最近几天，国内空调厂商酝酿以铝制品替代钢材，降低成本，因为钢材太贵了，但遭到消费者冷嘲热讽，消费者担心空调质量下降。但前几年国内汽车行业早已开始用铝合金产品替代钢材，实现轻量化从而省油。在轻量化背景下，华阳变速的变速器等产品也推出铝合金产品，大受欢迎，因此公司业绩也不错。就是这家公司，下周二就要在精选层小IPO了。

公司基本情况我们就不说了，可自行查阅招股说明书和发行资料，本文只谈一下华阳变速的亮点和缺陷，同时比照可比公司分析估值，确定申购与持有策略。这家普通汽车配件公司为何能吸引9家战投？可能有它的独到之处，这就是华阳变速在做汽车零部件轻量化转型升级，这就是它的最大亮点，也是它这几年业绩猛增的主因。

一、亮点：汽车零部件轻量化转型升级

1、价格。华阳变速下周一申购，发行价4.2元，市盈率10.65倍，还算是良心定价。第三批精选层新股定价大部分都还可以，起码价格方面比第一批强多了。加上精选层行情好转，基本不会出现破发现象，因此华阳变速可以申购。

2、业绩。近三年业绩高增长，利润从1650万、3623万到去年的5289万。可以说公司这几年都是高增长，原因主要是商用车特别是重卡行业景气度不错。同时，公司推出了铝合金新品，也正契合行业轻量化趋势。现在空调行业酝酿用铝替代铜，想降低成本。实际上重型汽车行业早就开始了，用铝合金替代钢材，车辆更轻，耗油量也少。

具体来说，公司从 2015 年即开始进行汽车零部件轻量化方面的研发投入，2017 年完成法士特高端 轻卡变速箱操纵装置壳体轻量化工艺研究后受到客户的认可，完成了产品的开发迭代。2018 年中期先后购入多台卧式加工中心，2018 年末又购入一台 2500 吨压铸机，将生产重点逐渐从以钢为原材料的产品拓展到以铝合金为原材料的产品。

2020年归属于挂牌公司股东净利润同比增长45.97%，主要原因如下：（1）中重型商用车市场需求量增加导致客户订单增加，致使营业收入同比增加；（2）公司优化产品结构导致综合毛利率提高。

3、战投。战投不少，里面囊括了目前精选层几个著名的战投，如金长川、丹桂顺、青岛晨融等。华阳变速此次精选层公开发行吸引到9家战投，共承诺认购2477.2万元。

4、自愿限售。老股东本次股票自愿限售数量共计 21,126,744 股，占公司总股本 20.92%，涉及自愿限售股东 17 名。但无限售条件的股份还有21,255,424股，占比21.05%。

5、新能源。目前已经实现小批量供货。公司与玉柴新能源动力事业部合作开发新能源变速箱相关部件 。公司依托玉柴专汽和玉柴股份新能源动力事业部两大发展平台，建成玉柴新能源汽车产 业链配套供应商。玉柴专汽平台以环卫车和城市物流车为切入点，发展新能源汽车业务，玉 柴股份新能源动力事业部平台以核心零部件研发制造为基础，谋划新能源汽车后市场发展布 局。公司生产的 4 种拨叉产品已经对其实现小批量供货。

6、毛利率。公司毛利率近26%，还可以。同行业公司毛利率主要在 20%-30%之间。报告期内，2019 年，除蓝黛科技外， 公司毛利率水平略低于同行业公司，2020 年，公司毛利率水平略低于泉峰汽车、瑞玛工业，存在一 定差异，主要原因是产品结构及生产流程复杂度不同导致毛利率差异。

二、缺陷：客户集中和研发专利一般

1、薪酬。公司平均薪酬较低，一线工人更低。原因是公司是国企，并且在湖北郧县，是十堰市下面的一个县，过去多年是贫困县。公司 2020 年董监高平均薪酬为 24.94 万元，较 2019 年度提升明显，仍略低于泰祥 股份的 39.82 万元和微创光电的 28.64 万元。

2、客户集中。2018 年、2019 年、2020 年，公司对第一大客户潍柴控股旗下公司营业收入占比分别为、 69.77%、75.29%、77.33%。公司与潍柴控股旗下公司具有长期的合作历史且目前合作关系良好。2018 年、2019 年、2020 年，公司前五大客户销售收入占营业收入的比例分别为 97.83%、 96.58%、97.93%，公司客户集中度较高。预计公司前五名客户销售占比未来仍将维持较高 水平。

3、研发。公司研发投入一般。报告期内，公司结合行业技术发展趋势，持续进行研发投入。2018 年、2019 年、2020 年，公司研发费用分别为 697.85 万元、915.17 万元、1,185.05 万元，占当期营业收入的比例 分别为 4.07%、3.60%、3.64%。

公司设有技术部，负责组织公司技术开发、技术创新、工艺改进、持续改进、产品工艺 设计及新产品开发。研发人员共计 60 人。技术部下设有色金属铸造研究所、精密铸造研究 所、工艺研究所、标准化研究所共计 4 个研究所。公司研发主要是应用型研发。公司在为客户批量供货前，首先要基于客户提供的图纸， 研发出符合要求的样品，因此，公司研发要借助压铸机、机床等设备。

公司专利不算多，截至 2020 年 12 月 31 日，公司拥有专利共 18 项，其中有一项发明专利，均已获得专利 证书。同时，公司人员学历也不算高，公司员工本科学历 27 人，专科学历 54 人，专科学历以下 341 人，合计 422 人。

4、原材料。2018 年、2019 年、2020 年，直接材料占主营业务成本的比例分别为 68.81%、70.76%、 71.86%，是主营业务成本的主要构成。公司的主要原材料为铝合金和钢材，同时外购毛坯， 铝合金、钢材的价格变化对公司成本影响较大。

5、老股。老股成本较低，只有2元左右。根据《湖北华阳汽车变速系统股份有限公司 2016 年第一次股票发行方案》，公司共发行股票 10,252,572 股，发行价格为每股 1.50 元人民币，募集资金总额为人民币 15,378,858.00 元。

根据《湖北华阳汽车变速系统股份有限公司 2017 年第一次股票发行方案》，公司共发行股票 9,170,000 股，发行价格为每股 2.00 元人民币，募集资金总额为人民币 18,340,000.00 元。

根据《湖北华阳汽车变速系统股份有限公司 2018 年第一次股票发行方案》，公司共发行股票 8,000,000 股，发行价格为每股 2.20 元人民币，募集资金总额为人民币 17,600,000.00 元。

三、业绩成长性预测和募投项目：无短期爆发力

目前公司没有公布一季报和半年报，但我估计今年业绩也会可以。公司和重卡大型国企关系稳定，并且华阳变速的新产品也有竞争力。但预计不太可能高增长。公司今年3月发布了2020年报，里面有一段业绩展望：2025年规划实现销售收入10亿元、员工收入10万元、利税1亿元。2021年预算营业收入3.6亿元，预算利润总额6,000万元。也就是说，公司2021年业绩计划实现6000万利润，而去年是5289万，增长20%左右。

在业绩成长方面，公司缺乏短期催化剂，没有产能短期扩大预期。募投项目现在还没开始，要两年才行，远水不解近渴。华阳变速本次初始发行股份数量为2956万股，预计募集资金总额为12,415.2万元。若超额配售选择权全额行使，发行总股数将扩大至3399.4万股，预计募集资金总额为14,277.48万元。公司此次募资拟用于年产30万套高端变速箱及缓速器壳体轻量化项目以及补充流动资金。

其中，年产 30 万套高端变速箱及缓 速器壳体轻量化项目已履行项目备案程序，通过当地环保部门的环评审批。项目计划建设期为 2 年。

综上，公司2021年业绩估计会稳定增长，但缺乏爆发力，募投项目八字没一撇，没有短期高成长预期。如果对它的汽车零部件轻量化转型升级抱有信心，也可能继续高成长。

四、可比公司与估值分析：估计涨幅20到30%

公司可比上市公司有广东鸿图、蓝黛传动、爱科迪、文灿股份、泉峰汽车、瑞玛工业等。广东鸿图科技股份有限公司成立于 2000 年 12 月，总部位于中国压铸产业集群示范基地广东省肇庆市高要区。2006 年 12 月 29 日，公司正式在中小板上市，是国内压铸龙头企业。蓝黛科技集团股份有限公司前身重庆市蓝黛实业有限公司，成立于 1996 年 5 月 8 日， 2015 年 6 月 12 日公司股票在中小板上市交易。

广东鸿图总市值41亿，静态市盈率26倍，动态市盈率16倍，2020年净利润1.56亿，今年一季度利润6474万，都是大幅增长。

蓝黛传动总市值42亿，静态市盈率452倍，动态市盈率26倍，2020年净利润772万，今年一季度净利润4013万，近几年业绩波动较大。

爱科迪总市值111亿，静态市盈率26倍，动态市盈率25倍，2020年净利润4.26亿，今年一季度利润1.08亿，业绩平稳。

文灿股份总市值87亿，2020年静态市盈率104倍，动态市盈率43倍，2020年净利润8380万，今年一季度净利润5015万，业绩也不太平稳。

泉峰汽车总市值33亿，2020年静态市盈率27倍，动态市盈率17倍，2020年净利润1.2万，今年一季度净利润4724万，业绩平稳增长。

瑞玛工业总市值24亿，2020年静态市盈率44倍，动态市盈率40倍，2020年净利润5552万，今年一季度净利润1533万，去年业绩下滑。

公司在招股书中，列举的上述同行业可比上市公司 2020 年静态市盈率均值为 38.81 倍。并且指出，按照中国证监会发布的《上市公司行业分类指引（2012 年修订）》，公司属于“C 制 造业”中的“C36 汽车制造业”；根据全国股份转让系统公司发布的《挂牌公司管理型行 业分类指引》，公司属于“C 制造业”中的“C36 汽车制造业”中的“C3660 汽车零部件 及配件制造”。截至 2021 年 6 月 30 日（T-4 日），中证指数有限公司发布的汽车制造业 （C36）最近一个月平均静态市盈率为 30.19 倍。

实际上，我们仔细观察上面的可比公司，大多数静态市盈率只有26倍，不超过30倍。公司列举的可比公司市盈率稍微夸大了。

公司在招股书中说，华阳变速这次按照10.65 倍发行，每股收益按照 2020 年度经会计师事务所依据中国会计准则审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润除以未考虑超额配售选择权时本次发行后总股本计算。

华阳变速目前总股本1.01亿，本次发行3400万，发行后总股本1.35亿，发行价格4.2元，那么发行后总市值为5.67亿。2020年净利润5289万，那么静态市盈率为10.7倍。那么能否申购？可比公司估值在26倍，精选层打7折，为18倍，即使传统行业不受待见再打折，也问题不大，可以申购。再说，这家公司来自湖北郧县这个过去的贫困县，就当多支援一下呗。

华阳变速上市之后能涨多少？估计也不多，有现成的精选层可比公司在那里摆着。泰祥股份15倍估值，安徽凤凰13倍估值，两家也是做汽车零部件的精选层挂牌公司，有较强比价效应。另外还有做汽车销售的德众汽车，静态市盈率14倍。如果华阳变速也到14倍估值，理论上可涨30%。因此，华阳变速我给的乐观预期涨幅为20-30%。不过这是比较乐观的预期，到上市时候市场好就可能20%多点，行情不好可能就不到20%。

公司上市后是否具有投资价值？那就自己决策了，有利的一面是有9家战投，这些战投投资也是为了挣钱，它们都有6个月的禁售期。这么多战投投资一家汽车零部件公司，难道背后有什么玄妙之处？不利的一面是华阳变速属于传统行业，也没有非常明确的产能扩大预期和业绩催化剂。

另外，这些传统行业公司能否转板？这个拿不准，科创板肯定不行，创业板里面也有一些机械制造行业的，不过大多数在主板和过去的中小板。公司在2020年报里有一句：精选层挂牌后规范治理实现转板，我们共同期待吧，期望这些公司将来也能转板，因为传统行业的精选层公司不少。