阿里季绩深度复盘：千亿级投入下的战略取舍

  5月13日盘后，阿里巴巴（09988.HK）（下称“阿里”）公布了截至2026年3月31日止的2026财年第4财季业绩及2026财年业绩。

  值得玩味的是，从账面看阿里利润翻了一倍，归功于利息收入和投资净利润的上升；若扣除这些干扰，第4财季非会计准则净利润实际下滑近100%，至不到1亿元，自由现金流甚至转负。

  但利润端分化并未改变投资者做多的情绪。

  阿里巴巴（BABA.US）隔夜大涨8.18%，截止发稿港股涨超4%，表现强于同日公布业绩、非会计准则净利润双位数增长的腾讯（00700.HK），究竟为何？

  利润“失血”换AI“造血”

  截至2026年3月31日止的2026财年第4财季，阿里实现季度收入2,433.80亿元（单位人民币，下同），同比增长2.93%。管理层则强调，剔除高鑫零售和银泰的收入，同口径下收入增长11%。

  阿里的3月财季账面净利润为254.76亿元，同比增长105.75%，但需要注意的是，主要因为投资收益及利息收入按年增加超400亿元。

  如果不考虑这些一次性干扰，阿里的季度经调整EBITDA按年下滑60.67%，至164.35亿元；经调整EBITA按年下滑84.36%，至51.02亿元；非会计准则净利润按年下滑99.71%，至0.86亿元。

  管理层介绍，经调整利润下滑主要因其对技术业务、电商和用户体验的战略投资，这部分被消费管理服务在云业务的持续增长以及各业务运营效率提升所带来的经营业绩改善部分抵消。

  3月财季，阿里来自经营活动的净现金流入为94.10亿元（上年同期为275.20亿元）；自由现金净流出173亿元，而上年同期为净流入37.43亿元。管理层表示，正将经营现金流再投资，以增强阿里在AI领域的竞争优势。

  CFO徐宏在业绩发布会上提到，过去一年阿里在AI领域进行了非常大规模的投资，因此自由现金流为负数。

  2025财年和2026财年，阿里巴巴的资本开支分别为859.72亿元及1,260.63亿元人民币，主要用于：云业务和电商业务相关的电脑等设备购置和数据中心建设相关支出；因购置物流服务和直营业务设施相关支出，以及因建设企业园区和办公设施而购买土地使用权相关支出。

  这种“以利润换空间”的策略并非短期行为，CEO吴泳铭透露，未来三年的资本开支超过此前承诺的3,800亿元。

  展望未来两年，阿里管理层表示仍会继续进行AI投资，目前经营现金流入主要来自淘宝和天猫，这部分现金流非常稳定，而即时零售的亏损未来将大幅收窄，国际业务有望扭亏为盈，将可支持其AI投入。

  此外，阿里持续对云基础设施的投资将增加AI和云服务收入，加上进一步提升这些业务的盈利能力，期望能带来更高的净现金流入，以支持其对AI的进一步投入。

  核心电商：CMR背后的“明降暗升”与即时零售突围

  在核心电商板块，阿里正通过“补贴换增长”的策略稳固基本盘。

  3月财季，中国电商集团收入同比增长5.96%，至1,222.20亿元。表面上看，核心指标客户管理收入（CMR）仅微增1.17%，但这一数据受到了会计处理的干扰。

  管理层提到，为帮助商家发展业务并提高支出意愿，阿里升级了针对特定商家的业务发展计划。根据该计划，平台对这些商家的补贴水平与其在平台的营销支出直接挂钩，若剔除该计划对收入的抵减影响，同口径下的客户管理收入实际同比增长8%。即时零售业务季度收入同比增长57.20%，达到199.88亿元，得益于订单结构优化和客单价提升，该业务的单位经济效益（UE）正在显著改善，有望在新财年结束前实现UE转正。

  国际业务与股东回报

  阿里国际数字商业集团（AIDC）3月财季收入同比增长5.51%，至354.29亿元，管理层表示，得益于物流优化和运营效率提升，该分部的调整后EBITA亏损同比大幅收窄，接近盈亏平衡。

  阿里云：AI商业化拐点确立，全栈技术兑现红利

  如果说电商是阿里的“现金牛”，那么云业务则是其“增长极”。

  云智能集团季度收入增长加快，同比增长38.17%，至416.26亿元，分部EBITA同比增长56.86%，至37.96亿元，经调整EBITA利润率按年提升了1.09个百分点，按季提升了0.08个百分点，至9.12%。

  吴泳铭在业绩发布会上表示，阿里的AI已度过初始投资阶段，并实现了大规模商业化，他从四个方面进行了论述：

  1）AI与云商业化的拐点已到。第4财季，阿里云智能集团AI相关产品的年化收入已超过358亿元，继续保持三位数增长，AI相关产品收入目前占云智能集团外部收入的三成，预计大约一年内，AI相关产品收入将跨越50%的门槛，成为驱动云业务收入增长的主要引擎。

  他预计，云智能集团的外部收入增长会在未来几个季度继续加速，超越当前40%的增速。AI正驱动阿里云整体业务全面升级，从传统的计算和存储转向模型即服务和智能体服务。

  他表示，看到AI模型和应用服务收入呈指数级增长，这是由基础模型服务和AI原生软件共同驱动的新收入引擎。

  在过去三个月，随着企业客户加速从简单任务转向生产机规模和复杂工作负载，其模型服务平台上的Token消费量环比大幅增长，推动模型及应用服务在百炼平台上的需求持续增长。他预计，包括百炼平台在内的模型及应用服务年化经常性收入（ARR）将在6月财季超过100亿元，并在年底前超过300亿元。

  在回答分析员问题时，吴泳铭还提到，模型和应用服务收入数据包括两部分，一部分为百炼平台上MaaS的API调用收入，另一部分为AI软件订阅收入，目前大部分收入为API调用收入。他还提到调高了单位Token的价格，效果良好，需求依然旺盛且持续增长。MaaS的毛利率会高于IaaS，他指出，随着推理技术的不断发展进步，单服务器、单卡的Token容量持续产生叠加效应，同时随着模型能力在未来一两年持续增强，模型价格也将继续提升，因此该项业务在未来几个季度的快速增长将对其整体毛利率带来正面影响。

  此外，管理层在To B端看到更高的付费意愿，因此大部分基础设施资源都投入到To B端。

  2）阿里的AI基础设施支持的全栈技术，构成持久的护城河。

  平头哥自研的GPU芯片已实现规模化量产，超过60%的算力已服务于互联网、金融和自动驾驶等垂直行业的外部客户。吴泳铭认为这种自给自足同时又能向外供给的结构性优势有利于其收入增长和毛利率提升。而且其云产品正加速AI化升级，智能体工作负载的激增显著提升了围绕CPU、存储和容器构建的传统云产品的需求，其正将传统云产品升级为适合Agent时代的基础设施产品。

  在业绩中，阿里提到平头哥超过10万卡真武PPU已部署在阿里云公共云平台，超过30家车企及自动驾驶公司正基于此芯片开展智能驾驶研发。

  3) 阿里已构建从AI Native软件到Agent生态的完整闭环，新成立的ATH（Alibaba Token Hub）将持续推出新产品，打通生活与工作流，更在AI原生软件与Coding Agent取得突破性进展。千问大模型在推理、编程和Agentic场景上持续迭代升级。在To B场景，阿里推出多款企业服务产品，涵盖智能办公、AI Coding、企业运营等；To C方面，千问app于5月7日全面打通淘宝天猫的电商服务能力，至此，千问App已深度融入淘宝、支付宝、高德、飞猪等生态。

  4）在大消费与集团整体层面，将更注重投入的长期价值。

  核心风险：四大不确定性与成本压力凸显

  阿里的AI巨额投入并非毫无悬念，仍面临四大核心风险与显著的成本压力。

  首先是竞争加剧，国内云AI市场竞争白热化，华为、百度、字节跳动等企业持续加码，价格战与技术战并存，阿里需持续投入以维持领先地位，盈利压力或进一步加大。

  其次是AI商业化不及预期，虽然当前AI收入高增，但大规模盈利仍需时间，若企业客户AI需求放缓、付费意愿下降，或技术迭代不及预期，将直接影响AI战略落地。

  第三是投资回报周期长，AI算力、模型研发、生态构建均需长期巨额投入，资本开支高企，短期难以盈利，现金流压力与盈利波动风险将长期存在。

  第四是行业物理限制与成本通胀，吴泳铭特别提到，未来三年甚至五年，芯片、内存以及支持所有需求增长所需的物理设备的生产能力都存在物理限制，在这种稀缺背景下，今年部署一台新服务器的成本是去年的两倍，成本通胀率显著。

  不过，吴泳铭也表示，阿里在算力资源采购上仍有一定的议价力，且长期来看，服务器等资产的重置成本上涨将对云服务的资产定价产生正向牵引作用，叠加MaaS业务的高毛利属性，有望对冲成本压力，推动整体毛利率提升；同时，阿里“没有一张卡是闲置的”，算力利用率的提升也将优化投资回报效率，降低长期投资风险。此外，行业内通过vLLM框架优化、模型量化等技术手段，可有效提升算力利用率、降低推理成本，这也将为阿里缓解成本压力提供支撑。

  结语：阵痛过后，AI能否撑起阿里的下一个增长周期？

  阿里的2026财年第4财季业绩，本质上是一份“战略取舍”的成绩单——公司主动放弃短期盈利与现金流的好看数据，选择以阵痛为代价，全力押注AI商业化的未来，而其股价在绩后不跌反涨，或反映资本市场也支持这一取态。

  从管理层的布局来看，阿里已清晰划分“现在”与“未来”：淘宝、天猫为核心的电商基本盘，承担着稳定现金流、支撑AI投入的重任；云AI为核心的未来赛道，承载着突破增长瓶颈、抢占行业话语权的希望，而当前的核心目标，是保持高于市场平均水平的增长速度，抢占更大的市场份额，巩固市场地位，提升利润率则暂时退居次要位置。

  吴泳铭口中的“AI商业化拐点”，并非空洞的概念，而是有358亿AI相关产品年化收入、30%云收入占比、平头哥GPU规模化量产、百炼平台快速增长等实打实的数据支撑。但拐点不等于终点，阿里的AI豪赌仍面临竞争、需求、回报周期、成本通胀四重考验，未来1-2年，或是AI战略的关键验证期：AI收入能否如期突破50%占比？平头哥GPU能否进一步扩大市场份额、提升毛利率？千问生态能否实现大规模商业化落地？成本通胀压力能否被有效对冲？

  文：吴言