在“三条红线”下挣扎的阳光城

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进入2020年后，一切则显得格外明显。

根据阳光城发布的三季报数据，公司1月至9月实现营收380.63亿，同比增长18.85%；归母净利润27.42亿，同比增长21.64%。

阳光城业绩稳健的背后是不断下降的毛利率。

2020年上半年，阳光城实现营业收入241.20亿元，同比增加7.15%；实现归属净利润17.03亿元，同比增长17.53%；实现扣非净利润17.80亿元，同比增长38.17%。

2019年位列TOP13，并迈入2000亿门槛的阳光城看似风光无限，却隐忧难解。

负债超红线 资金很紧张？

今年中期业绩数据显示，阳光城剔除预收款资产负债率78.17%触及踩线，净负债率114.98%触及踩线，现金短债比1.28。

显然，这匹曾震惊业界的千亿“黑马”踩中两红线，划入橙档。

然拉长维度，这竟是其最佳表现：

数据显示，2017年至2019年，阳光城净负债率分别为252.4%、183%和138.2%。2020上半年再降了23%。

玩味的是，这一切还是在阳光城未“降速”“降规模”节奏下所实现的。

截至2020年6月末，阳光城有息负债为1121.61亿元，平均融资成本为7.5%。

其中，银行贷款为495.41亿元，债券377.32亿元，其他融资22.19%。需要注意的是，阳光城其他融资的融资成本区间上线已达到12.50%高位。

有息负债中，一年之内的为376.51亿元。那同期阳光城的货币资金又是多少？

截至2020年6月末，阳光城货币资金为483.50亿元，其中94.22亿元为受限资金。目前资金虽能覆盖短债，但已经十分吃力，若继续进行扩储，加大融资力度在所难免。

此前据媒体报道，8月20日住房城乡建设部、人民银行在北京召开重点房地产企业座谈会指出，重点房地产企业资金监测和融资管理规则，主要以“三条红线”为标准。

三条红线分别为：剔除预收款后的资产负债率不超70%；净负债率不超100%；现金短债比不小于1倍。

不幸的是，阳光城在近两年降负债稳杠杆的情况下，也已然越过两条红线。

不过，阳光城的高利润从何而来？

2020年上半年，阳光城的整体毛利率，来自各个结算项目。这些项目可以分成三大类：2017年拿地的项目，2018年拿地的项目，以及2016年及以前拿地的项目。

2019年拿地的项目，在2020年进入结算状态的较少，这里暂不考虑。另外，我们的研究分析未考虑不并表项目，这是因为不并表项目不影响上市公司的毛利率。同时，也未考虑收购其他公司股权获得的项目，因为这会涉及比较复杂的债务问题，有可能使计算结果失真。事实上，只考虑招拍挂项目，足以说明其中症结。

到了2022年末，这些低价拿地的高毛利项目的大部分都已经完工、结算，不能再为阳光城的毛利率“保驾护航”。

从2023年起，阳光城的高毛利率项目，只剩下表7中这6个项目，预计总投资额为436.64亿元。平摊到2023-2026四年中，每年平均额为109.16亿元。

2023年之后，阳光城每年的结算金额会超过1000亿元。彼时，阳光城多数项目的低毛利率就会彻底显现。

三道红线之下，曾经的黑马房企“阳光城”正面临着去杠杆的阵痛！