标普：确认三峡集团“A”长期发行人信用评级，展望“稳定”

久期财经讯，9月23日，标普确认了中国长江三峡集团有限公司(China Three Gorges Corporation，简称“三峡集团”)“A”长期发行人信用评级。

稳定的评级展望反映了，标普对三峡集团在未来两年内将保持其在中国清洁能源供应领域的强势地位并产生稳定的现金流，同时严格控制其债务增长的预期。

三峡集团获得政府特别支持的可能性仍然非常高。该公司是中国最大的清洁能源供应商，并继续履行着重要的社会职能，如长江三峡段的防洪和航运服务。三峡集团100%国有企业，执行中央政府的命令，必要时将社会效益置于经济效益之上。

三峡集团通过市场化交易出售的发电量将稳步增长。2022-2023年，通过市场化交易出售的电力份额将从前几年的20%左右上升至40%以上。该变化是由于乌东德和白鹤滩水电站的投产，该水电站的发电量通过市场协商进行销售。因此，在中国深化电力行业改革的背景下，标普预计三峡集团经营业绩将更加不稳定，从而增加公司的行业风险。

与燃煤发电或可再生能源发电相比，三峡集团水电业务的数量和价格风险仍然不大。双边合同是与受电省份的电网公司而非零售商或终端用户签订的。对于市场交易量而言，电价以省内所有市场交易电量的平均价格为基础，并通过协商进行小幅调整。

标普相信，与煤炭和可再生能源等其他发电资源相比，三峡集团的水电在自由化市场中将更具竞争力。与风能和太阳能发电相比，水力发电没有碳排放，输出也更加稳定和可预测。水力发电的成本较低(约为每千瓦时0.3元人民币，而其他能源发电成本约为每千瓦时0.4元人民币)，该优势也增强了其竞争力。

标普认为，在未来两三年内，随着市场化交易显著增加，除水电外，可再生能源电力的定价和交易量风险也将日益增大。三峡集团的整体竞争力应与其他主要独立发电商(IPPs)相当。三峡集团的一些可再生能源电厂毗邻其大型水电厂，可以使其更方便地使用输电设施和储备能力。与同业相比，该公司在海上风电方面的投入也更大。随着全国范围内可再生能源发电能力的提升，这将为三峡集团的利用率带来一些优势。

三峡集团在可再生能源领域的扩张提高了其在资产定位和能源来源方面的多样性。该公司通过其子公司中国三峡国际股份有限公司(China Three Gorges International Limited，简称“三峡国际”)在南美、欧洲和南亚等海外市场的业务进一步拓宽了其收入来源。三峡集团是全球最大的水力发电公司，也是全球十大IPPs之一。

标普认为，在未来两到三年内，三峡集团不太可能出现实质性的去杠杆化。在此期间，随着该公司大规模可再生能源发电资产和环保业务的发展，其资本支出(capex)仍将居高不下。该公司上述业务的平均回报率低于大型水电站。标普预计，在预测期内，三峡集团的运营资金(FFO)与债务比率将徘徊在13%左右。

尽管如此，中国相对较低的利率和政府对可再生能源的偏好降低了三峡集团的融资成本，并使其再融资较为容易，尤其是通过大型国有银行。标普预计该公司未来两到三年的FFO现金利息覆盖率为5.0倍-5.5倍。

三峡集团未来24个月的评级展望为稳定，反映了标普对中国主权信用评级的展望。鉴于政府提供特别支持的可能性极高，标普对该公司的评级与主权评级同步变动。只要三峡集团能够保持至少“bb-”的独立信用状况(SACP)，标普的评级就会与主权评级同步。

在独立基础上，标普预计三峡集团的主要信用指标将在2024-2026年略有回升。在新的大型水电和可再生能源项目现金流的支持下，标普预计该时期的FFO与债务比率为13%-14%，FFO现金利息覆盖率约为5倍。

如果标普认为该公司获得政府特别支持的可能性降低，标普可能会下调三峡集团的评级。三峡集团的评级对标普对其SACP评估的变化具有弹性。

如果标普将对三峡集团SACP的评估从“bbb+”下调至“b+”或更低，标普也有可能下调三峡集团的评级。

如果三峡集团的FFO与债务比率接近9%，或FFO现金利息覆盖率接近3倍且没有复苏迹象，标普可能会下调对 SACP 的评估。造成上述变化可能会出现以下情况：

-在未来三到四年内，该公司在没有采取对策修复资产负债表的情况下，仍积极为新投资提供债务资金。

-监管变化影响了其大型水电站的现金流。

-水文或地质条件发生重大和永久性变化，降低三峡集团大型水电站的利用率。

-由于利率上升，该公司无法维持低再融资成本。

如果标普在未来24个月内上调对中国的主权评级，或对该公司SACP的评估从“bbb+”大幅上调至“a”，标普可能会上调三峡集团的评级。

如果出现以下情况，标普可能会上调其SACP至“a-”：(1)三峡集团能够将其FFO与债务比率维持在23%以上;(2)如果该公司追求更严格的资本支出，或者筹集大量股权以改善其资本结构。

环境因素是标普在对三峡集团进行信用评级分析时积极考虑的因素。该公司78吉瓦的水电装机容量是中国去碳化努力的重要贡献者。该公司拥有世界上最大的两座水电站，约占中国水力发电总量的20%。

鉴于大型水电项目能解决重大的洪水、灌溉和河流航道问题，政府法规大力支持中国的水电行业。

三峡集团还加大对非水电可再生能源的投资。标普估计这些项目对公司EBITDA的贡献超过 20%。该项目的收入可以对冲水文条件的影响，支持该公司更稳定的利润率。同时，该公司还可以获得更多的政策和融资支持。

此外，三峡集团还经营环保业务。公司每年预算约200亿元人民币，主要用于长江沿岸的公私合营的污水处理项目。

社会和治理因素对信用评级呈中性。三峡集团在支持水库区域内的大规模搬迁和恢复当地经济方面发挥着重要作用。这占了该公司水电站资本支出的很大一部分。

标普预计，随着公司环保业务的拓展，三峡集团将继续为保护长江生态环境做出贡献。特大型水电站对防洪、灌溉和航运也很重要。为此，三峡集团尤其在汛期将贡献更多的发电量。

三峡集团拥有完善的治理结构和严格的内部控制流程，以降低其投资风险。