标普：上调美团长期发行人信用评级至“BBB”，展望“稳定”

久期财经讯，11月8日，标普将美团（Meituan，03690.HK）的长期发行人信用评级从“BBB-”上调至“BBB”。标普还将该公司高级无抵押票据的发行评级从“BBB-”上调至“BBB”。

稳定展望是基于标普的假设，即随着本地服务的持续发展，美团将实现稳健的中双位数收入和两位数的EBITDA增长。

标普预计美团将保持在本地核心商业领域的强劲势头。美团在过去12个月的经营业绩超出了标普的预期。2023年上半年，该公司将调整后的EBITDA改善至144亿元人民币，而2022年上半年和下半年该数值分别为24亿元人民币和90亿元人民币。2023年上半年的业绩约占标普之前对其2023年全年预测的70%（该数值是美团公布2023年第一季度业绩之后设定）。以下因素帮助该公司实现这一目标：外卖配送和店内业务的增长，以及新举措部门（最显著的是社区团购业务）的亏损收窄。

该公司正借助中国餐饮和旅游需求的反弹。由于用户群的扩大和下午茶和零食等新消费趋势出现，其外卖配送量有所增加。美团在中国的外卖配送业务中占有约75%的市场份额。随着消费者在防控措施后恢复旅行出行，店内、酒店和旅游部门的预订量也很高。

字节跳动有限公司（Bytedance Ltd.）旗下的抖音等短视频平台正在抢占线上消费服务类别的市场份额。该平台通过推出新产品，对美团的店内业务构成挑战。但美团更多地迎合了那些寻求商家成交订单的客户。

此外，美团扩大了配送业务的利润率，这得益于最近就业环境疲软的情况下，规模不断扩大，骑手供应充足。在与社交媒体平台的竞争中，由于对APP用户的激励措施不断增加，这大大弥补了店内细分市场利润率的缩小。标普预测，2023年，核心本地商业的营业利润率将达到20%，刷新记录，2024年将则适度下降至16%。这一假设基于该公司将于从2024年年中开始为外卖骑手缴纳社保。

社区团购业务的亏损减少是导致EBITDA改善的重要因素。经过两年多的大量投资，美团现在是该板块的两大主导企业之一，与拼多多（Pinduoduo Inc.，PDD.US）并列。美团拥有近40%的市场份额。随着规模的增长，美团降低了团长佣金、用户奖励和单位履行成本，这提高了该业务的经济性。尽管在防控措施后需求疲软，但随着消费者有更多机会获得线下食品杂货渠道，该公司可以通过进一步减少此类激励措施，在未来两年内实现这一领域的盈利。当公司无法实现盈利时，标普预计该公司将会缩减该部分投资，但这种情况不太可能发生。标普维持标普的基本情况，即公司在2023-2024年将新举措部门的亏损每年减少30%。

标普预计美团将专注于盈利能力和现金流。美团在核心业务和重大新举措中越来越强调运营效率和盈利能力。在过去12个月里，该公司还表示愿意减少对加强自由经营现金流的新举措的投资和资本支出。这些做法与大多数在经济周期中运营的中国互联网公司保持一致。标普认为，这一重点在未来两年内不太可能改变。

标普预计美团在2023-2024年将实现强劲的EBITDA。评级公司的基本假设是美团的EBITDA将从2022年的113亿元人民币增长到2023年的276亿元人民币和2024年的304亿元人民币。预测表明，2023年剩余时间的顶线增长（topline growth）和利润率扩张将放缓。这反映较弱的消费者信心和第三季度的极端情况。

标普预计2024年收入增长约13%，EBITDA利润率从2023年的10.9%小幅下降至10.6%。在为骑手购买社会保险的过程中，新举措损失收窄可能会部分抵消食品配送利润率的下降(在标普的基本情况下为2024年年中)。尽管如此，实施细节和时间仍不确定。中国的经济增长放缓和就业环境疲软，可能会促使当局放慢外卖市场的政策指令。

剔除增量社保成本，该公司2024年的EBITDA可能至少比标普的基本情况高出15%-20%。标普预计，较长期而言，美团的盈利能力将基本保持稳定。美团及其竞争对手在中国的高增长阶段已经结束。不断增长的线上渗透率和中国经济增长放缓可能会拖累线上消费市场的前景。中国资本市场日益严格的反垄断监管和融资环境疲弱，不利于在收购和新投资上大举支出。

从长远来看，美团闪购（Instashopping）的发展将是一个关注点。美团对发展美团闪购 (零售产品按需送货服务)的兴趣可能会成为未来渗透到中国庞大的零售市场的增长引擎。该公司利用其建立的送餐骑手网络来扩展这项服务。然而，由于影响消费者习惯所需的高激励措施，该业务目前处于亏损状态。

美团拥有充足的资金缓冲。截至2023年6月底，该公司的非限制现金和短期投资约为1200亿元人民币，高于截至2022年底的1120亿元人民币。该公司在未来24个月内的到期债务有限，再加上强劲的自由运营现金流(FOCF，预计2023-2024年每年约为210亿至220亿元人民币），美团有相当大的财务缓冲来应对运营挑战，并满足其长期投资需求。标普相信，该公司将致力于保持其可观的净现金头寸。

在假设的最坏情况下，标普估计美团可能在2024年提供约150亿元人民币的FOCF，纳入了对到店业务的用户激励增加(这将使标普基本情况下35%的运营利润率减少5个百分点)和新计划的亏损，仅仅为了保持在2023年的约200亿元人民币的水平，而不会进一步收窄。

稳定展望是基于标普假设随着美团本地服务的持续增长，美团将实现15%左右的稳健收入和两位数的EBITDA增长。尽管面临来自新进入者的竞争，标普相信该公司将在未来24个月内保持其在中国的外卖和线上消费者服务市场的领先地位。

如果美团恢复针对新投资的更激进的财务政策，导致债务与EBITDA之比超过1.5倍，或导致自由运营现金流大幅下降，标普可能会下调美团的评级。

美团在中国核心本地商业中的竞争地位大幅削弱，也可能导致评级下调。迹象可能包括因为监管改革或来自其他线上平台的激烈竞争导致盈利能力大幅下降。

长远来看，如果美团能够显著扩大和加强其在核心本地商业领域的地位，并向许多小城市扩张，标普可能上调评级。表明这方面的迹象可能包括更强的流量货币化，以及在保持收入增长的同时降低用户和商家的激励措施。标普还预计，在这种情况下，美团将保持强劲的自由运营现金流产生和深厚净现金头寸。