铜箔装备龙头泰金新能 借助资本市场行稳致远

工欲善其事，又必先利其器。

——出自《论语七则》

引    言

  近年来，伴随5G、人工智能、新能源汽车等产业迅猛发展，作为电子产品“神经网络”的电解铜箔行业迎来强劲复苏，在锂电与电子电路双轮需求驱动下，中国高端铜箔装备正加速迈入黄金时代。

  而国内电解铜箔装备龙头企业则是西安泰金新能科技股份有限公司（以下简称“泰金新能”）。

  据悉，生产高端铜箔需要使用阴极辊、生箔一体机、铜箔钛阳极、表面处理机、以及高效溶铜罐等核心电解设备，其中阴极辊在电解铜箔生产中作用最为关键，阴极辊的性能好坏直接决定了铜箔的质量。

 图 1 泰金新能阴极辊产品（来源：公司官网）

  而泰金新能的国产阴极辊国内市场占有率超过45%，每年出货量接近400台，出货量是后三名西安航天动力、洪田科技以及日本新日铁年出货量的总和。

 图 2 国内主要阴极辊企业出货量（来源：招股书）

  《奕泽财经》获悉，作为国内电解装备的龙头企业，泰金新能目前正在冲刺上交所科创板，意图借助资本市场之力，推动公司行稳致远，特别是进一步优化公司财务结构，转正公司经营活动现金流等财务指标，为科创龙头企业走更稳、行更远，提供助力。

一、现金流由正转负“情有可原”

  科创企业往往具有“前期投入大、短期造血能力弱、中长期增长快”特点，财务报表表现为利润少乃至亏损、研发投入高、现金不充足等。也因如此，资本市场针对科创企业的特点，采取了更为包容的政策和上市条件，甚至允许未盈利企业登陆科创板。

  泰金新能也显露出类似的财务特征，其经营活动现金流受到质疑。

  《招股书》显示，2022年和2023年，泰金新能经营活动现金流净额分别为2.3亿元和2亿元，但是，2024年，经营活动现金流净额“陡转直下”，录得-4.7亿元。据此，有市场人士指出泰金新能不具备“造血”能力。

  在《奕泽财经》看来，上市报告期内现金流指标由正转负，的确会引起非议。但是，如果我们考虑泰金新能的结算模式、资金投向、现金支出时间等因素，则会得出“尚且合理、风险可控”的结论。

  到底是什么原因导致泰金新能2024年经营活动现金流出现大额净流出呢？《奕泽财经》认为有三个主要因素。

  其一，特殊的结算模式。

  通常来说，企业出现经营现金流为负，往往是因为“入不敷出”，订单量减少或者客户赊账，同时，又需要向供应商支付货款，导致经营活动现金流大量流出。泰金新能是否出现这样的情况呢？

  《招股书》显示，2024年，泰金新能营业收入21.9亿元，净利润1.9亿元，较上年均大幅增长，收入端未见陡然降低；同时，泰金新能2023年应付账款7.9亿元，2024年应付账款7.4亿元，亦未见陡然下降。

  “既然收支平稳，为何现金流净额大降呢”？这与泰金新能的结算模式存在莫大关系。

  《奕泽财经》注意到，泰金新能与下游客户的结算方式主要为“预收定金—发货款—验收款—质保金”，通俗解释为“先收款、再开工、后付款”。

  在这种模式下，在行业上行阶段，泰金新能会预收客户大量的资金，同时支付供应商货款，在客户验收完毕之后回收尾款。所以，2022年和2023年度，泰金新能现金流量十分充足。但是一个生产周期之后，加之行业节点的影响，泰金新能合同减少，同时还需要支付大量供应商货款，这就导致经营活动现金流出现剧烈波动，也就出现了2024年现金流为负的情况。

  随着合同的持续签订，大量合同预付款会“到达”，加之验收完毕之后收入的确认，经营活动现金流为负的状况将会迅速扭转。

  即，由于泰金新能特殊结算模式的存在，经营活动现金流为负和大额流出，是“暂时性的”、“节点性的”。

  其二，大额固定资产投资。

  《奕泽财经》注意到，泰金新能在经营活动现金流净流出的同时，投资活动也出现大额净流出。

  这是因为在报告期内，泰金新能为了扩大规模，持续进行了固定资产和无形资产等长期资产的投资。

  并且，《奕泽财经》观察到，作为装备制造企业，泰金新能投资活动具有周期性，2024年恰好又处于一个投资周期的起始点，所以，投资活动资金流出相比2023年出现大幅增长。

  所以，泰金新能投资活动资金净流出，符合科创企业处于成长阶段的特点，也是为公司未来规模扩大和进一步发展，打基础、铸根基，这一“负值”，无可厚非。

  其三，维护供应链稳定。

  对客户，泰金新能预收客户大额合同款；对供应商，泰金新能预付小比例货款。在此种模式下，泰金新能经营现金流理应充足。但是，2024年为何却出现现金紧张呢？

  《奕泽财经》观察到，报告期内，泰金新能购买商品和接受劳务的支出持续增加，从2022年的8.6亿元增至2024年的12亿元，但是，2022年至2024年，泰金新能存货中的原材料,却持续减少，2022年为2.8亿元，但是2024年仅有1.2亿元。

图 3 购买商品和接受劳的支出持续增加（来源：招股书）

图 4 泰金新能库存原材料持续降低（来源：招股书）

  持续用资金支付给供应商货款但是原材料却并未增加，这是为何呢？唯有一种解释——泰金新能前期采购了大量原材料而现在需要支付尾款，所以，资金在流出而库存原材料未增加。

  这也是导致2024年泰金新能经营活动现金流净额为负的重要原因之一。而在《招股书》中，亦对此进行了说明，基于稳定供应的考虑，2022年和2023年度，泰金新能原材料采购资金较多。

  即，2024年经营活动现金流为负是泰金新能前期维护供应商稳定所付出的代价。

  综上所述，《奕泽财经》认为，泰金新能2024年经营活动现金流净额出现大额负值，是短期的、暂时的，也是具有一定合理性的。该财务指标表现不是泰金新能IPO的障碍，更不会对泰金新能投资价值产生较大折损。

  亦是“情有可原”的。

二、支撑现金流转正的四大支点

  接下来的问题是：泰金新能经营活动现金流未来有无转正和充足的希望？

  在《奕泽财经》看来，转正毋庸置疑，因为有如下四大“转正”支点。

  （一）营业收入未降速。

  经营活动现金流净额为负且收入降低，这才是企业“造血”功能丧失的表征。因为，收入是现金流的“源头活水”。

  而泰金新能的营业收入是持续增长的。《招股书》显示，2022年-2024年，泰金新能主营业务收入分别为9.1亿元、15.6亿元以及21.3亿元，特别是2024年，虽然经营活动净流出，但是主营收入却出现大幅增长。

  这恰恰说明，泰金新能不属于“造血不足”。

  同时，在2025年1-6月，泰金新能营收11.6亿元，同比增长17%。截至2025年6月，公司在手订单32.05亿元。在手订单可以较为快速地转变为“现金流入”，对经营活动现金流转正将会起到重要推力。

  （二）合同负债在降低。

  如前所述，泰金新能2024年现金流为负与特殊的结算方式关系颇大。而此种结算方式主要适用于公司的电解成套装备，而并不适用于钛电极以及金属玻璃封接等产品。

  《招股书》显示，2024年，泰金新能合同负债同比减少了接近6亿元，同时，公司钛电极以及金属玻璃封接贡献收入有所提升。

  即，泰金新能“特殊结算”方式比重在降低，并且，公司的收入结构也在出现新的变动。

图 5 泰金新能主营业务构成（来源：招股书）

  两个因素合力，会推动经营活动现金流净额回正。

  （三）客户信用度较高。

  客户持续的回款是经营活动现金流回正的重要推动因素。

  《奕泽财经》注意到，2024年，虽然泰金新能的应收账款有所增加，但是，公司有大客户适度集中以及信用度较高的优势。《招股书》显示，前五大客户采购金额占到了泰金新能全年收入的半壁江山。

图 6 泰金新能前五大客户（来源：招股书）

  并且，前五大客户多为大型国有企业以及上市公司，拥有较高的信用度。如2024年采购金额1.6亿元的福建紫金铜箔科技有限公司，为紫金矿业南方投资集团全资子公司；前五大客户中也不乏比亚迪、中一科技、诺德新材料、嘉元科技等上市公司。

  （四）募资计划实施。

  《招股书》显示，泰金新能此次科创板上市，计划募资9.8亿元，用于电解装备制造、钛电极材料产业化以及企业研发中心建设项目。募投计划顺利实施之后，将会进一步扩充电解装备以及电极材料的产能，进而带动泰金新能收入的增长，而收入的增长则会大力扭转公司经营活动现金流紧张的局面。

图 7 泰金新能募投计划（来源：招股书）

  综上，我们认为，泰金新能扭转经营活动现金流净流出，需要的仅仅是多一点时间和多一点投资的耐心。

  结    语

  可以确定的是，全球电解铜箔市场将在未来几年继续保持高速增长，而工欲善其事，又必先利其器。

  作为电解铜箔装备领域的执牛耳者，打磨这一“大国利器”，需要企业家和经营者的“奋力”，更需要资本市场和投资者的“发力”，合力才能产生更大动力，才会推动国内铜箔产业新质生产力再上新的台阶。