如何看待北交所即将出现的“丐版IPO”？

如何看待北交所即将出现的“丐版IPO”，即小IPO？来自山东东营的冠森科技发行新股280+42万即322万股，发行底价7元，募集资金2254万。而公司原股本1.06亿股，股本不小。大股本、小IPO，小头大肚子，到底意欲何为？

实际上，康乐卫士也存在类似的情况。此前，公司号称北交所开市以来最大规模的IPO项目。近期，康乐卫士发行底价由77.68元/股修改为45.00元/股，下调幅度为42%。修改前计划发行股票不超过3872.17万股（未考虑行使超额配售选择权），或不超过4453万股（含行使超额配售选择权）；调整后发行数量为不超过700万股（未考虑行使超额配售选择权），或不超过805万股（含行使超额配售选择权）。因此康乐卫士募集资金上限从34.59亿元降至3.62亿元。

何为“丐版IPO”了。简单来说，它是以把IPO融资规模压缩到最低、牺牲股票流动性为代价，从而避免所谓流血上市的一种IPO模式。

丐版IPO，始于2021年港股上市的商汤科技。这家中国人工智能领域的扛把子独角兽，2021年12月在港股IPO的时候仅发行了5%的新股，募资额55.5亿港元。相比之下，商汤上市前在一级市场的融资规模是52亿美元，约合400多亿港元！并且，商汤发行的5%新股其中还有4%配给了基石投资人，真正进入流通的只有1%。

微创脑科学（2172.HK）、润迈德（2297.HK）等公司在登陆港股时，也出现了新股占比低至2%左右的鲜见比例。

这种小ipo的背后动机可能是，公司的股东们对上市有着强烈的需求。在过去一两年一级市场融资火爆，项目估值普遍被抬到了较高水平的情况下，为了让二级市场接得住，通过压缩IPO融资规模以维持比较高的定价就成了很自然的选择。这样，它们背后的股东们（尤其是在Pre-IPO轮高价入股的股东）至少能收获一个账面上成功的IPO。

企业IPO低比例发行新股主要是为了获得上市地位，同时保护股票发行价格。不过，其负面效果也相当显著：一是上市企业融资额度有限，制约企业募集资金扩张业务发展的能力；二是股票流动性和股价稳定性比较弱，且限售股解禁时对股价的冲击也会比较大。

本质上，“丐版IPO”只是一种交差式的IPO：企业向投资机构交差，投资机构向LP交差。它的动机不纯，也可能导致反效果。

等到真正VC/PE们真正退出的时候，累积的压力就会爆发。商汤就是很好的例子，2022年6月30日限售股解禁的当天股价闪崩，三天内股价暴跌了60%。限售股解禁引发暴跌并不鲜见，但像商汤这样的暴跌也算令人叹为观止了，恐怕会是商汤很多年都摆脱不了的标签式事件。

这种丐版IPO，在港股并不鲜见，在A股还是新情况。一般来说，这样做的目的，是保护市场免受大规模资金募集的压力，尤其北交所流动性有限。另外一个目的，是资本运作的需要，是以少发新股为代价，保护发行价，以较高的价格发行。这样公司上市以后，原有入股的股权投资基金、大小股东，能有账面盈利，给各方面好交代。同时上市以后也好以高价减持。

也就是说，这种丐版IPO的目的是取得上市地位，同时还能高价发行。不过，港股的实践证明，一旦解禁期满，老股流通，股价立即瀑布式下跌。而北交所与港股、沪深两市不同，流通老股没有限售期，上市当日就能卖出。因此，这种小IPO在北交所出现，还需要谨慎。

例如，康乐卫士总股本1.34亿，而老流通股本就有8586亿，按45元发行底价的话，老股流通市值近39亿。虽然发行新股极少，只有805万股，但流通市值太大。

冠森科技也是类似的情况，总股本1.07亿，而原有非限售股本7405.9万股，大部分都流通，上市当日都能卖出。虽然上市募资仅2254万，但流通市值5个多亿，上市当日即能卖出。

因此，北交所这种小IPO是否合适，需要斟酌。北交所老股没有限售期，这种高价发行、低募资换取上市地位的做法，需要综合评估。拟上市公司通过压缩IPO融资规模以维持比较高的定价，在北交所是否合适？

我的看法是，这些公司最好是实在点，正经做好公司业绩，少搞市值管理和资本运作，正常发行公司股份，降低发行价格，而不是反其道而行之。

$康乐卫士(NQ833575)$ $冠森科技(NQ873670)$