会稽山 | 业绩高增之下有隐忧

气泡黄酒快速增长

  作者 | 胜马财经 辛子墨

  编辑 | 欧阳文

  近日，会稽山绍兴酒股份有限公司发布了2025年报。数据显示，2025年全年，会稽山实现营业收入18.22亿元，同比增长11.68%；归属于上市公司股东的净利润2.45亿元，同比增长24.70%；扣非净利润为2.35亿元，同比大增32.06%，基本每股收益0.52元。营收规模创下历史新高，扣非净利润也达到了上市12年来的最高水平。从单季度数据来看，第四季度表现尤为突出，实现单季营收6.10亿元，归母净利1.28亿元，同比大增53.6%，贡献了全年利润的半数以上。

  从业绩驱动力来看，公司“高端化、年轻化”双轮驱动战略成效显著。全年酒类业务实现营收17.69亿元，同比增长11.79%，占总营收的97.1%，其中黄酒业务占主营业务收入的89.08%，核心地位稳固。分产品看，中高档黄酒实现营收11.42亿元，同比增长7.3%，毛利率达67.33%，是公司的营收主力与利润基石；以气泡黄酒为代表的普通黄酒及其他酒实现营收6.27亿元，同比增长21.01%，成为业绩增长的又一引擎。截至2025年底，以气泡黄酒为代表的爽酒系列仅用两年时间就成长为“亿级大单品”。区域分布上，公司仍高度依赖浙江大本营市场，该区域销售收入10.43亿元，占总销售收入58.98%。

  不过，亮眼的业绩背后同样存在不容忽视的隐忧。首先，销售费用激增，增长质量有待观察。2025年公司销售费用高达4.73亿元，同比大增42.67%，销售费用率攀升至26%左右。尽管费用增长推动了规模扩张，但费用增速显著快于营收增速，净利润增长在相当程度上依赖于高昂的营销投入，这种高投入模式的可持续性值得关注；其次，现金流承压，分红力度明显下降。受广告宣传费用等现金支出增加的影响，公司经营活动产生的现金流量净额同比减少27.7%。2025年度利润分配预案为每10股分红3元，现金分红总额从前一年的1.88亿元降至1.41亿元，分红率从95%大幅回落至57%；再者，全国化进程仍然缓慢。截至2025年前三季度，公司在非江浙沪市场的收入占比不足15%。相比之下，竞争对手古越龙山在区域外市场拓展上更为积极，已成立西南分公司并推出区域定制产品。此外，黄酒行业内部竞争加剧，外部又面临米酒、清酒等新兴品类的分流挑战。

  展望2026年，会稽山提出了“力争酒类销售实现两位数增长”的经营目标。在当前销售费用已处高位、全国化瓶颈尚待突破的背景下，公司能否实现从“规模扩张”到“盈利质量提升”的良性转变，将是检验会稽山长期投资价值的关键。

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