我们为什么不会批评三花智控管理层的集体减持

  作者｜过江鲫 编辑｜MAX

  来源｜蓝筹企业评论

  三花智控，一家典型的浙江民营企业，四十年、两代人，子承父业的成功典范。从给家用空调做制冷部件，到给汽车空调做热管理，现在正在进入机器人行业、提供散热解决方案。因为机器人的行业前景，同时在三花智控的客户名单上又加上了马斯克这个名字，股价从2025年年初一路涨到2026年一月，300%的涨幅，创出历史新高，市值一度站上2400亿，滚动市盈率接近60倍。

  这几个数字现在都只有当时的80%，5个月的时间下跌20%。这个回撤幅度并不大，但比起股价从高位下跌，让三花频频登上资本市场舆论风口的却是他们公司的高管团队集体减持自家股票的新闻。

  2026年1月23日，三花智控实际控制人兼董事长张亚波、总裁、董事、总工程师、董秘和财务总监六名核心管理层对外发布减持计划，减持计划公告的时点刚好是公司股价创出60.77元历史高点的3个交易日之后。

  到2026年3月30日，除其中一人提前终止，其余5人悉数完成减持：董事长张亚波一个人就减持了975.6万股，套现约4.2亿；其他4名高管合计减持约34万股，变现1480万元。

  有人做过不完全统计，说张亚波家族通过直接减持、配股套现等方式，这些年累计变现已接近60亿元。

  在公司一季报后业绩说明会上，面对投资者追问减持原因时，公司的代表说，董事长减持资金继续用于产业投资；其余高管减持资金“主要用于孩子教育费用和生活需求”。

  这一说法一下子引发了社交平台的广泛质疑，争议主要集中在三点：

  一是，这些年收入数百万的人还需为孩子教育减持？数据显示，公司总裁2025年薪酬高达443.71万元，超过董事长的344.54万元；其他几位高管的年薪基本都在200万到300万之间，所以有人说 “这样的薪资水平，孩子教育还需要靠减持股票来解决”。社交平台上，有投资者直言：“三花高管们为了子女教育，真舍得花钱啊。”

  二是减持时机是否“精准”到可疑？三花智控高管的减持计划发布于股价历史高位，结合一季度后业绩说明，一季度收入只微增1.36%，与历史增速相比完全称得上“失速”。所以，有人就会认为减持套现先行，业绩滑坡随后，内部人利用信息优势“提前上岸”，正是有人怀疑的理由。

  三是高管集体减持的信号意义。来自人民大学财政金融学院的一位金融学教授就说，高管减持行为本身会向市场传递出管理层对公司发展前景的态度。核心管理层“步调一致”的套现操作，难免令市场产生联想——“连最了解公司的人都在跑，我们还能拿得住吗？”

  来自港股的消息也给这些批评的声音“锦上添花”，柏基投资（Baillie Gifford）在2026年5月19日减持了三花智控79.25万股H股，套现约2712.78万港元。

  对上述这些所谓质疑、甚至批评的声音，《蓝筹企业评论》想提两点自己的看法，供你平衡比较，如果你愿意讨论还可以把你的看法留在评论区。

  首先，我们认为，股价是市场上的投资者买出来的，并不是企业管理层制造出来的（当然有些股票不同），管理层持股与其他投资者持股都会因价高而获利，动机和理由一样，而且并不需要“解释”，尽管市场上总是有非要得到某种“合理的解释”的声音，实际情况是，任何解释都会争议多多；《蓝筹企业评论》反对对企业家和企业管理人员“发财”做出“红眼病”式的批评，相反，我们认为国内的市场需要鼓励和支持更多的人发财、发大财、甚至发横财，我们不但需要对致富增加宽容的舆论环境，还需要鼓励倡导人们发财致富，用自己的智慧和能力。

  其次，一家公司的股价过高，需要像“减持”这样的事件泼泼冷水，从而给希望增持或买入的投资者提供机会；如果公司股价没能因某些“利空”而得到修正，价值投资者就会远离真正的好公司、好股票，三花高管的减持是看得见的利空，背后更值得关注的是，外部过高的期待与公司业务实质提升、乃至飞跃有着巨大的断层。我们希望看到公司走出第三根增长曲线，我们认为基于公司前两次的成功跃迁，这种概率相当大，这也是我们希望此轮下跌能够真正带来买入机会的原因。

  基于上面的看法，我们一起再看下三花智控数据所透露出的公司运营情况，2025年总收入310.12亿元，同比增长10.97%，首次突破300亿大关；归母净利润40.63亿元，同比增长31.10%，增速远超营收增速。

  但今年一季度的收入只增长了1.36%，归母净利润同比仅也只增长了2.68%，这个增速的下降速度非常出人意料。

  而且我们注意到，三花智控2025年的利润高增长主要靠毛利率提升驱动——从27.47%提升到28.78%，而不是靠收入扩张。这种“靠利润提价、不靠收入扩张”的模式是一种精益型管理模式，不是讨人喜欢的“增长型公司”模式。

  支撑三花智控估值抬升的机器人业务仍停留在概念层面上。三花智控过去一年股价暴涨超过160%，核心驱动是市场将其视作特斯拉Optimus人形机器人核心供应商。这是这家公司前两次增长曲线跨越的背景给予人们对它实现机器人、这第三条曲线的“信心”。

  三花去年10月澄清的“大额订单传言”就很说明问题。当时，市场传出“特斯拉已向三花智控下达价值50亿元人民币的Optimus线性执行器订单，计划于2026年第一季度开始交付”的消息。公司随即就澄清说这一传言不属实。

  在2025年年报中公司进一步明确说，机器人业务仍处于“配合客户研发、试制、迭代、送样的阶段，尚未实现量产”，对公司实际营收和利润贡献微乎其微。

  也就是说，支撑股价翻倍的机器人故事，至今还停留在“孵化期”，说好的“第三增长曲线”仍未在财务报表上画出一笔。中金公司等机构预测的三花智控2026年净利润目标，更多还是由传统热管理主业驱动，而非机器人业务。

  投资者对概念的审美疲劳可长可短，对三花的容忍度多高谁又知道呢？

  实际上，关于机器人叙事到底值多少钱？国内券商和外资投行的判断存在显著分歧。

  国内机构普遍偏乐观。2025年三季报后，东方证券、华泰证券、国元证券分别给出三花智控的目标价都比当时股价看多超20%。中金公司预测三花2026年净利润有望达到48亿元，又是20%的增长。

  外资机构的看法则相对谨慎。2025年11月，高盛将三花智控评级下调至“中性”，称“人形机器人预期过高”，给出A股12个月40.9元的目标价。

  高盛的核心逻辑是，三花智控当前估值已隐含特斯拉Optimus机器人高达90万至200万台的出货预期，同时假设三花市占率30%-70%。而特斯拉官方目标要到2030年才达到100万台，短期内现实与预期相差太远。当前股价已经大幅透支机器人预期。

  摩根大通则下调2026至2027年盈利预测约8%，同时维持“增持”评级。整体来看，国内机构对三花智控的估值容忍度更高，外资机构则更关注预期差风险和落地时间表的兑现能力。

  至于我们的看法，则比上述专业人士简单得多，三花的历史让我们对这家公司的质地相当认可，刚刚50出头的二代领导人非常优秀，他把他的父辈打下的基业做出过两次实质性提升。但目前，估值太高了，不符合我们好公司必须要有好价格的期待。所以，我们从某种意义上说非常欢迎高管减持这样的“负面”新闻，我们希望看到股价出现一轮显著的下跌，从而有机会成为这家公司的股东。

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