作者：道传

  出品：锐见深解读

  一家年营收只有6亿元的药企，却能因为炒股和理财，一年亏掉2亿元。这不是段子，而是双鹭药业(股票代码：0022038）2025年的真实财报。

  锐见深解读发现，5月6日，双鹭药业因7.64亿元信托资金存在重大损失风险，被深交所公开谴责。与此同时，公司2025年归母净利润亏损3.47亿元，同比亏损扩大368.77%；2026年一季度继续亏损8611.44万元。

  更刺眼的是，在主营业务持续下滑、核心产品遭集采重击的背景下，双鹭药业却越来越像一家“投资公司”——公允价值变动、理财损益、股权投资，正在反过来主导公司利润波动。

  对于一家曾被视作A股医药白马的老牌药企而言，这或许才是最危险的信号：企业的重心，已经不再是药，而是资本。而这，也正是双鹭药业今天陷入困局的根源。

一、一边主业萎缩，一边炒股上瘾

  双鹭药业的问题，并不是突然爆发的。

  如果把时间线拉长，会发现这家公司过去几年最明显的变化，并不是创新药突破，而是“越来越依赖投资收益”。

  2025年，双鹭药业实现营业收入6.24亿元，同比下降5.57%；净亏损3.47亿元，同比扩大368.77%。而造成亏损失控的核心原因，并非主营业务直接崩塌，而是投资损失。

  财报显示：委托理财及资产管理损益亏损6.04亿元，公允价值变动收益3.54亿元，两项相抵后，仍形成约2.5亿元损失。

  换句话说，双鹭药业一年亏掉的钱，绝大部分不是卖药亏的，而是投资亏的。这已经不是“闲置资金理财”，而是典型的利润金融化。

  更值得警惕的是，公允价值变动如今已经成为双鹭药业利润的核心变量。2023年，公司因持有复星医药、首药控股、星昊医药等股票，获得1.97亿元公允价值收益，当年利润明显增厚。

  2024年，这些标的股价回调，公司又录得1.78亿元公允价值损失，并首次出现年度亏损。到了2025年前三季度，公司又因为“交易性金融资产公允价值变动由亏转盈”，归母净利润同比暴增943.1%。

  也就是说，双鹭药业的利润，已经越来越不像一家药企，而更像一家二级市场投资机构。药卖得好不好，反而没那么重要；股票涨不涨，才决定公司赚钱还是亏钱。

  这是一种极其危险的经营结构。因为医药企业最核心的能力，本应是研发、产品、渠道与学术推广，而不是押注资本市场周期。一旦企业利润长期依赖资本市场波动，经营稳定性就会被彻底破坏。

二、主业失血，核心产品正在“老去”

  如果说投资亏损是表层问题，那么主营业务持续恶化，才是双鹭药业真正的危机。从数据看，公司医药制造收入已经连续多年下滑。

  2022年至2025年，公司医药制造业营收分别为10.33亿元、10.05亿元、6.53亿元、6.12亿元对应同比降幅分别为 13.82%、2.68%、35.08%、6.17%。短短几年，主营收入几乎腰斩。

  问题出在哪里？答案其实非常明确：核心产品老化，集采冲击严重。双鹭药业曾经最重要的明星产品——来那度胺胶囊“立生”，一度被视为国产抗癌药的重要突破。

  但在国家集采推进后，这款产品迅速陷入价格战泥潭。正大天晴、齐鲁制药等大量仿制药企业涌入，市场竞争迅速恶化。

  2024年，“立生”销售收入同比暴跌77.22%。这意味着，双鹭药业过去最赚钱的产品，已经失去了盈利能力。与此同时，公司传统优势产品——生物、生化药业务，也开始明显衰退。

  2025年生物、生化药收入2.44亿元，同比下降12.08%；收入占比从41.99%降至39.10%。反而是化学药占比提升至57.85%，成为收入主力。

  但问题在于，化学药本身正是集采竞争最激烈的领域，利润空间正在快速压缩。因此，双鹭药业陷入了一个典型困局：老产品不赚钱，新产品还没成长起来，创新药又迟迟无法形成爆发。最终结果，就是主营业务越来越“空心化”。

三、毛利率塌陷，昔日高盈利模式正在瓦解

  双鹭药业过去长期被视为“高毛利药企”。但这一优势正在快速消失。数据显示：2023年公司毛利率高达81.56%，2024年降至67.97%，2025年前三季度进一步降至61.6%。两年累计下滑接近20个百分点。

  对于药企而言，毛利率持续坍塌，意味着商业模式正在被重构。过去，双鹭药业依赖独家产品、高壁垒生物药获得超额利润。但随着集采全面推进，这种模式已经难以维系。

  尤其是大量产品进入国家集采后：产品价格被大幅压缩，原材料与库存减值增加，渠道议价能力下降，学术推广效率下滑。利润空间自然迅速缩水。更关键的是，公司研发投入却在下降。2024年研发费用1.5亿元(费用化部分)，同比下降15.52%；2025年进一步降至1.15亿元，同比再降22.87%。这意味着，在主营产品老化最严重的时候，公司反而减少了研发投入。

  对于创新药企业而言，这其实是一个非常危险的信号。因为研发下降的短期结果是利润好看一点，但长期结果往往是产品断层。而双鹭药业现在最缺的，恰恰就是能接棒的新产品。

四、7.64亿信托“黑洞”，暴露的不只是内控漏洞

  如果说业绩恶化还是经营问题，那么7.64亿元信托风险，则已经涉及公司治理层面。

  根据监管披露：双鹭药业存在通过信托产品对外提供资金的情况，导致7.64亿元本金面临重大损失风险。

  更严重的是未履行审议程序，信披不准确，内控存在重大缺陷。最终，深交所公开谴责公司及董事长徐明波、财务总监冀莉。

  公司则将问题归咎于“原财务人员职务侵占”。但这一解释显然难以服众。因为7.64亿元，远超公司6亿元授权红线。如此大规模资金流转，不可能仅靠一个财务人员完成。

  资金审批、用印、投资决策、风控、信披，理论上都应存在多重防线。但现实却是所有防线全部失效。这说明问题绝不是“个别人舞弊”，而是治理体系已经出现系统性漏洞。

  尤其值得注意的是，双鹭药业长期实行董事长兼总经理“一肩挑”模式。徐明波既是实控人，又长期掌握经营、财务、战略等核心权力。这种高度集权结构，在企业高速发展阶段或许效率较高，但随着规模扩大，很容易导致内控弱化，制衡缺失，监督失灵，风险集中。而此次7.64亿元事件，本质上正是这种治理模式的集中爆发。

五、“不务正业”背后，是主业焦虑

  很多人会问：一家药企，为何越来越热衷炒股和投资？答案其实并不复杂。因为主业越来越难赚钱了。在集采、医保控费、仿制药竞争加剧的大背景下，传统药企利润空间被快速压缩。

  而创新药研发又周期长、风险高、烧钱快。相比之下，资本投资反而来钱更快。尤其在2020年前后，医药股估值暴涨，大量药企通过股权投资获得巨额账面收益。

  这让不少企业形成一种错觉：与其辛苦做药，不如做投资。双鹭药业显然也陷入了这种路径依赖。公司先后投资复星医药

  、星昊医药、首药控股、长风药业、轩竹生物。其中部分项目确实曾带来丰厚收益。例如：长风药业上市后，双鹭药业持股市值一度超过3亿元。这进一步强化了公司对资本运作的依赖。

  但问题在于：资本市场永远具有周期性。当行情转向后，过去的账面收益，也会迅速变成账面亏损。而一家真正优秀的药企，最终还是要靠产品和研发活下去。投资只能锦上添花，不能成为主营逻辑。

六、双鹭药业真正的问题，是战略重心偏了

  双鹭药业今天最核心的问题，其实并不是亏损，也不是罚单。而是企业战略重心已经发生偏移。过去十年，中国医药行业经历剧烈变革：集采重塑利润结构，创新药改变行业逻辑，医保控费压缩传统模式，医药资本泡沫逐渐退潮。

  很多老牌药企都面临转型压力。但真正成功转型的企业，大多选择继续强化研发、创新和产品能力。而双鹭药业，却越来越依赖投资收益来维持利润表现。这导致公司逐渐陷入一种恶性循环：主业下滑 → 投资补利润 → 忽视研发 → 主业进一步恶化。最终，资本市场波动反而成为公司最大的风险来源。

  更麻烦的是，当投资亏损、主业衰退、治理失灵同时出现时，企业的信任体系也会开始动摇。而对于一家上市公司而言，市场信任一旦受损，修复往往需要很多年。

七、药企终究还是要靠药说话

  双鹭药业曾是A股医药行业的明星企业。它有过辉煌，也有过稳定高利润时期。但如今，公司正在经历成立以来最严峻的一次考验。7.64亿元信托风险、连续亏损、主营业务下滑、毛利率坍塌、研发收缩、治理争议……

  这些问题看似分散，实际上都指向同一个核心：企业正在偏离医药主业。对于双鹭药业而言，真正的破局，不是继续寻找下一个投资机会，而是重新回到医药企业最本质的竞争逻辑：研发、产品、临床、渠道，以及长期主义。

  毕竟，资本市场或许能短暂制造利润，但只有真正有竞争力的药品，才能撑起一家药企的未来。

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