西安奕材科创板IPO：巨亏超24亿、毛利率低迷

  10月28日，西安奕斯伟材料科技股份有限公司（简称“西安奕材”）正式登陆科创板，发行价8.62元/股，募资总额46.36亿元。然而，这家头顶“中国大陆最大12英寸硅片厂商”光环的企业，却因持续巨额亏损、毛利率低迷、负债激增及对赌协议风险，引发市场对其盈利前景与经营稳定性的深度质疑。

  招股书显示，2021年至2024年，公司累计亏损超24亿元，主营业务毛利率长期低于行业平均水平，存货跌价损失连年攀升，负债总额复合增长率达56.67%。更令投资者担忧的是，其盈利预测基于一系列假设条件，存在重大不确定性，而中信证券作为保荐机构兼股东的深度绑定，更让公司独立性蒙上阴影。在半导体产业自主可控的浪潮中，西安奕材的IPO之路，既承载着国产硅片突围的希望，也暴露出硬科技企业成长中的结构性困局。
财务困局：巨亏难止、毛利低迷、负债高企
西安奕材的财务表现堪称“硬科技企业的典型困局”。2021年至2024年，公司营业收入虽从2.08亿元增至21.21亿元，复合增长率达117.6%，但净利润却从-5.21亿元扩大至-7.38亿元，四年累计亏损24.65亿元。这种“增收不增利”的悖论，源于多重成本压力的叠加。
首当其冲的是毛利率低迷。2021年至2024年，公司主营业务毛利率分别为-100.67%、9.85%、0.66%和5.49%，远低于中国台湾及境外可比公司超20%的平均水平。剔除存货跌价准备等会计调整后，其实际毛利率连续三年为负，2024年仍为-8.79%。原因在于，12英寸硅片生产属于重资产模式，第一工厂总投资110亿元，产能爬坡期折旧摊销费用高企，2024年固定资产折旧达4.2亿元，占营收的19.8%。同时，公司产品结构失衡——高毛利的外延片收入占比仅16.75%，远低于沪硅产业40%的水平，而低毛利的测试片却占收入近50%，直接拉低整体盈利水平。
存货跌价风险亦如影随形。2021年至2024年，公司存货周转率从2.02次降至1.59次，存货跌价损失分别达0.98亿元、2.67亿元、3.32亿元和1.87亿元，占营收比例超10%。更严峻的是，公司客户集中度高，前五大客户贡献超60%收入，对某国内存储IDM厂商依赖度达35%。一旦该客户减少订单或转向其他供应商，公司将面临产能消化危机，进一步加剧亏损。
负债方面，2022年至2024年，公司负债总额从36.3亿元激增至89.1亿元，复合增长率56.67%，远超营收增速。2024年，短期债务9.62亿元，长期债务60.44亿元，利息支出与研发投入的平衡成为技术突破的关键瓶颈。尽管公司经营活动现金流自2022年起持续为正，但高负债压力下，资金链断裂风险不容忽视。
市场挑战：竞争加剧、价格下行、技术瓶颈

  
西安奕材的困局，本质上是半导体产业链自主可控进程中的结构性矛盾体现。作为全球第六、中国大陆第一的12英寸硅片厂商，公司虽在产能规模上实现突破，但面临的市场挑战同样严峻。
行业竞争方面，全球硅片市场由信越化学、SUMCO等五大厂商占据85%份额，西安奕材市占率仅6%，且产品集中在成熟制程。国内竞争对手沪硅产业在SOI硅片、14nm逻辑芯片硅片领域技术领先，客户覆盖更广，毛利率更高。西安奕材虽在存储芯片用抛光片领域接近国际水平，但在逻辑芯片所需外延片的核心指标上，电阻率均匀性0.9%仍落后于先进制程要求的0.5%，高端市场竞争力不足。
价格下行压力进一步挤压利润空间。2022年至2024年，公司硅片单价从479.89元降至361.58元，累计降幅近30%。SEMI预测，2024年全球硅片价格或再跌2-5%，而西安奕材却假设2025年价格回升5%，这一假设与行业趋势相悖，合理性遭市场质疑。若价格未如预期回升，亏损将进一步加剧。
技术瓶颈亦制约发展。尽管公司累计研发投入5.76亿元，占营收比例12.39%，专利数量居国内前列，但在先进制程领域仍存短板。例如，其产品尚未应用于全球最先进制程（如3nm逻辑芯片、1β DRAM），N型硅片研发仍需导入。同时，供应链国产化虽取得进展，但核心设备如拉晶炉、抛光机仍依赖国际厂商，一旦供应受阻或成本上升，将直接影响生产。中信证券作为保荐机构兼股东，其子公司及关联方合计持有西安奕材4.25%股权，利益深度绑定，引发市场对其独立性的质疑。