德冠新材IPO过会：禁塑令下毛利率落后同行、偿债压力在身

出品｜每日财报

作者｜刘雨辰

新材料行业是国家新兴产业的一个重要分支，近年来发展迅速，先后有多家行业内企业开启IPO之路。据科创板上市委2020年第125次审议会议结果显示，广东德冠薄膜新材料股份有限公司（简称“德冠新材”）首发获通过。

据《每日财报》了解，德冠新材主要从事功能薄膜、功能母料的研发、生产与销售，提供功能性双向拉伸聚丙烯薄膜和双向拉伸聚乙烯薄膜基材、功能母料及加工应用的解决方案，主要产品包括无胶膜、标签膜、消光母料等。

值得注意的是，与同行相比，德冠新材研发投入占比并不高，研发成果也落后，冲刺科创板实属勉强；且公司经营现金流净额与净利润之比相差巨大，业绩含金量并不高。

据招股书显示，2017年－2020年上半年（下称“报告期”），德冠新材分别实现营收9.46亿元、10.07亿元、10.58亿元、4.74亿元，净利润分别为4500.36万元、3040.32万元、5562.38万元、3586.58万元。

从变化趋势上来看，虽然德冠新材的营收呈单边上升，但其净利却呈现剧烈波动，特别是2018年的净利润同比下降32.44%。

功能薄膜是德冠新材的核心产品，2017-2019年，公司功能薄膜收入占主营业务收入的比例分别为98.78%、93.13%和87.66%。和其他行业相比，功能薄膜行业的利润空间有限，而这主要是和行业的发展模式有关。

中国BOPP薄膜行业中的大多数企业通过投入大量资金引进国外生产线来扩大产能、提高产量，生产的产品也是比较同质化的通用产品，行业长期形成了“以量代价”的盈利模式。

报告期内，德冠新材的毛利率分别为15.33%、12.78%、14.29%、17.77%，需要注意的是，德冠新材的利润率水平远远落后于同行，同期行业可比公司平均值分别为18.78%、18.29%、20.94%、21.78%。

对于这一问题，德冠新材给出的解释是：公司毛利率低于同行业可比上市公司平均水平，主要是由于各自具体产品和应用领域不同所致。

但《每日财报》注意到，德冠新材的解释似乎并不准确。2017-2019年，斯迪克功能性薄膜收入为4.61亿元、4.73亿元、5.04亿元，而同期德冠新材功能性薄膜收入为9.1亿元、9.19亿元、9.06亿元，在规模上遥遥领先。

但前者功能性薄膜毛利率分别为28.49%、26.25%、24.89%，而同期的德冠新材只有15.98%、13.66%、15.97%，在具体产品毛利率对比中，德冠新材依然落后，这在一定程度上驳斥了公司将应用领域不同作为理由的说法。

德冠新材毛利率落后的背后似乎是由于研发投入不足所导致。过去三年，斯迪克研发投入分别为7357万元、6775万元、8281万元，占营收比重分别为5.71%、5.04%、5.78%，而德冠新材研发投入分别为3100万元、3302万元、3437万元，占营收比重为3.28%、3.28%、3.25%，明显低于竞争对手。

在专利方面，截至2019年年末，斯迪克拥有专利669项，其中发明专利190项，而德冠新材截至目前仅获得专利授权30项。对于一家新兴产业中的公司来说，研发创新和技术水平上的不足直接影响着公司未来的综合竞争力。

不只是在盈利能力上有差距，德冠新材的负债压力也是一大问题。截至2020年6月末，德冠新材的货币资金为3303.01万元，而短期借款却高达9161.07万元。

也就是说，德冠新材的自有货币资金已完全不能覆盖短期借款，短期偿债压力可见一斑。报告期内，德冠新材的流动比率分别为0.82、0.92、1.18、1.45，而同行业可比公司平均值分别为2.24、2.21、2.23、2.21，差距也非常明显。

面对负债压力，公司的部分货币资金、应收票据、固定资产、土地使用权已用于公司的借款抵押和开具银行承兑汇票抵押，其中抵押的应收票据账面价值占全部应收票据账面价值的 37.20%。

抵押的土地使用权面积占公司拥有的土地使用权总面积的 100%；抵押的房产面积占公司拥有的房产总面积的 98.30%。

上下游的环境是决定一家企业生存状况的重要因素，而从目前情况来看，德冠新材在上下游皆面临一定的问题。

在上游层面，德冠新材生产所用的主要原材料为聚丙烯，聚丙烯是一种大宗商品，其价格随市场波动而不稳定，国际环境不稳定的情况下，大宗商品的价格波动率也较高，近期铁矿石价格的飞涨就是一个现实的例子。

与此同时，公司上游供应商较为集中，2017-2019年，德冠新材向前五名供应商合计采购金额占年度采购总额的比例分别为71.12%、64.93%、67.45%，这就在一定程度上削弱了公司谈判的话语权。

在下游层面，史上最严的“禁塑令”也让公司的产品承受一定的市场压力。据统计，从1950年至2015年，人类已经生产了83亿吨塑料制品。塑料是现代工业最重要的基础材料之一。

但据Our World in Data统计，人类生产的塑料中有超过98%被填埋、遗弃或焚烧，仅有不到 2%被回收利用，这对于环境造成了巨大的污染。

据Science杂志统计，中国由于其全球制造业基地的全球市场角色，废弃塑料量居全球第一，占比28%，这些废弃塑料对于环境的污染不可估量。

与此同时，塑料在自然环境中一般需要200-700年能降解，大量废弃塑料的存在，已极大程度的威胁到了人类自身的健康。

据中国塑协塑料再生利用专业委员会统计，我国每天使用塑料袋约30亿个，截至2019年，塑料袋年使用量超过400万吨，而外卖和快递正在加剧这一问题。

塑料薄膜是指用聚氯乙烯、聚乙烯、聚丙烯、聚苯乙烯以及其他树脂制成的薄膜 ，广泛应用于食品、医药、化工等领域。塑料薄膜是塑料消耗的重要分支，根据中国包装联合会的数据，2019年塑料薄膜产量达到1594.62万吨。

2020年1月，中国发改委《进一步加强塑料污染治理的意见》明确了禁塑限塑的时间点，到2020年，率先在部分地区、部分领域禁止、限制部分塑料制品的生产、销售和使用，“禁塑令”时代正式到来。

从长周期来看，德冠新材所在的塑料薄膜行业或将面临较大的生存及转型升级压力，而研发投入不足且面临债务压力的德冠新材，即使在成功过会后，想要实现有效转型升级恐怕仍非易事。