享道出行二闯港交所，上汽的网约车故事还能讲多久？

  时隔仅24天，享道出行再次向港交所递交招股书，急切之心显露无疑。

  这家由上汽集团孵化的出行平台，头顶“上汽系”光环，身后站着阿里巴巴、宁德时代等明星股东，却在首次IPO申请失效后几乎立即卷土重来。紧迫感的背后，是公司正在面临的现实困境：营收增长大幅放缓、司机正在流失、高达98.5%的订单依赖聚合平台引流，自有渠道几乎名存实亡。

  亏损虽在收窄，但享道出行能否讲出一个让资本市场信服的新故事，仍是未知数。

  上汽背书，八年仍未盈利

  享道出行成立于2018年，由上汽集团全资孵化。截至目前，上汽直接及间接合计持股75.37%，牢牢掌握控制权。

  上汽的背书让享道出行在资本市场上并不缺关注。成立以来，公司累计完成三轮融资，总金额15.85亿元，投资方阵容豪华，包括阿里巴巴、宁德时代、自动驾驶公司Momenta等。2025年5月完成的C轮融资，是IPO前的最后一轮，投后估值达到77.7亿元。

  招股书中，享道出行将自己定义为“中国多场景智慧出行综合体”，业务覆盖网约车、车辆租赁、车辆销售和Robotaxi四个板块。听起来业务多元，但网约车依旧是绝对核心。

  从市场地位看，享道出行算不上头部玩家。以2025年总交易额计算，在中国网约车平台市场中，公司市占率仅1.8%，排名第六。只有在上海大本营，享道出行才能挤进前三，市占率11%。相对亮眼的是企业出行服务，以2.2%的市占率排名第二。

  但这些局部优势尚未转化为实际收益。2023年至2025年，享道出行营收从57.18亿元增至67.74亿元，但增速却在急速下滑，从20.90%一路降至5.93%，增长乏力的问题越来越突出。

  更关键的是，公司至今未能盈利。过去三年，净亏损分别为6.04亿元、4.07亿元和2.46亿元。虽然亏损额在逐年收窄，但何时真正扭亏为盈，招股书中并没有给出明确答案。

  与同行对比，享道出行的处境更为微妙。同期赴港IPO的T3出行已经在2025年实现盈利，录得年内利润744万元。规模更大的曹操出行，2025年营收达到201.9亿元，几乎是享道的三倍，但净利率为-3.0%，还不如享道的-3.6%。体量相近的如祺出行，净利率虽低至-5.5%，但营收同比猛增114.60%，增速远超享道的5.93%。

  换句话说，享道出行既没有曹操出行的规模，也没有如祺出行的增速，更不像T3出行那样已经盈利。在网约车这条拥挤的赛道上，这个位置显得有些尴尬。

  降本增效的另一面

  司机正在流失

  亏损缩窄的一个关键原因是毛利率的提升。过去三年，享道出行的毛利率从6.58%逐步攀升至10.98%。公司在招股书中解释，这得益于订单量增加带来的规模效应，以及订单匹配效率和成本管理的优化。

  数据显示，2023年至2025年，享道出行单车日均订单从7.2单增至8.6单，订单响应率从82.4%提升到83.8%。更重要的是，司机收入及补贴占收入的比重，从91.9%降到了85.1%。这意味着，平台从每一单中留存的份额变大了。

  但这柄降本的刀，也砍向了司机端。

  过去三年，享道出行的平均接单率从90.1%下降到了86.2%，司机每小时收入从31.8元微降至31.6元。月活跃司机数量更是从11万降到了10万，流失了近一成。

  表面上看，司机成本及补贴开支从39.07亿元增加到44.97亿元，年复合增速7.28%，似乎还在增长。但对比同期网约车服务收入12.68%的复合增速，司机端的投入力度实际上是在相对收缩的。

  放眼行业，这个趋势更加明显。曹操出行2025年司机成本增速达35.65%，与营收增速34.25%基本同步，期间月活司机数从29.7万人增至63.1万人。T3出行司机成本占总营收比重常年超过九成，月活司机数量也从45.2万人增至63万人。

  竞争对手正在疯狂扩充运力，享道出行的司机却在流失。长期来看，运力能否跟上订单增长，是个不容忽视的问题。

  有意思的是，与司机流失同时发生的，是用户数量的爆发式增长。2025年，享道出行月活用户数突破1亿，达到1.42亿，远超同期曹操出行的4130万和T3出行的3897万。

  用户在大幅增长，司机却在减少，这看似矛盾的现象，其实指向同一个源头。

  98.5%订单来自外部

  失去掌控力的流量困局

  享道出行缺少流量基因。

  成立八年，公司始终没能建立起用户主动打开App的心智。没有流量入口，就只能向外部平台购买。招股书中直言，与聚合平台的渠道合作模式在长期内将是公司主要的客户流量来源，聚合平台代表着一种不可避免的趋势。

  数据触目惊心。2023年至2025年，享道出行通过高德、滴滴等聚合平台完成的订单，贡献的GTV占比从91.8%一路飙升至98.5%。这意味着，2025年公司自有渠道的交易占比已经萎缩到不足2%。

  几乎所有的订单命脉，都握在别人手里。

  对比同行，T3出行2025年聚合平台订单占比85.9%，曹操出行支付聚合平台佣金超15亿元，占销售开支约83%。享道出行的98.5%，是行业内对聚合平台依赖程度最高的水平之一。

  聚合平台的商业逻辑很简单：同时接入多家运力商，让它们相互竞价。如果哪天高德决定扶持另一家更便宜的供应商，把流量倾斜过去，享道出行将面临巨大冲击。这种风险不是理论上的，而是随时可能发生的现实。

  更被动的是，聚合平台只负责分发流量，不负责运力质量。司机的招募、培训、合规审核全部由享道自行承担，但佣金支出正在挤占管理投入的空间。

  过去三年，享道出行向聚合平台支付的佣金从3.29亿元增至5.56亿元，占销售开支的比重从58.9%升至77.4%。钱都花在了买流量上，留给提升服务质量的资源自然就少了。

  服务质量问题已经开始暴露。2023年至2025年，享道出行共发生992宗违规事件，涉及无牌照车辆、无驾照司机等，已缴纳罚款920万元。仅2025年一年，公司就收到88.9万起用户投诉，其中84.5万起来自聚合平台订单。在黑猫平台上搜索“享道出行”，相关投诉超过5700条，乱收费、绕路、司机态度差、开票不合规等问题层出不穷。

  这形成了一个死循环：越依赖聚合平台，利润越被佣金侵蚀；利润越少，越无力提升运力质量；运力越弱，越离不开聚合平台。

  
Robotaxi是解药还是故事？

  要打破这个循环，享道出行需要一个全新的增长逻辑，一个能让资本市场忘记它只是“替聚合平台打工的运力商”的故事。Robotaxi就是这个故事。

  Robotaxi是无人驾驶网约车，理论上没有司机成本，运营效率更高，毛利率远超传统网约车。如果能够规模化落地，享道出行可以从“运力供应商”蜕变为“掌握自动驾驶技术的出行平台”，估值逻辑将完全不同。

  享道出行的打法是：上汽供车，Momenta供算法，享道负责运营。据招股书披露，公司已有五年Robotaxi测试经验，完成33万余次订单，累计行驶250万公里。2025年7月，拿到上海首批无驾驶人示范运营牌照。

  这些数字听起来扎实，但商业化落地拼的是资金和牌照，而这条赛道上早已站满了人。百度旗下的萝卜快跑在2026年一季度订单量已超320万单，小马智行、文远知行已登陆资本市场，相关业务收入均已破亿。滴滴、曹操出行、如祺出行也都在加速布局。

  而截至招股书签署日，享道出行的Robotaxi业务尚未贡献任何收入。在这样一个需要快速奔跑的赛道里，先发优势并不明显。

  更大的问题是，账上的钱能不能撑到Robotaxi规模化落地的那一天。截至2025年末，享道出行现金及现金等价物为8.82亿元，而短期借款高达18.27亿元，还有2.32亿元的长期借款。招股书已经预告，2026年和2027年公司将继续亏损，经营现金流预计仍为净流出。

  二级市场对这类公司的态度也已经给出了信号。同样高度依赖聚合平台的曹操出行，上市首日便遭遇破发。如祺出行市值已缩水至16亿港元。享道出行带着98.5%的聚合依赖冲击港股，投资者会不会买单，同行的表现已经提供了一个相当明确的参考。