双汇发展狂撒超50亿，营收连跌5年还敢这么豪？

  摘要：分红98.42%！

  来源：朝阳资本论

  作者：没有坏玉米

  图源：互联网

  “营收连降五年，利润却创了新高。”这大概是双汇发展（000895.SZ）2025年年报最矛盾的注脚。

  592.74亿元的营收，同比微降0.48%，已是连续第五年下滑；归母净利润51.05亿元，同比增长2.32%，反倒稳住了。

  更让投资者心安的是全年分红——累计现金分红预计约50.24亿元，占2025年归母净利润的98.42%。

  但这份财报里藏着的，远不止“现金奶牛”这一个标签。

  肉类总外销量342万吨，同比增长7.81%；新兴渠道销量激增31.1%，占比突破22%；禽产业下半年扭亏为盈——这些数字拼凑出的，是一家老牌消费巨头在行业寒冬里的挣扎与突围。

  而最让人好奇的是：营收在跌，钱却赚得更多，这钱到底从哪来的？连续五年高分红，是底气十足还是无奈之举？

  当“以量换价”成为2026年的主旋律，双汇发展的利润还撑得住吗？

  卖什么？卖给谁？双汇的“双轮驱动”与全产业链布局

  你以为双汇只是“卖火腿肠的”，那就太小看它了。

  其真正的商业模式，是“屠宰+肉制品”的双轮驱动，外加一条从饲料到餐桌的全产业链。

  图源：公司2025年年报

  先说屠宰。2025年，双汇屠宰了1314万头生猪，平均每天处理3.6万头。

  这些猪肉一部分以冷鲜肉、冷冻肉的形式，通过商超、农贸市场、生鲜电商卖给消费者；另一部分则成为第二块业务的原材料。

  这个板块贡献了49%的营收，但毛利率只有4.94%，属于典型的“薄利多销”生意。

  真正赚钱的，是肉制品。

  火腿肠、培根、午餐肉、卤味，这些贴着“双汇”标签的包装食品，2025年贡献了235亿收入，占总营收的40%，毛利率却高达37.05%。

  这说明，每卖出一块钱的肉制品，公司能赚三毛七的毛利。用行话讲，是“利润压舱石”——营收占比不到一半，利润贡献却超过九成。

  除此之外，还有一块正在崛起的“其他业务”。

  禽产业、生猪养殖、禽类屠宰，2025年收入突破120亿元，同比增长21%，占总营收比重首次超过20%。这块业务的毛利率目前只有3%-4%，但2025年下半年禽产业已扭亏为盈。用管理层的话说，这是“公司未来的增长极”。

  下游的销售网络同样值得策一策。

  百万级终端网络，覆盖除新疆、西藏外的全国大部分地区，多数省份朝发夕至。2.2万家经销商，2025年净增1563家。从一线城市的会员超市到县城的社区便利店，双汇的产品几乎无处不在。

  简单来说，双汇干的是一桩“两头在外”的生意：上游连着养猪户和饲料厂，下游通着亿万消费者的餐桌。中间靠的是规模、品牌和渠道。

  2025年，这架马车跑出了342万吨的总销量，同比增长7.81%。货卖得更多了，钱赚得也更多了——只是营收账面上，数字还在往下掉。

  钱从哪来？成本托底，渠道开路，养殖减负

  营收下降0.48%，净利润反而增长2.32%。这组矛盾数据背后，藏着几个耐人寻味的细节。

  最直接的推手是成本红利。

  2025年，国内生猪价格处于历史低位，全年均价14.44元/千克，创2019年以来新低。

  图：广发证券研报

  对于双汇来说，猪价跌了，原材料采购成本就降了。肉制品业务的吨均经营利润因此维持在4736元的历史高位，同比微增0.8%。屠宰业务虽然头均单价下滑，但成本红利支撑下，经营利润率反而同比提升了0.22个百分点。

  简单说：猪价跌，双汇赚。

  另一个推手是渠道变革。

  2025年，双汇肉制品在新兴渠道的销量达到30.1万吨，同比增长31.1%，占比从16.2%提升到22.1%。

  这些新兴渠道包括即时零售（美团、饿了么）、零食量贩店（零食很忙）、会员超市（山姆、Costco）、社区团购。

  在传统商超流量下滑的背景下，这些新渠道成了双汇的“第二增长曲线”。仅零食渠道一个赛道，双汇就通过定制化产品和总对总战略合作，实现了快速放量。

  养殖板块的减亏也功不可没。

  2025年，双汇以猪、鸡养殖为主的“其他业务”营业利润亏损收窄至0.8亿元，而2024年同期亏损3.7亿元。生猪出栏量同比增长176%，肉鸡出栏量增长15.4%，养殖技术指标改善，产能利用率提升。

  虽然还没盈利，但亏损大幅收窄，不再拖累整体利润。

  这三个因素叠加，撑起了2025年的利润增长。

  但硬币的另一面也值得关注。

  第四季度，公司单季营收同比下降5.1%，归母净利润下降3.26%。

  终端需求或渠道去库存的压力，并没有消失。应收账款同比激增65.85%至4.54亿元，应收账款周转率从242.69次降至163次。

  货卖出去了，钱没全收回来——下游渠道的回款压力正在加大。

  高分红背后的“增长焦虑”与转型豪赌

  最让投资者振奋的，还是那份分红方案。

  2025年中期，双汇每10股派发现金红利6.50元（含税），合计派现约22.52亿元；年度利润分配方案，拟每10股派发现金红利8元（含税），合计派现约27.72亿元。

  两笔分红相加，全年分红总额约为50.24亿元，占当年归母净利润的98.42%，是其连续第五年分红率超过95%。

  在利率下行、高息资产稀缺的当下，这种“现金奶牛”属性，无疑是吸引机构投资者的核心筹码。

  但高分红背后，藏着两个问题，折射出双汇的增长焦虑与转型压力。

  第一个，钱都分完了，拿什么投入未来？

  98%的分红比例，意味着公司几乎将当年赚到的全部利润都分给了股东。

  在行业正处于“效率与技术竞争”的关键阶段，留存资金不足，可能制约中长期投入。尤其是养殖业务还在亏损，新渠道建设需要费用，研发投入需要资金。

  另一个问题是，2026年的利润，还能撑住吗？

  图：公司2026年3月24日投资者调研记录

  公司在投资者调研交流中明确提出，2026年肉制品业务将转向“量利兼顾、以量为主”。同时预计2026年肉制品吨均经营利润可能低于2025年，但仍可能是历史较高水平。

  这个策略调整有其现实考量。2025年，肉制品销量虽然逐季改善，但全年仍同比下降3.8%；新兴渠道虽然增长迅猛，但占比仅22.1%，尚不足以完全对冲传统渠道的下滑。

  在消费需求疲软、行业竞争加剧的背景下，主动“以价换量”或许是最务实的选择。但代价也很清晰：利润增速可能进一步承压。

  从长远来看，双汇的盈利稳定性仍依赖三大支撑：

  短期，肉制品依然是基本盘。虽然2025年销量下滑，但37%的毛利率和接近50亿元的利润，提供了足够的缓冲垫。

  中期，新兴渠道能否持续高增长，决定了公司能否对冲传统渠道的下滑。

  长期，禽产业能否扭亏为盈、预制菜能否跑通商业模式，决定了双汇能否穿越周期。

  图：双汇发展市值

  而当下的问题是：这家连续五年高分红的“现金奶牛”，能否在“以量换价”的转型路上，既守住市场份额，又稳住利润底线？