瑞幸想把星巴克的故事重写一遍，这盘棋能否下活

  2026年的春天，瑞幸咖啡给行业抛出了两个意味深长的消息。

  先是旗下门店超3.1万家的瑞幸咖啡，亮出了一份“喜忧参半”的2025年成绩单：全年总净收入逼近500亿元，同比增长43%，规模壁垒被它自己越拉越高。但光鲜数据的背面，是第四季度净利润同比骤降近四成，背后的“元凶”直指高达16.31亿元的配送费。

  紧接着，就在这份财报引发市场热议的几天后，瑞幸的控股方出手了。2026年3月初，大钲资本被证实从雀巢手中竞得有着“咖啡界Apple”之称的蓝瓶咖啡全球门店业务，价格低于4亿美元 。

  一边是平价咖啡巨头在规模狂奔中遭遇“增收不增利”的烦恼，一边是控股股东将高端精品咖啡的标杆揽入怀中。这一“攻”一“守”之间，不仅勾勒出瑞幸当下的真实处境，更透露出其背后操盘手——大钲资本正在下一盘怎样的棋局。

  利润去哪儿了？外卖大战的“后坐力”

  如果只看营收，瑞幸在2025年的表现堪称“一骑绝尘”。492.88亿元的总营收，意味着这家公司即便在价格战和外卖战的硝烟中，依然吸金能力不减。566.49亿元的商品交易总额，41亿杯的年销量，以及突破4.5亿的累计交易用户数，共同堆起了国内咖啡市场几乎难以逾越的规模高墙 。

  然而，硬币总有另一面。真正让资本市场皱眉头的，是隐藏在增长曲线背后的利润“黑洞”。

  问题在第四季度尤为突出。当季营收127.77亿元，同比增长32.9%，这本应是给全年画上完美句号的数字，但净利润却仅有5.18亿元，同比大幅下滑39.1% 。这种强烈的反差，迫使我们不得不追问一句：瑞幸赚来的钱，究竟被谁“吃”掉了？

  答案藏在一份成本账单里。

  2025年第四季度，瑞幸的总运营费用达到119.6亿元，同比增长38.9%，增速跑赢了营收。拆解每一项开支，原材料、租金、营销费用都在涨，但有一项数据格外刺眼——配送费。

  财报显示，第四季度瑞幸的配送成本高达16.31亿元，较2024年同期暴涨94.5%，几乎翻了一番 。把时间轴拉长到全年，这个数字更是惊人：2025年全年配送费达到68.79亿元，相比2024年的28.21亿元，增幅高达143.8% 。

  这一切的根源，是2025年那场由京东、美团等外卖平台掀起的“补贴大战”。平台将咖啡作为引流利器，大额补贴迅速拉低了外卖咖啡的价格底线，库迪甚至一度将美式咖啡外卖价打到2.68元 。作为行业龙头的瑞幸，订单量自然随之激增，但这种由补贴催生的繁荣，代价却是品牌方需要承担高昂的配送佣金和骑手费用。

  “看上去是平台请客，最后买单的其实是品牌。”当补贴退潮，留下的是一地鸡毛。第四季度，瑞幸自营门店的营业利润率从去年同期的19.8%下滑至15%，下滑了4.8个百分点 。瑞幸咖啡CEO郭谨一在业绩会上坦言，外卖平台补贴策略的变化，以及杯量结构从外卖回归自提需要时间，可能会让2026年的同店和利润表现面临阶段性波动 。

  这意味着，那个曾经靠“自提模式”引以为傲、以此压缩成本的瑞幸，在外卖大战的裹挟下，也不得不承受模式之外的代价。

  把星巴克的故事重写一遍

  3月4日，大钲资本与雀巢达成协议，以低于4亿美元的价格收购蓝瓶咖啡全球门店业务。交易完成后，雀巢保留蓝瓶的咖啡机和胶囊等快消业务，大钲则获得全球线下门店的完整控制权。

  一边是3万多家店、9.9元就能喝一杯的瑞幸，一边是上百家店、需要排队体验的蓝瓶。这两者放在一起，怎么看都像两个世界的产物。将它们联系在一起的，正是大钲资本。

  2017年由黎辉创立的大钲资本，与瑞幸渊源极深。在2020年瑞幸陷入财务造假危机、濒临退市的至暗时刻，是大钲资本挺身而出，主导重组，一步步将原创始人团队清出，带领瑞幸完成“绝地重生”。如今，大钲资本持有瑞幸23.28%的股份，掌握着53.6%的投票权，是绝对的话事人 。

  这笔交易的价差耐人寻味。2017年，雀巢收购蓝瓶68%股权时，品牌估值高达7亿美元，全球拥有55家门店。九年过去，蓝瓶全球门店仅增长至140余家，中国内地市场耕耘三年多，门店数仍不足20家。财务表现上，截至2025年6月30日，蓝瓶过去12个月营收约2.5亿美元，至今未能实现盈利，预计2026年才迎来首次盈利。

  对于追求高回报的雀巢而言，这场收购没能活成期待中的样子。九年时间里，雀巢对蓝瓶采取“放养式管理”，虽保住了品牌调性，却也使其错失了规模化发展的黄金窗口期。面对增长瓶颈与战略收缩需求，雀巢新任管理团队果断选择“甩包袱”，退出实体零售店运营业务。

  于是，这笔九年前的“跨界联姻”，最终以不足当年估值六折的价格画上句号。蓝瓶从雀巢的“拖油瓶”，变成了大钲资本眼中的“香饽饽”。

  大钲资本对高端咖啡品牌的执念，并非始于蓝瓶。

  五个月前，星巴克中国业务交由博裕资本接手，成立合资公司，博裕拥有约六成股权。在那场轰动市场的百亿级竞购中，大钲资本就是关键参与者之一，与高瓴资本、凯雷集团等头部机构同台角逐，最终遗憾落败。

  竞购失利对其控股的瑞幸而言，无疑是一记打击。彼时的瑞幸已稳坐中国现制咖啡市场头把交椅，若能拿下星巴克中国，不仅能直接收编高端赛道的客群，更能进一步巩固行业地位。而博裕资本接手后的星巴克，凭借本土化运营与规模化扩张，反倒成了瑞幸在高端市场的强劲对手。

  未能如愿的竞购或许让大钲资本在高端咖啡赛道的布局多了一份执念，而同为精品咖啡的蓝瓶咖啡，成了最适配的补位。对于瑞幸而言，蓝瓶咖啡的到来同样是其破解增长瓶颈、寻找新增量的关键一步。如今的瑞幸已是大众咖啡赛道无可争议的领头羊，靠着高性价比、数字化运营和遍地开花的门店一路狂奔，但也逐渐面临增收不增利的行业共性难题。大众市场内卷加剧，下沉空间也逐渐触达天花板。

  这场收购也让市场不约而同将目光投向瑞幸的未来走向。

  当下的中国咖啡市场，正处于一个微妙的转折点。持续两年的“9.9元价格战”已经让所有参与者疲惫不堪，库迪在2026年2月开始收窄优惠力度，被视为价格战退潮的信号 。

  当价格战熄火，消费者开始回归对品质和体验的追求时，瑞幸仅靠原有的平价标签，很难向上突破。瑞幸靠规模要增长的模式已经遇到瓶颈，当门店超过3万家，边际效益开始递减，此时需要精细化运营，需要更有调性的品牌来拉升整体形象。

  蓝瓶的光，能否渡瑞幸的劫

  蓝瓶的加入，至少让这个故事有了新的讲法——左手规模，右手品牌；一边守住9.9元的基本盘，一边向40元的价格带发起试探。

  从国际化的角度看，蓝瓶是瑞幸出海的最佳跳板。截至2025年底，瑞幸的海外门店仅160家，美国市场更是只有个位数 。想要重返纳斯达克，瑞幸需要一个全球化的故事来支撑估值。而蓝瓶咖啡起源于美国，在北美、日韩都有成熟的认知度和渠道资源。收购蓝瓶，等于直接收编了一个国际化的团队和品牌体系，这对瑞幸未来进入美国市场，是花多少钱都买不来的捷径。

  当然，理想很丰满，现实往往骨感。大钲资本描绘的蓝图虽好，但接下来面临的整合挑战也不小。

  最核心的矛盾在于：如何平衡“瑞幸的速度”和“蓝瓶的调性”？两个原生家庭、成长经历、脾气秉性完全不同的品牌，能否真正产生“1+1大于2”的化学反应？

  瑞幸擅长的是标准化、数字化、快速铺开。而蓝瓶之所以珍贵，恰恰在于它的“小众”和“手冲仪式感”。如果大钲资本急于求成，要求蓝瓶像瑞幸一样快速开店，很可能会稀释其稀缺性，甚至损害其品牌根基。如何在保持蓝瓶品质的同时，利用瑞幸的供应链和数字化能力为其降本增效，这考验着管理层的智慧 。

  此外，蓝瓶目前仍在亏损中，虽然预计2026年有望首次盈利，但这个“包袱”何时能真正成为利润增长点，仍是未知数 。对于瑞幸而言，当下最要紧的是如何消化掉高昂的配送成本，稳住基本盘的利润。只有在主业健康的前提下，兄弟品牌的加持才有意义。

  大钲资本同时按下瑞幸的“利润修复键”和蓝瓶的“并购扩张键”，无疑是想在这个分水岭上占据最有利的地形。至于这盘棋最终能否下活，关键就看操盘手如何在“快”与“慢”之间，找到那条最微妙的平衡线。