作者｜亢湉

  编辑｜苏杭

  2026年1月，深圳护家科技（集团）股份有限公司（简称：护家科技）向港交所主板递交招股书，保荐人为摩根士丹利、中金公司。

  护家科技自2019年推出自有品牌HBN以来，便以“成分”、“功效”等理念精准切入护肤品市场，并凭借这一差异化定位实现业绩的增长突破。

  与同期崛起的众多美妆护肤品牌相似，护家科技的业绩增长高度依赖线上渠道与营销推广，此次上市，正是对其品牌价值与长期竞争力的一次正式考验。

业绩增长依赖“早C晚A”

  在“成分党”崛起之前，国内护肤品市场普遍依赖品牌故事、明星代言等传统营销方式，消费者对产品成分的关注度较低。国际大牌凭借资金实力与渠道优势占据主导地位，新锐品牌突围难度极大。

  随着成分党在国内迅速崛起，美妆护肤行业迎来了一场声势浩大的宣传热潮。社交媒体上，成分科普内容呈爆发式增长，小红书、抖音等平台被“成分党”、“早C晚A”、“刷酸”等话题刷屏，实测对比、成分避雷、搭配攻略成为流量核心，专业护肤术语快速走向大众化。

  如此盛况不仅让消费者从迷信品牌与广告转向关注配方与浓度，更彻底重塑了美妆行业的宣传逻辑，助推了一批功效型国货强势崛起。

  在此之际，护家科技推出旗下自有品牌HBN，并前瞻性提出“早C晚A”科学护肤理念，成为国内最早倡导并落地这一黄金护肤公式的国货品牌之一，也借此精准踩中成分护肤风口，直接推动公司业绩实现快速增长。

  根据灼识咨询报告，以销量计，护家科技的“晚A”系列A醇成分护肤品在2022年至2024年连续三年位居中国第一；而“早A”系列的α－熊果苷焕颜精萃水在中国精粹水品类中，以销量计，同样在2022年至2024年连续三年排名第一。

  从业绩来看，护家科技的总收入由2023年的19.48亿元同比增长6.9%至2024年的20.83亿元，并于2025年前9月同比增长10.2%至15.14亿元；同时，公司净利润呈现大幅攀升态势，由2023年的3883.5万元同比大幅增长232.5%至2024年的1.29亿元，并于2025年前9月进一步猛增190.3%至1.45亿元。

  护家科技在招股书中解释，这主要是受公司毛利率上升以及销售及分销开支优化所驱动。

  得益于公司业绩的增长，护家科技经营性现金流实现大幅增长，由2023年的1643.6万元骤增至2024年的1.56亿元，2025年前9月达到6465.0万元，公司整体“造血”能力回升。

  然而，护家科技的全部收入均来自HBN这一单一品牌，对该品牌的高度依赖，使得公司在面对市场竞争、消费者偏好转移等外部冲击时，抗风险能力相对薄弱，品牌运营压力较为集中。

  反观行业内头部企业，大多已构建起多品牌、多梯队、多场景的产品矩阵。例如，珀莱雅在主打年轻白领群体的主品牌之外，推出悦芙媞等子品牌，精准覆盖大学生等年轻消费群体，聚焦油皮、油敏肌等细分需求；贝泰妮则以敏感肌护理品牌薇诺娜为基础，进一步推出专注专业抗老的瑷科缦，通过品牌矩阵覆盖不同人群与功能赛道。

  此外，护家科技产品结构同样呈现高度集中特征。根据招股书，公司收入高度依赖以“早C晚A”产品组合为代表的改善型护肤品，产品主要聚焦抗皱紧致、美白提亮等功效。

  2023年至2024年及2025年前9月（“报告期”），改善型护肤品分别实现销售收入15.94亿元、16.31亿元及11.90亿元，营收占比始终维持在80%左右，成为公司的核心收入支柱。

  相比之下，以日常清洁与防护为核心的维稳型护肤品营收占比较低，各期均不足22%，产品结构整体“偏科”明显。

  截至2025年9月30日，HBN品牌仅有36个在售SPU（标准产品单位），产品矩阵规模相对有限，在一定程度上制约了用户覆盖与市场拓展空间。

标榜真功效却缩减研发投入

  经过多年快速发展，中国护肤品市场已从成分功效启蒙阶段，迈入以追求功效宣称透明度及可信度为核心的发展阶段。同时，随着功效宣称方面的监管日趋严格，相关表述必须有证据支撑。

  这意味着，消费者所关注的护肤功效不再是企业单方面的概念营销，而是建立在严谨数据与实证基础上的真实价值，从根源上遏制了“伪科技”“伪功效”宣传对消费决策的误导。

  护家科技在依托“成分党”风口快速崛起的同时，提出“让真功效名副其实”的品牌理念，并建立了一个覆盖实验室机理机制研究、体内外功效验证、人体临床验证及实景实测的“全链路多维交叉验证体系”，力图以此构筑起品牌的核心信任壁垒。

  不过真功效的落地，本质离不开持续的研发投入支撑，护家科技也在招股书中坦言，公司业务成功的可持续性及长期增长潜力，部分依赖于研发工作的成果。然而，公司近年来研发投入却呈现持续萎缩态势。

  报告期内，护家科技研发开支由2023年的6597.9万元下降至2024年的5783.4万元，并于2025年前9月进一步同比下滑0.32%至3998.1万元，占同期总收入的比重由2023年的3.4%逐年下滑至2025年前9月的2.6%。

  对此，护家科技在招股书中解释，这主要是由于2023年公司与高等院校、科研机构开展了多项重大合作研发项目，并产生了相关费用以及加强了公司的内部研发能力。然而随着护肤品行业的持续迭代发展，护家科技的研发能力能否适应消费者不断变化的偏好，并在日趋激烈的市场竞争中保持优势，仍有待观察。

  对比行业不难发现，2024年，同行业敏感肌功效护肤龙头贝泰妮研发费用占比为5.15%，玻尿酸龙头华熙生物研发费用占比为8.68%，护家科技的研发投入强度与行业头部企业存在显著差距。

  与微薄的研发投入形成鲜明对比的是，护家科技的营销开支始终处于高位。

  报告期内，护家科技销售及分销开支分别为12.68亿元、12.38亿元及8.71亿元，分别占同期总收入的65.1%、59.4%及57.6%；而在2024年，同行业公司贝泰妮销售费用率为49.97%，华熙生物销售费用率为45.88%。

  这也是护家科技毛利率维持在70%以上，而净利率却始终不足10%的重要原因。

  截至2026年4月3日，在小红书平台上，“HBN”话题浏览量达2.8亿，讨论量达98.9万，品牌在社交平台热度居高不下。但海量流量背后，产品口碑与用户体验却存在明显争议，高曝光与高投诉形成鲜明反差。

  在“黑猫投诉”平台，截至2026年3月19日，搜索“HBN”共出现1017条投诉记录，其中大量投诉集中在使用后出现“烂脸”、过敏等皮肤不良反应问题上。

  此外，知名影像算法公司美图通过其全资子公司美图网持有护家科技23.81%的股份，这在一定程度上为公司“真功效”理念的传播与落地提供了重要助力，成为护家科技区别于其他新锐美妆品牌的核心资源优势。

  作为国内头部影像与内容平台，美图旗下拥有美图秀秀、美颜相机等亿级用户产品，其核心用户与护家科技聚焦的年轻女性消费群体高度契合，这既能为HBN品牌提供精准社交流量，还能助力其优化线上营销、提升品牌曝光与种草效率，实现流量与产品深度协同。

  不过，流量规模的扩张并不必然等同于产品核心竞争力的真正提升，企业的长期发展，终究要回归到研发实力与技术成果之上。

缺失护城河的线上生意

  在护家科技业绩节节攀升的背后，线上渠道功不可没。

  报告期内，护家科技线上渠道销售占比高达98.6%、97.7%及95.1%；其中，线上直销更是占据绝对主导地位，占比分别高达89.1%、86.9%及84%。

  在这种模式下，护家科技需要向电商支付平台服务费，其中大部分费用是按交易金额的一定比例计算。

  受收入增长影响，护家科技平台服务费由2023年的1.02亿元增加至2024年的1.18亿元，并于2025年前9月同比增长2.88%至7863.5万元；其占销售及分销开支的比重由2023年的8.1%升高至2024年的9.5%，并于2025年前9月略回落至9.0%。

  护家科技也在招股书中坦言，公司存在与这些电商及社交媒体平台合作成本上升的风险，且相关投入未必能实现预期回报。

  高度依赖线上渠道的模式，也使得公司在一定程度上陷入“为平台打工”的困境。

  为应对线上平台购物节储备需要及市场需求增加影响，报告期内公司存货规模逐年攀升，分别为1.40亿元、1.78亿元及1.80亿元。

  线上渠道可以在一定程度上节省门店费用，同时能帮助品牌在短时间内快速触达海量用户，降低获客成本，实现业绩的指数级增长；然而，由于线上渠道拓展门槛较低，商业模式极易被竞争对手复制，公司渠道护城河的构建仍亟待加强。

  与此同时，护家科技虽在积极拓展线下渠道、扩大线下覆盖，但整体成效有限。2023年至2024年，护家科技线下渠道销售收入由2812.9万元增加至4851.8万元，并于2025年前9月同比增长144.84%至7462.4万元。

  尽管增速亮眼，但受制于线下收入基数较低，截至2025年9月末，公司线下渠道收入占比仍不足5%，渠道结构短板明显，核心护城河缺失。

  时至如今，护肤品行业早已过了靠营销单点突破的阶段。护家科技在享受流量红利的同时，更需筑牢研发、品牌、渠道的综合护城河，如此才能在激烈竞争中守住自己的位置。

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