收购大股东资产须建好利益输送的“防火墙”

国庆节前夕，创业板G公司发布公告称，正在筹划通过发行股份等方式进行资产收购并募集配套资金，标的公司为先导电科。值得注意的是，G公司与先导电科属于同一实控人控制下的企业。因此，G公司的此次并购为收购大股东资产，涉及关联交易。个人以为，收购大股东资产，有必要建好利益输送的“防火墙”。

G公司是从事红外光学器件、高性能铝合金材料研发、生产和销售的高新技术企业，但近几年来，其业绩乏善可陈。继2022年、2023年业绩连续亏损后，2024年上半年继续亏损。显然，持续亏损有可能导致G公司产生退市风险。摆脱亏损困境，是G公司必须直面的现实。

9月24日，证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（即“并购六条”）。 “并购六条”明确提出，支持上市公司注入优质资产、提升投资价值。在加大产业整合支持力度方面，“并购六条”支持同一控制下上市公司之间吸收合并。而先导电科不仅是国内唯一进入磁存储靶材领域的供应商，还是估值超200亿元的“独角兽”企业。因此，G公司收购先导电科，无形中也能得到政策上的支持。

事实上，今年以来，并购重组再次受到监管部门的重视与支持。除了发布“并购六条”外，监管部门也多次表态要活跃并购重组市场。正是在这一背景下，沪深市场上市公司并购重组再次迎来热潮。像券商并购即是如此，截至目前，2024年证券行业并购案已出现七起，其中既有大券商收购小券商，也有大券商之间的强强联合。

在众多并购案例中，上市公司收购大股东、实控人资产已形成一道亮丽的风景。除了G公司收购实控人旗下资产先导电科外，双成药业、青岛双星等上市公司也发布了收购实控人或控股股东旗下优质资产的公告。

上市公司收购实控人或大股东旗下资产，有助于解决同业竞争问题，有利于推动产业链上下游或内部优质资产整合，对于缓解某些上市公司的业绩困境也是大有裨益的。不过，既然是收购实控人或大股东的资产，就会涉及到关联交易问题，而建好个中利益输送“防火墙”显然又是不可或缺的。

个人以为，建好这一“防火墙”，可从多个方面着手。一方面，标的资产估值要合理。沪深股市某些上市公司的并购，标的资产溢价率非常高，导致上市公司需要支付非常高的对价。而高估值、高商誉、高业绩承诺的“三高”并购，又往往会催生出多方面的问题，这在市场上已有众多案例。因此，即使是收购实控人或大股东的资产，估值同样要合理，必须对高估值、高溢价率说“不”。

另一方面，业绩承诺如何兑现须有具体的保证措施。即使是大股东的资产，业绩承诺也存在无法兑现的可能。此时，实控人或大股东如何补偿上市公司，将是必须面对的问题。基于此，如何保证业绩承诺的兑现，必须有切实可行的保证措施。这既是维护上市公司利益的需要，也是维护全体股东利益的需要。

此外，要防范内幕交易、操纵市场等情形的发生。从近些年监管部门通报的市场违法违规情况看，并购重组已成为内幕交易的“重灾区”，且也容易引发操纵市场情形的发生。因此，防范收购实控人、大股东资产可能会产生内幕交易、操纵市场等违法违规行为的发生，必须受到上市公司方面的高度重视。而且，对于并购重组案例中出现内幕交易、操纵市场等违法违规行为的，监管部门要坚决叫停。