标普：确认中旅集团“A-”长期发行人信用评级，展望“负面”

  久期财经讯，5月16日，标普确认了中国最大的免税零售商中国旅游集团有限公司(China Tourism Group Corporation Limited，简称“中旅集团”)的“A-”长期发行人信用评级。

  负面评级展望反映了中旅集团在未来12-18个月内可能无法像标普预期的程度降低债务杠杆。这可能是由于不断恶化的业务状况或关键财务的转移。

  评级确认反映了标普的观点，即中旅集团将在2025年和2026年去杠杆化。这将通过抑制扩张和偿还债务，以及随着免税和房地产业务的稳定来实现。

  标普预计中旅集团将在未来一到两年内降低支出，优先考虑去杠杆化而非扩张。该公司可能会在2026年保持审慎，并在商业环境显著改善后恢复一定程度的扩张。中旅集团在2024年减少了资本支出和收购活动。与前几年公司激进扩张的情况形成了明显变化。

  与此同时，中旅集团计划在2025年偿还10亿至20亿人民币的债务。因此，标普的基本假设是，在未来12-18个月内该公司调整后的债务与EBITDA比率将从2024年的3.8倍降至3.0倍。

  中旅集团在海南免税市场的地位依然稳固。该公司很可能加强了其在重要的海南市场地位。中旅集团是该省的市场领导者(占有90%以上的份额)。该市场占该公司EBITDA的一半以上。

  标普认为，中国免税市场仍在探底，该情况可能在今年下半年显现出来。标普预计，2024年中旅集团的海南免税销售额将下降27%。这可能是由于对代购活动的打击力度加大，游客结构发生变化以及消费者信心疲软。2024年该省的游客数量是防控前水平(2019年)的近1.2倍。然而，这一年的购物和销售仍然低于2023年。

  游客消费态度更加谨慎。尽管如此，海南3月份销售额下降5%表明降幅正在减小。目前，标普预计在2025年后期将会出现企稳迹象。中旅集团在海南的免税销售额可能会出现中等个位数左右的下降。

  标普预计，中旅集团机场免税销售额将在2025年将再创佳绩，销售额可能继续保持2024年9%的增长率。

  中旅集团可能受益于中国更加宽松的签证政策。中国政府在2024年将可免签在中国停留超过两周的国家数量从8个增加到38个，此外还延长了免签过境停留时间。

  该国际访客增长势头将持续到2025年，并可能持续到2026年。2025年第一季度进入中国的国际访客量超过了2019年同期。鉴于中旅集团在中国大多数机场都有业务布局，这将使其受益于这一趋势，从而部分抵消海南市场目前面临的压力。

  波动的房地产行业正在减缓中旅集团的去杠杆化进程。该公司2024年的房地产业绩尤其疲弱，标普估计EBITDA较上年同期减半。

  中旅集团通常每年交付一到三个房地产项目。这意味着该部门的业绩可能会逐年出现大幅波动。2024年的项目表现尤为不佳，利润率低于典型项目。

  标普预计房地产业务的EBITDA将在2025年和2026年大幅反弹。这两年项目交付主要集中在海南，利润率较高。因此，标普预计该部门的EBITDA将从2024年的9亿元人民币至10亿元人民币增加到2025年的约10亿元人民币。

  旅游相关业务可能中等增长。2025年，中旅集团的酒店和主题公园业务可能会保持7%-8%的年增长率。这一增长将受到消费者在基于体验的消费上增加支出的意愿以及中国政府的刺激措施(如发放休闲消费券)。标普预测该部门将在2025年为EBITDA的增长贡献1亿至2亿元人民币。

  标普的基本假设，即免税业务将在未来12个月内趋于稳定，机场免税零售业务的增长将抵消海南销售额的下降。与此同时，房地产利润率可能会在2025年恢复。

  标普预计中旅集团将降低支出，优先考虑去杠杆化而非扩张。这可能会在未来12-18个月内将杠杆率从2024年的3.8倍降至3.0倍。

  如果出现以下情况，标普可以在未来12-18个月下调中旅集团的评级:

  中国的免税市场比标普预期的更不稳定，市场在未来12个月内未能企稳;或者

  公司去杠杆化3.0倍以下的意向减弱，这可能表现在房地产建设或收购支出高于标普的基本情况中看出。

  如果政府提供特别支持的可能性减少，标普可能会下调中旅集团的评级，但是上述情况发生的可能性较低。如果该公司的子公司香港中旅(集团)有限公司(China Travel Service (Holdings) Hong Kong Ltd，简称“香港中旅集团”)作为中国香港特区和澳门特区居民的唯一签证处理和管理实体的政策角色发生变化，或者如果这项业务从集团中分离出来，其评级可能会发生调整。

  如果中旅集团的免税业务趋于稳定，同时房地产利润率恢复，并且公司采取严格的财务政策，使得债务与EBITDA比率在未来12 - 18个月内低于3.0倍，标普可能会将评级展望调整为稳定。