赛伦生物IPO：抗蛇毒的公司却中了XX的毒

作者：咖喱皇

编辑：奶牛

生产我国蛇伤治疗领域唯一特效药

赛伦药业成立于1999年，是国内专注于抗血清抗毒素领域的生物医药企业，属医药制造业。据公司自述，公司在抗血清相关急救药品的研发上具备较强的领先优势，主要产品集中于蛇伤治疗、破伤风治疗及狂犬病治疗领域。其中，蛇伤治疗领域产品为国内蛇咬伤治疗独家特效药，相比其他替代疗法有明显的产品优势，另外破伤风治疗领域产品中也包括独家生产的产品。与大部分医药制造企业一样，公司主要客户为国内医药经销企业，并采用了药企常用的专业化学术推广模式。

二次IPO申报、三家保荐机构“接力护航”

赛伦生物曾于2016年2月登陆新三板。2017年7月，提交了IPO辅导备案登记材料，接受申万宏源的辅导。随后2017年8月，公司选择在新三板摘牌。令人意外的是，在科创板注册制推出前夕，已经合作了近1年半的保荐机构申万宏源却选择与塞伦生物分手。2019年1月，赛伦药业终止辅导。

2019年2月28日，赛伦生物与海通证券签署辅导协议。在海通证券协助下，赛伦生物于2019年5月正式申报科创板。但经历了三轮问询后，2019年11月赛伦生物最终撤回了发行上市申请，终止了上市进程。

近一年后的2020年9月，赛伦生物更换保荐机构卷土重来，在方正证券的保荐下2020年11月第二次申报科创板，再次经历了两轮问询后，终于将于8月11日迎来上市审核。

独家产品市场认知度不高，发展任重而道远

得益于85%左右的综合毛利率，公司2020年收入仅为1.85亿，净利润达到了6,317.38万元，收入构成情况如下：

公司收入规模较小，一方面，本身蛇咬伤治疗领域的市场本身较为小众，另一方面，发行人的产品市场认知度也不高。近年来，发行人核心产品的产销量一直没有取得突破性的增长。

对此，发行人解释道，在2018年《蛇伤共识》出台前，我国对于毒蛇咬伤的治疗尚未形成共识意见或通行做法，对抗蛇毒血清用于蛇伤急救必要性的知识宣传尚存在不足，很多地区不理解抗蛇毒血清用于蛇伤急救的重要性，部分地区的蛇伤患者还在依靠传统中医药等手段治疗，此外，一些医疗机构在临床实践中也实际存在使用中药治疗蛇咬伤的情形。虽然世界卫生组织和《蛇伤共识》均指出抗蛇毒血清是治疗蛇咬伤中毒唯一特效的药品，同时发行人抗蛇毒血清也是国内独家产品，但抗蛇毒血清并非现阶段国内蛇伤治疗领域的唯一药品，发行人抗蛇毒血清产品目前未形成市场支配地位。可见，虽然发行人宣传自己是唯一特效药，但是实际治疗领域的药物并非发行人一种产品，看来发行人的市场推广还有很长的路要走。

打脸！首次申报三被问“提前备货”收入确认，二次申报差错更正调整

发行人首次申报时披露：“因蛇毒产品涨价提前备货和2018年末公司仓库改造的原因，报告期各期末，经销商进行了一定数量的提前采购备货，导致其存在期末未销库存数量超过了合理库存范围的情况，且回款账期较长。因此，基于经销商模式下收入核算的谨慎性，以及更充分反映产品的终端销售情况及回款风险角度考虑，发行人对经销商期末未销库存超过合理范围的部分，予以调整，冲回销售收入并相应调整了资产负债表科目。发行人已按此原则对2018年进行了收入确认，并按可比性原则对2016、2017 年度报表进行了相应调整。

可以推测，发行人曾在2016及2017年底集中大额发货，并于当年确认收入，但由于经销商库存消化、回款账龄长等数据不合理，发行人首次申报调整了部分收入，具体变现为：“对2016年、2017年和2018年的经销商期末库存进行合理性认定，对于任何一种产品的经销商期末未销库存超过本年度平均月度终端销量2.5倍的部分，本公司均将其认定为超过安全库存以外的提前备货量，即属于提前发货行为。针对该部分提前备货产品，不确认为当期收入，对应收入确认期间应为以后年度。”简单来说，就是多发的货，发行人自己进行估计，“合理估计经销商库存”将“合理”备货量确认为发货当年，超出“合理”的部分于以后年度确认。

首次申报的上市的三次问询过程中，审核人员的火力一直集中在“提前备货”问题上，问题的焦点主要为相关行为商业逻辑及会计处理的合理性，最后发行人没有抗住压力，选择了撤材料。

第二次再次申报时，发行人对上述问题进行会计差错更正处理，改为“应以与具体经销商的备货约定为基础确认备货产品数量及批次等信息，并在发出商品科目核算。针对上述备货产品，以经销商实际对下游客户发出该批产品的时点作为收入确认时点。”一句话，所谓“提前备货”的发货量都不在发货当期确认收入了，改为在产品实现终端销售时再确认收入，直接推翻了首次的会计处理，打脸之前三轮回复的各种努力。当然，可以推断，发行人首次撤材料大概率也是因为这个问题没有经过审核员审核，最终放弃。

第二次申报后，提前备货问题依然被关注，具体的审核问题这里不再赘述，小伙伴可自行查阅公开披露文件，但是这里面有些内容还是比较有意思，小编整理出来和大家分享：1、首次申报第一次反馈回复时，发行人曾解释备货包括经销商锁定成本的需求，但第二次审核问询直接被审核员用数据质疑，一是锁价为何要提前备货超过全年的量，二是备货产品并非仅仅是涨价的产品；

2、发行人第二轮反馈又进行了针对性的解释，解释该行为是“偶发性行为”，审核员又直接进行多个灵魂拷问，若为偶发性行为，在提前备货量占全年发货量30%左右的情况下，如何在没有协议保障的情况下明确双方权利义务关系？

3、第二次申报后，审核问询再次问到合理性问题，发行人直接打脸，改变了前述口径，解释为：“发行人历史上产生提前备货是发行人营销部门因产品涨价、仓库改造等原因，与部分经销商洽谈达成的在部分年度年末提前备货的约定。提前备货不是经销商的合理诉求，是发行人额外的供货要求，部分经销商基于与发行人良好的商业合作关系从而与发行人达成在部分年度年末提前备货”。即提前备货为发行人的主动行为，并非经销商需求。小编看来，发行人曾经的解释确实存在较多逻辑漏洞，无法自圆其说。二次申报的解释基本上已经满足了逻辑合理性，也符合发行人更正后的会计处理，或者说曾经发行人这个行为压根就不是提前备货，而是叫“提前发货”更为合适，至于发行人为什么首次申报要采用之前的方式处理，是不是想通过突击发货提高销量和收入规模进一步提高利润水平，这个就需要大家自己细细品了，曾经媒体对赛伦生物存在利润调节行为的质疑也比较多。

4、发行人的突击发货对应总体规模其实并不大，但跟发行人的收入规模比起来，影响还是不小。这个案例可以看出，交易所的审核是非常细致的，也是很讲逻辑的，回复的时候的逻辑漏洞基本上都没有逃过审核员的眼睛，另外会计处理和业务逻辑的匹配性非常重要，不知道首次申报的处理模式是中介的主意还是发行人的想法，整体看下来是缺乏合理性的，若发行人想确认收入，则客户备货行为应存在的合理性，但是客户确不合理的“备了”超过1年销量的货，发行人还想利用谨慎性原则合理库存估计收入确认金额，先不说这种估计方法是否符合收入准则，最基本的逻辑就明显不合理。另外，首次申报保荐机构的内核部门不知道有没关注到这个问题。

5、发行人二次申报后，基本上已经推翻了前面的一切解释和陈述，承认了偶发性的提前发货是发行人的要求，并非经销商合理诉求，也更正了会计处理，不知道注册制下对这种行为的容忍性如何。小编觉得发行人的产品确实是好产品，企业也是好企业，最终在审核高压下还原了事实情况进行了重新申报，但是这个行为还是有一点挑战注册制的意味。发行人和中介可以解释是会计准则的理解问题，也按照差错更正进行了调整，但是曾经的做法和解释真的是仅仅理解错了准则和业务实质么？