我认为，这个机会很可能也在于AI本身。

  后版权时代，音乐平台“成也AI败也AI”

  汽水音乐崛起，其实意味着音乐平台开始进入一个新的阶段：从流媒体时代，进入算法媒体时代。

  新时代里，音乐分发的方式变了，不是流量分发，是算法分发。AI音乐替代版权音乐，终有一天就像短剧替代长视频那样。

  本质上，不是平台之争，而是两套体系之争，是你死我活的路线之争。就像新能源替代燃油车，不是产品换代，而是底层路线的变革。

  新的增长体系下，腾讯音乐其实是有用AI翻盘的空间的。

  一方面，AI领域，腾讯音乐有布局。

  腾讯音乐收购喜马拉雅完成交割之后，在音乐、音频赛道，整个资源布局已经完成，而且，腾讯音乐天琴实验室也有自研的语音合成大模型——琴语大模型。此外腾讯音乐还有独立APP未音VEMUS。

  天眼查APP信息显示，未音VEMUS属于酷狗旗下，而酷狗则由深圳市腾讯睿见投资有限公司控股。

  另一方面，腾讯音乐不缺资源，不缺用户体量，更不缺数据版权。

  2026年Q1，腾讯音乐总收入 79.0 亿元，调整后净利润 23.3 亿元‌，调整后净利润‌23.3 亿元，公司手里持有的现金、现金等价物及短期投资合计‌410.0 亿元‌。

  研发费用方面，以2025年为例，研发费用‌32.8亿元‌，同比增长5.1%，腾讯音乐也一直将资源坚定地投向AI。

  据QuestMobile数据，2026年Q1，腾讯音乐月活用户为5.28亿，拼团购用户数量，付费能力都很强。更重要的是，腾讯拥有最全的华语音乐版权库。

  从腾讯的角度来看，AI是确定要走的路线，那么音乐领域也需要一个AI爆款。

  这个AI爆款的机会，其实握在彭迦信手上。

  实际上，后版权时代，当AI成为音乐行业的一张重要底牌，腾讯音乐也确实需要有一个音乐版的“可灵”、一个音乐版的Seedance。由此，来回应市场对腾讯音乐真正期待。

  如果这道AI题解得出来，可能比并购收购喜马拉雅，更能让市场和机构另眼相看。

  在互联网江湖看来，AI音乐大模型的爆款产品，最有可能孵化它的其实还是腾讯音乐。也因此，彭迦信面前的这道AI题，分量也格外重。

  安逸的日子总会结束，AI答卷已经铺开。

  作为一名普通用户，我相信腾讯音乐终将在AI时代找到属于自己的新大陆。

  毕竟，音乐不止是算法推荐的“背景音”，它同样承载着情感共鸣、文化认同和审美追求——这些深层次的需求，恰恰是拥有最全华语版权库和最深用户情感连接的腾讯音乐，最擅长回应的事。

  腾讯音乐会给出怎样的答案？

  值得期待。

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