惠誉：确认豫资控股集团“A”长期本外币发行人评级，展望稳定

  久期财经讯，8月14日，惠誉评级已确认中资企业中原豫资投资控股集团有限公司（Zhongyuan Yuzi Investment Holding Group Co., Ltd.，简称“豫资控股集团”）的长期外币和本币发行人违约评级为“A”，展望稳定。

  惠誉同时确认由豫资控股集团的子公司中原志诚有限公司（Zhongyuan Zhicheng Co., Ltd.）发行的票据的评级为“A”。该票据由豫资控股集团提供无条件及不可撤销的担保。

  此次评级确认反映了惠誉对于豫资控股集团在河南省城市发展和产业投资中发挥政策作用、对河南省政府具有战略重要性的看法保持不变。

  惠誉将豫资控股集团视为河南省政府的政府相关企业。惠誉采用《政府相关企业评级标准》对豫资控股集团进行评级，并采用《公共服务类营收支持企业评级标准》评定该公司的独立信用状况。

  关键评级驱动因素

  支持得分评估结果“非常确定”

  惠誉认为，必要时河南省政府“非常确定”会为豫资控股集团提供额外支持，反映了豫资控股集团在《政府相关企业评级标准》下的支持得分为45分（满分60分），该评分基于惠誉对于河南省政府对豫资控股集团的支持责任和支持动机的评估结果。

  支持责任

  决策和监管“很强”

  豫资控股集团受河南省政府严格控制，河南省政府通过河南省国有资产监督管理委员会全资拥有豫资控股集团。该公司的董事会和高管由政府任命，其重大事项（包括战略发展及大规模资本支出和融资规划）需经政府审批。豫资控股集团定期向政府报告财务表现、债务状况、还款计划和项目进展。

  支持先例“强”

  豫资控股集团持续获得政府以资金和资产注入等多种形式提供的支持。2024年，豫资控股集团获得6.17亿元人民币的补贴，约占其EBITDA的19%左右。这有助于公司维持财务状况。截至2024年末，河南省国资委注资2.5亿元人民币，实收资本增至100亿元人民币。豫资控股集团还获得了5.82亿元人民币的政府专项资金，主要用于其城乡发展业务。

  支持动机

  维持政府政策职能“强”

  豫资控股集团在推进河南省城镇化进程方面发挥着至关重要的作用。该公司是河南省唯一一家保障房项目统贷统还融资平台，通过参与政府和社会资本合作（PPP）基础设施项目来支持省内的城镇化发展。此外，豫资控股集团还被指定为运营和管理政府投资基金的机构，负责将市场资金引导到与政府战略密切相关的重点产业。

  豫资控股集团的项目投资覆盖河南省全部18个地市，在省内的影响力很强。惠誉认为，豫资控股集团若出现财务违约可能会扰乱重要基础设施的融资，并危及其监管的投资基金。其他企业或在政府的指导下介入以缓解影响，但考虑到豫资控股集团的覆盖面广、业务规模大，其他企业很难完全取代豫资控股集团。

  蔓延风险“很强”

  豫资控股集团是河南省资产规模最大的政府相关企业之一。该公司是境内外债券市场上的常规发行人，近年来从国有银行和资本市场举借了大量债务。截至2024年末，豫资控股债务为1811亿元人民币，其中约49%是通过国家政策性银行的集中借贷机制以优惠利率和更长期限筹集的。因此，豫资控股集团若违约将削弱当地其他政府相关企业的融资渠道。

  独立信用状况

  独立信用状况为“b”：惠誉基于该公司“中等”的风险状况和“b”的财务状况，评定其独立信用状况为“b”。惠誉通过豫资控股集团的调整后净债务/EBITDA比率及流动性覆盖率与同业进行对比分析，将其独立信用状况评定为“b”。

  风险状况：“中等”

  惠誉评定豫资控股集团的风险状况为“中等”，反映了其对以下因素的综合评估：

  收入风险：“中等”

  收入风险评估结果反映了“中等”的需求和定价特征。由于行业疲软，工程和建筑部门的收入持续下降，影响了整体收入增长。然而，豫资控股集团多元化的收入来源减轻了单一部门收入较低的影响，豫资控股集团的业务与与河南省的经济发展密切相关，惠誉认为河南省的经济发展前景稳健。豫资控股集团还获得了稳定的年度政府财政补贴。

  “中等”的定价特征反映了其非统贷统还业务的定价具有一定灵活性，且政府补贴稳定。

  支出风险：“中等”

  惠誉对豫资控股集团支出风险的评估反映了其“中等”的运营成本、供应风险和投资规划。豫资控股集团拥有明确的成本驱动因素。资源和劳动力供应充足。得益于受省政府直接监管，该公司的投资规划机较为完善且执行往绩良好。

  负债和流动性风险：“中等”

  惠誉评定豫资控股集团的负债和流动性特征为“中等”。豫资控股集团大部分的债务为长期债务，截至2024年末，一年内到期债务占调整后总债务16%左右。该公司面临的外币风险敞口有限。此外，豫资控股集团还拥有良好的债券市场融资渠道，并与国有银行和商业银行建立了良好的关系。惠誉认为该公司的再融资风险有限。

  财务状况“b”

  尽管由于子公司亏损，2024年的净利润为负，但豫资控股集团的EBITDA仍然强劲。2024年，调整后的净债务/EBITDA约为51倍，该水平与豫资控股集团作为集中融资平台的作用相一致。惠誉预计这一指标只会略有改善，因为该公司的总债务可能会保持稳定，盈利能力预计将在未来五年适度增长。稳定的债务水平是由于每年的再贷款还款，这将在很大程度上抵消为资本支出筹集的新债务，因而得出其杠杆率为“b”。

  惠誉评估的是总利息覆盖率，而不是债务偿还覆盖率，因为大多数债务都可能被再融资。0.9倍的总利息覆盖率属于“b”区间，而2025年的流动性覆盖率为3.9倍属于“aa”区间。

  债务评级

  豫资控股集团的高级无抵押票据的评级与其长期外币发行人违约评级相同。该等票据由豫资控股集团的全资子公司中原志诚有限公司（Zhongyuan Zhicheng Co., Ltd）发行，并由豫资控股集团提供无条件、不可撤销的担保。

  若惠誉对豫资控股集团的发行人违约评级采取任何评级行动，亦将对该等票据采取同等的评级行动。

  同行分析

  惠誉将中国省级公共部门GRE，如山东省财金投资集团有限公司（Shandong Finance Investment Group Co., Ltd.，A/稳定）和河南投资集团有限公司（Henan Investment Group Co., Ltd.，A/稳定）视为可比同行。两家企业的评级反映了其在各自省份的政策作用。尽管河南投资集团的SCP被评估为“bb”，高于豫资控股集团，但这两个实体的IDR都是由“非常确定”的相同支持评分驱动。

  发行人简介

  豫资控股集团成立于2011年，是河南省政府在提高城镇化水平的进程中开展保障房项目的主要投融资平台。豫资控股集团还通过基金投资支持河南省重点产业发展。同时，该公司还从事其他衍生性业务，包括工程建设、担保和咨询、商品贸易、燃气销售等。豫资控股集团是河南省最大的功能性政府相关企业之一，截至2025年3月末，其总资产为3377亿元人民币。

  关键评级假设

  惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2020至2024年历史数据，2025至2029年的情景假设：

  - 2025年至2029年间，运营收入平均每年增长1%，反映出支持大多数业务部门的区域经济增长中等，而工程和建筑收入以及利息收入继续下降。

  - 2025年至2029年间，运营支出平均每年增长1%，与收入增长保持一致。

  - -2025年资本支出约70亿元人民币。然而，预计在预测期内不会出现重大的净资本外流，因为预计资本支出将被偿还转贷资金的现金流入完全抵消。

  - 总债务保持稳定。

  评级敏感性

  可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

  - 整体支持度得分降至45分以下。

  可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

  - 惠誉上调关于河南省政府向豫资控股集团提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的看法