爷爷的农场IPO黄了？一查全是代工货

  出品丨花朵财经观察（FF-Finance）

  撰文丨学研

  婴儿辅食老大老二，集体卡在上市门口。

  今年1月，爷爷的农场向港交所递上招股书，半年冲刺，一场空，招股书正式失效。几乎同一时间，行业一哥英氏控股，去年底就过了北交所上市委，注册批文却迟迟拿不到。

  一个IPO黄了，一个卡在批文上。两家头部企业，先后撞上同一堵墙。

  更值得琢磨的是，这两家的卡壳原因几乎是一个模子刻出来的。

  靠营销驱动、都有代工和品控问题，这不是两家公司的毛病，是行业通病。

  PART.01

  母婴代工被扒了个底朝天

  借这次上市，爷爷的农场的家底被翻了个底朝天。家长们这才发现，这个靠“欧洲血统”人设走红的品牌，原来连个农场都没有。

  2018年，爷爷的农场推出第一款辅食，靠有机概念加欧洲进口包装迅速打开市场。四个中国创始人，全是快消品公司出来的营销老手。为了把洋牌演到位，2017年有一个人特意跑去荷兰注册了家公司，2018年品牌进入中国前夕，悄悄变更荷兰公司法人。与此同时，作为中国区总经销商的艾斯普瑞（广州）食品有限公司，同样由姜福全担任法人与CEO，且由健特唯集团100%控股。这套“海外注册+境内运营”的操作，完美上演了“出口转内销”的戏码。

  据万点研究报道，其在2018年首场发布会上强调“欧洲荷兰婴幼儿食品品牌”，创始人接受采访时刻意强调“欧洲原装进口”。到今天，不少消费者还当它是欧洲老牌辅食。

  人设可以立，生产演不了。

  招股书白纸黑字写着，269个SKU，195款核心辅食，全部委托给62家代工厂生产，其中13家在海外。全公司640名员工，负责生产和质量控制的只有27个，占比不到4%。

  27个人管62家厂。平均一个人盯两家半。

  这不叫轻资产，叫甩手掌柜。

  可甩手掌柜当得很滋润。2024年营收8.75亿，2025年前三季度7.8亿，复合增速42.6%。毛利率常年55%以上，2024年摸到58.8%，把大多数行业踩在脚下。

  钱都花哪了？营销。

  明星代言、综艺植入、影视剧广告、直播带货，样样齐。销售和分销开支占收入的比例，从32.3%一路涨到36.3%，2025年前三季度砸了2.83亿。研发呢？同期只有1721万，占比2.2%，连营销的十分之一都不到。

  高毛利捂不出高净利。净利率从2023年的12.1%掉到11.2%，钱全被线上流量吃掉了。抖音、淘宝、小红书占收入七成以上，平台抽成、达人佣金、促销补贴，层层扒皮。

  品控账本更难看。2019年米粉果泥钠碘含量不达标，被国家市场监管总局通报。2020年两批米粉不合格，经销商被罚没29万。2021年进口大米粉钙含量不够，被海关拒收。黑猫投诉上，涵盖变质、异物、发霉等的投诉超过300条。

  英氏的情况也差不多。2024年委托产品采购占比55.1%，研发投入占营收只有0.87%，连1%都不到。监管明确要求它继续降低外协比例，这等于给英氏的自建产能立了时间表。

  两个冲击辅食第一股的品牌，先后撞在同一堵墙上。代工依赖，成了整个婴辅行业资本化的共同障碍。

  而真正要命的是监管。

  2026年12月1日，《食品委托生产监督管理办法》正式施行。市监总局用5条红线，把代加工的玩法彻底改写。婴配粉、特配粉、婴幼儿液态乳，直接禁止委托生产。保健食品只允许注册证书持有人代加工，备案类的贴牌模式终结。商超自有品牌、各类定制贴牌食品，全部纳入监管。委托方必须对食品安全负全责，不能当甩手掌柜。

  品牌以后想靠一张商标贴牌卖货，门都没有。

  新规还要求，委托方要在签约10天内完成备案，同一个配方不能同时给多个品牌代工，必须建电子追溯体系，配备跟生产规模匹配的质检人员。

  光看这几条，爷爷的农场就很难过关。英氏那55%的代工比例，也得继续往下压。

  轻资产贴牌这套打法，走到头了。

  PART.02

  流量造不出信任

  信任品没有捷径

  中国辅食，正在重走奶粉用十年走过的路。三聚氰胺之后，奶粉靠收紧生产许可、推出配方注册制重建信任。2018年全面落地后，贴牌和假洋牌被成批清出市场。

  今天的辅食新规，正在复制同一条路径。谁先把产能、品控、信任这三件事搞定，谁才能活到最后。

  那以后怎么办？路其实就摆在桌面上。分阶段自建产能，先把米粉、果泥这些高风险刚需品类收回来自己做，代工比例压到50%以下。把营销费用往研发上挪，研发占比提到5%以上。建立供应商分级审核，每月巡检代工厂，全链条电子追溯。

  渠道也得重新算账。爷爷的农场线上占比超七成，经销商只贡献两成收入，但线下经销推广费占比才4.3%，性价比明显更高。英氏在线下铺了6万多个零售终端，孩子王、山姆、盒马全覆盖，消费周期也比爷爷的农场长。

  辅食的消费窗口只有三年。但把品类延伸到调味品、食用油、液态奶这些家庭食品，就能把用户生命周期拉长，摊平高昂的获客成本。爷爷的农场已经这么干了，家庭食品2025年前三季度暴增124.9%，只是这块的毛利率远不如辅食。

  归根结底，母婴行业卖的是信任。家长愿意为高品质付溢价，但绝不容忍质量失控。靠营销堆出来的规模是泡沫，靠贴牌撑起来的人设是纸糊的。

  爷爷的农场里，该长点真东西了。