聚合平台“养大”的享道出行，IPO故事怎么讲？

  享道出行再闯港交所面临三大问题：减亏、依赖与自动驾驶能否破局。

  文/每日财报 南黎

  上汽集团旗下的移动出行平台享道出行，近期再次向港交所递交招股书，冲刺港股上市。此前，该公司曾于去年10月首次递表，因满6个月审核期而自动失效。

  在曹操出行、如祺出行等同行相继登陆资本市场的背景下，享道出行的这次冲刺备受关注。

  尽管背靠上汽集团、阿里巴巴和宁德时代等重量级股东，公司在财务上仍面临持续亏损的考验；而高度依赖聚合平台获取订单的商业模式，也让其独立盈利能力受到质疑。

  营收增长放缓亏损收窄

  资料显示，享道出行成立于2018年，通过提供网约车服务、车辆租赁服务、车辆销售及Robotaxi（网约车公司运行的配置L4或L5自动驾驶技术的自动驾驶汽车）服务，打造覆盖个人出行、企业出行以及Robotaxi服务多元场景需求的出行服务平台。

  从财务数据来看，享道出行2022年至2025年的收入分别为47.29亿元、57.18亿元、63.95亿元和67.74亿元，复合年增长率为8.8%，但增速呈现逐年放缓态势。

  同期亏损分别为7.81亿元、6.04亿元、4.07亿元和2.46亿元，四年合计亏损约20.38亿元，不过亏损幅度正在逐步缩小。

  公司解释称，亏损主要源于拓展服务网络所需的司机留存投入、支付给聚合平台的佣金、技术研发以及借款利息等财务成本。

  值得注意的是，享道出行的毛利率在2025年有明显提升，由2023年的6.6%提升至2025年的11.0%，其中核心业务网约车服务的毛利率从2.2%提高到11.8%。这主要得益于业务扩张带来的规模效应以及经营效率的改善。

  另一个积极信号是，2025年公司经营活动现金流转正，净额为5510万元，这是成立以来首次实现经营性现金流入。

  不过，公司的流动性压力依然存在。截至2025年底，享道出行的流动负债净额升至12.06亿元，尽管通过股东注资13.448亿元将2024年的负资产4.02亿元扭转为2025年的正资产6.99亿元，但短期负债远高于流动资产的状况并未根本改变。

  此外，公司借款总额在2025年末达到18.27亿元，而账上现金及等价物为8.82亿元，资金链仍处于紧绷状态。

  深度依赖聚合平台，佣金成本与合规问题构成双重压力

  营收增长的光鲜背后，是享道出行对聚合平台的深度绑定，这也成为其商业模式最突出的风险点。

  招股书显示，2023年至2025年，通过高德打车、滴滴、百度地图、腾讯出行和美团等聚合平台完成的订单占公司总订单量的比例从91%升至95%，再到99%，聚合平台贡献的GTV占比分别约为91.8%、96.1%和98.5%，而自有渠道的GTV占比已不足2%。

  这意味着享道出行正在从一个独立的出行平台，逐渐退化为聚合平台的运力供应商。代价是高额平台佣金持续侵蚀利润空间，报告期内，享道出行支付给聚合平台的佣金从 3.29 亿元增至 5.56 亿元，占总销售开支的比例从 58.9% 飙升至 77.4%，成为成本端的最大压力。

  公司在招股书中坦言，若聚合平台市场变得更加集中，其议价能力可能会降低，并可能被迫接受提高佣金费用等不利条款。

  高度依赖外部流量不仅侵蚀了利润，也带来了服务质量问题。2025年，享道出行共收到乘客约88.9万起投诉，其中84.5万起来自聚合平台订单，占比达95%。

  行业格局固化进一步加剧经营压力，2025 年享道出行以 GTV 计国内市场份额仅 1.8%，排名第六，与头部平台差距悬殊。当前网约车行业已从早期规模扩张，进入存量博弈的精细化竞争阶段，除少数头部企业外，多数平台尚未实现盈利。

  享道出行收入结构单一，78.9% 的营收依赖网约车业务，车辆租赁、二手车销售等业务贡献有限，业务多元化进展缓慢，难以对冲单一业务依赖带来的经营风险，市场突围难度较大。

  押注Robotaxi：差异化出路还是新的资金黑洞？

  面对盈利压力和行业竞争，享道出行将未来增长希望寄托于Robotaxi业务。公司认为，无人驾驶出租车具有巨大的商业潜力，并将自动驾驶研发及运营服务视为战略支点。

  招股书显示，享道出行于2021年12月率先在上海开启Robotaxi试运行，2024年6月成为全国仅有的9家进入智能网联汽车（L3/L4级）准入和上路通行试点的联合体之一。

  2025年7月，公司获得上海市首批无驾驶人示范运营牌照，8月联合智己汽车、赛可智能打造了上海首个同时覆盖高快速路与地面道路的L4级Robotaxi旅游专线。

  自启动运营以来，享道Robotaxi已完成33万余次订单，开放点位数超48000个，累计行驶超250万公里。公司计划于2025年底实现上海首批车内无安全员的完全无人驾驶运营，并到2027年将Robotaxi规模化商业运营扩展至国内多个城市。

  此次IPO募集资金的重要部分，也将用于自动驾驶技术研发及Robotaxi商业化推广。

  在股东结构上，享道出行背靠上汽总公司（合计持股75.37%），并引入了阿里巴巴（持股6.47%）、Momenta（持股5.29%）和宁德时代（持股1.86%）等战略投资者,多元资源为其技术研发与业务拓展提供了一定支撑。

  然而，Robotaxi仍处于高投入、低回报的培育期。前期技术研发、定制车辆采购、试点运营均需持续投入巨额资金，短期内难以产生盈利。对于享道出行而言，Robotaxi究竟是破局的关键，还是新的资金黑洞，仍需时间检验。

  更关键的是，当前港股市场对网约车平台的估值逻辑已从早期的增长叙事，转向当前的盈利兑现考量，享道出行持续亏损、聚合平台依赖严重、Robotaxi 商业化周期不确定，估值面临较大压力。

  此前嘀嗒出行、如祺出行等平台登陆港股后市场表现平平，享道出行能否凭借“上汽系”的产业资源和自动驾驶故事赢得投资者认可，仍然充满变数。