董登新：美股做大做强仅用40年

美国股市做大做强仅用40年

——美股40年：大进大出、大浪淘沙

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新教授

其实，40年前的美国股市也很弱小，不堪一击，它也并不是我们大家想像的很强大。1954年12月31日，道指（DJIA）首次突破400点；1959年1月2日道指首次突破500点；1972年11月14日道指收盘首次突破1000点。那时的美国股市就是一只“丑小鸭”，并没有大家夸赞的那么风光！

1981美国股市总市值首次突破1万亿美元，折合人民币7万亿元，尚不及2006年中国A股总市值。也就是说，1980年以前的美国股市，不仅规模狭小，而且散户交易占比达到70%以上，股市运行也没有形成固有规律。换句话说，1980年以前的美国股市没有任何研究价值，因为美国股市真正的做大做强，是从1980年代开始的。

为什么美国股市从1980年代才开始不断做大做强，并能形成长达十年周期的慢牛、长牛？原因主要有两个：第一，美国私人养老金异军突起；第二，美国公募基金开始规模扩张。这两大长期机构投资者既是美国股市“去散户化”的利器，同时也是美国股市十年一个轮回的“慢牛”、“长牛”最重要长期资金支持。

自1980年代以来，美国股市经历了四轮“慢牛”，每一轮“慢牛”持续时间大约为十年左右。此前，

（一）第一轮慢牛（1980年代）：IPO开始加速扩容

我们知道，20世纪70年代，欧佩克（OPEC）两次大幅度提高石油价格，给刚步入后工业化社会的西方国家带来了巨大冲击，1973——1983年期间，西方各主要资本主义国家出现了经济低增长及高失业率与严重通货膨胀同时并存、恶性循环的新现象，这就是所谓的“经济滞胀”现象。其中，受冲击最大的国家便是美国。

20世纪80年代，里根担任美国总统（1981年1月20日至1989年1月20日），他采用供应学派及货币学派的理论，1981年2月提出了一揽子经济复兴计划，主要包括减税、消减联邦政府开支、减少政府对经济的干预，严格控制货币供应量，后来美国经济很快走出了滞胀困境。为此，人们甚至将里根改革的一套理念称之为“里根经济学理论”。这便是美股第一轮慢牛的宏观基本面。

1981年，美国私人养老金与美股总市值双双站上1万亿美元大关，美国公募基金净值仅为2400亿美元。1981年11月，401（K）计划横空出世，美国私人养老金计划从大中型企业逐渐向小企业扩面，私人养老金迎来跨越式发展新时代。由于私人养老金以投资公募基金为主，因此，私人养老金大发展，直接驱动美国公募基金快速扩容；二者一道又为美国股市提供了庞大的长期资金来源，并共同支撑了后来美国股市长达十年的慢牛、长牛。

1987年1月8日，道指收盘首次突破2000点，从1972年11月14日首破1000点，至此花了14年时间，道指翻番，累计上涨了1000点。

1987年8月25日，道指创出历史最高记录2746点。随后股市持续下跌，10月20日道指跌至最低点1616点。这一轮“短熊”持续不到两个月时间，累计下跌超过1000点。并重拾新一轮“慢牛”通道。

1989年8月11日，道指再次刷新历史记录，最高上摸2747点；

1980年至1989年期间，美国三大股市共有1982家公司完成IPO，这是美国股市快速扩容时期。

（二）第二轮慢牛（1990年代）：“大进大出”、大浪淘沙

20世纪90年代，克林顿担任美国总统（1993年1月20日至2001年1月20日），这十年是互联网在美国兴起，随后野蛮生长并走向泡沫化的十年，克林顿称之为“新经济”年代。这十年，道指从3000点附近起步，直冲11000点，连续攻克8道整数关口。这是一轮长达12年的长牛、慢牛！

20世纪90年代，这十年也是美国股市“大进大出”、大浪淘沙的十年，自1996年后，美股首次步入“每年退市公司数超过当年IPO数”的全新时代。

1991年4月17日，道指收盘首破3000点大关；

1993年，美国私人养老金与美股总市值首次双双站上5万亿美元，公募基金净值首次突破2万亿美元大关，这是十分巧合的一组数据。

1995年2月23日，道指收盘首破4000点大关；

1995年11月21日，道指收盘首破5000点大关；

1996年10月14日，道指收盘首破6000点大关；

1996年，美股总市值首次超过美国GDP（8万亿美元），这是一个重要的分水岭。

1997年2月13日，道指收盘首破7000点大关；

1997年7月16日，道指收盘首破8000点大关；

1998年5月6日，道指收盘首破9000点大关；

1998年，美国私人养老金与美股总市值首次双双突破10万亿美元，公募基金净值首次突破5万亿美元。

1999年3月29日，道指收盘首破10000点大关；

1999年5月3日，首指收盘首破11000点大关。

2000年1月14日，道指创下历史最高记录11750点，本轮长达12年的“慢牛”终结。随后步入本轮熊市通道。

20世纪90年代中后期，NASDAQ互联网泡沫更疯狂：

1995年7月，NASDAQ指数首次站上1000点；

1997年7月11日，NASDAQ指数首破1500点；

1998年7月16日，NASDAQ指数首破2000点；

1999年1月29日，NASDAQ指数首破2500点；

1999年11月3日，NASDAQ指数首破3000点；

1999年12月3日，NASDAQ指数首破3500点；

1999年12月30日，NASDAQ指数首破4000点；

2000年2月17日，NASDAQ指数首破4500点；

2000年3月10日，NASDAQ指数首破5000点，收于5039.35点，最高上冲至5132.52点。至此，本轮牛市终结，互联网泡沫开始破灭。

1990年至1998年期间，共有3384家公司完成IPO；1999年至2000年两年内共有803家公司完成IPO。在IPO扩容最快的1992年至1999年期间，美国股市年均IPO家数超过500家，其中，1996年IPO家数为845家。

1990年代后期开始，首现每年退市家数大于IPO家数，美股步入批量退市期，为此，美国三大股市上市公司总数开始出现持续净减少。1995年至2005年期间，美国股市年均退市家数超过了500家，其中，1998年和1999年是退市的高峰期，这两年的退市公司均超过了1000家，其中，私有化退市约占一半，另一半则为强制退市。这就是美国股市的“大进大出”、大浪淘沙、优胜劣汰的市场机制。

（三）第三轮慢牛（2000年代）：唯一与中国同步终结的牛市

2000年代，小布什担任美国总统（2001年1月20日至2009年1月20日）。其间美国经历了许多重大事件：2001年“911”恐怖事件，美国纽约世界贸易中心一号楼和世界贸易中心二号楼，两座建筑在遭到攻击后相继倒塌，世界贸易中心其余5座建筑物也受震而坍塌损毁，美国华盛顿的美国国防部五角大楼局部结构损坏并坍塌，这是发生在美国本土的最为严重的恐怖攻击行动，遇难者总数高达2996人。

作为对这次袭击的回应，美国发动了“反恐战争”，2001年10月7日，美国总统小布什宣布英美联军开始对阿富汗发动军事进攻，结果让美国深陷战争泥潭，并在阿富汗坚守18年，最终击毙本拉登，也推翻了塔利班在阿富汗的统治地位。

2003年3月20日，对伊拉克发动的军事行动，美国以伊拉克藏有大规模杀伤性武器并暗中支持恐怖分子为由，绕开联合国安理会，英美联军单方面对伊拉克实施军事打击。直至2010年8月美国战斗部队撤出伊拉克为止，历时7年多，美方最终没有找到所谓的大规模杀伤性武器，并以萨达姆政权早已销毁的文件和人证为由，结束了战争。2011年12月18日，美军全部撤出。

2002年10月10日，道指最低跌至7197点，比最高点11750点累计跌去了4553点；同一天，NASDAQ指数最低跌至1108点，比最高点5132点累计跌去了4000多点。本轮“短熊”持续了两年半时间，到此终于打住。

1996年美股上市公司数量接近1万家，创下历史最高记录。但在随后的16年中，美股每年退市公司数均超过了当年IPO数量，因此，上市公司数开始出现不断下降的趋势。2002年底，美股上市公司仅剩6500家，总市值10.7万亿美元；2003年底，美股上市公司数降为6159家，但总市值却增至14.3万亿美元；2004年底，美股上市公司数降至6097家，总市值增至16.3万亿美元；2005年底，美股上市公司数降至6029家，总市值增至17万亿美元。

2006年10月19日，道指收盘首次突破12000点；2006年底，美股上市公司数降至6005家，与十年前相比，净减少了近4000家，但美股总市值却增至19.6万亿美元。

2007年4月25日，道指收盘首次突破13000点；

2007年7月19日，道指收盘首次突破14000点。

2007年10月11日，道指创下最高历史记录14198点，而NASDAQ指数最高仅抵达2861点，离7年前大牛市峰值5132点相差甚远。

本轮牛市就此终结，这是唯一与中国股市同步终结的一轮牛市。2007年底，美股上市公司数降至5941家，总市值19.9万亿美元。也就是说，美股当年退市公司数仍超过当年IPO家数。

2008年9月中旬，美国投行百年老字号雷曼兄弟倒闭，引爆了全球性金融危机。美股出现大幅跳水。2008年底，美股上市公司数继续降至5472家，美股总市值大幅缩水至11.6万亿美元。当年退市公司数又超过了当年IPO家数。

2009年3月9日，道指最低跌至6507.04点；NASDAQ指数最低跌至1265点。这是本轮熊市的最低点，也是下一轮牛市的新起步。

2009年底，美股上市公司数继续降至5179家，总市值为15.1万亿美元。当年退市公司数再次超过了当年IPO家数。

不过，值得特别说明的是，在上述退市公司中，至少有一半是自愿退市（包括并购或私有化退市）。

（四）第四轮慢牛（2010年代）：长达12年的慢牛

2010年代是美国互联网高科技公司崛起的十年，它彻底改变了美股市值结构旧格局。互联网高科技全面霸占了美股市值前十强的地位，并显著拉开了与其他股票的市值差距。

2010年代，是奥巴马（2009年1月20日至2017年1月20日）和特朗普（2017年1月20日至2021年1月20日）担任美国总统的时期，也是美国步入后金融危机时代的特殊恢复阶段，它成就了美股又一个长达12年的长牛、慢牛。

2010年底，美股上市公司数继续降至5095家，总市值为17.3万亿美元；

2011年底，美股上市公司数继续降至4988家，总市值为15.6万亿美元；

2012年底，美股上市公司数继续降至4916家，总市值为18.7万亿美元，创下自1996年以来美股上市公司数最低记录，这其间每年的退市公司数均超过了当年IPO数。

2012年2月，NASDAQ指数攻克3000点；2013年11月，NASDAQ指数攻克4000点；2015年3月，NASDAQ指数攻克5000点。从上次5000点丢失到重新找回5000点，NASDAQ整整花掉了17年的时间！

2013年3月，道指首次刷新历史最高记录；5月7日，道指收盘首次突破15000点。

2013年，美国私人养老金与美股总市值首次双双突破20万亿美元，公募基金净值首次突破15万亿美元。

2013年底，美股上市公司数为5008家，总市值24万亿美元。这是自1997年以来美股上市公司数首次正增长。也就是说，在1997年至2012年期间，美股每年退市公司数均超过了当年IPO数，在这15年中美股上市公司数一直是减少的。但从2013年开始，每年IPO数开始超过当年退市公司数，这又是一个转折点。

2014年底，美股上市公司数增至5248家，总市值为26.3万亿美元；

2015年底，美股上市公司数增至5283家，总市值为25.1万亿美元；

2016年底，美股上市公司数降至5204家，表明当年退市公司数超过了当年IPO数，年底美股总市值增至27.3万亿美元。

2015年6月，NASDAQ指数首次将5132点的耻辱踩在了脚下，它花了整整15年时间并再次刷新了历史记录。

2017年1月25日，道指收盘首次突破20000点；2017年4月，NASDAQ指数首次攻克6000点；2017年12月，NASDAQ指数首次突破7000点；

2017年底，美股上市公司数增至5235家，表明当年IPO数超过了当年退市公司数，年底美股总市值为32.1万亿美元，其中，NASDAQ总市值首次突破10万亿美元，这是一个重要分水岭。

2018年1月4日，道指收盘首次突破25000点；2018年7月，NASDAQ指数首次突破8000点。

2018年底，美国上市公司数增至5343家，总市值为30.4万亿美元；

2019年，美国私人养老金与美股总市值首次双双突破30万亿美元，其中，10万亿美元直接持有公募基金（并以股票基金为主），公募基金净值首次突破20万亿美元。这是美股12年慢牛的有力支撑与强大后盾。

2019年底，美股上市公司数增至6114家，首次接近2003年底的水平，这表明2019年IPO数远超当年退市公司数，年底美股总市值为37.5万亿美元。

2019年12月，NASDAQ指数首次突破9000点；2020年6月，NASDAQ指数首次突破10000点；2020年8月，NASDAQ指数首次突破11000点。2020年9月，NASDAQ指数首次突破12000点。

2020年11月9日，道指创出历史最高点29933点，NASDAQ指数同时创出历史最高记录12108点。在这一轮长达12年的慢牛周期中，道指累计上涨了360%，NASDAQ指数累计上涨了857%。这十年NASDAQ终于扬眉吐气、大显神威！

目前，美股总市值过万亿美元的5只股票均来自NASDAQ，它们分别是苹果（19802亿美元）、微软（15885亿美元）、亚马逊（15213亿美元）、谷歌（11706亿美元），谷歌A（11689亿美元），排列第6位的脸书（7750亿美元）也来自NASDAQ。不过，这些大市值股的市盈率大多在33倍以上，其中，亚马逊87倍，按华尔街标准判断，这些龙头股已经严重泡沫化。

不过，随着美国总统大选尘埃落定，这一轮持续了12年的美股牛市将正式终结，并有望在今冬明春步入熊市。

近三十年来，美国股市基本上处在“大进大出”、“进出均衡”的阶段，目前每年退市公司数略低于当年IPO家数。当然，美股每年退市公司中约有一半是自愿退市（含私有化退市或并购退市），这也是股市发挥资源配置功能的重要体现。

目前，中国A股市场正在步入IPO“快速扩容”阶段，尚未进入“大进大出”阶段。由此可以推断，当注册制在A股市场全面推行后， 每年强制退市公司数有望达到三、五十家。当机构投资者交易占据主体后，每年退市的公司数（含自愿退市）应可达到100家或更多。这是非常值得期待的，这正是未来A股市场“大浪淘沙”的新时代。